兩年估值劇增55億 威高骨科借殼上市

　　港股回A的道路上，又有新的成員加入。6月14日晚間，恒基達(dá)鑫發(fā)布公告，威高骨科擬借殼恒基達(dá)鑫回歸A股上市。作價(jià)為60.6億元。

　　重組預(yù)案顯示，威高骨科高達(dá)60.6億元的估值，較當(dāng)前凈資產(chǎn)賬面值6.68億元，溢價(jià)幅度超過(guò)8倍。而在2014年威高骨科進(jìn)行定增之時(shí)，估值溢價(jià)幅度還不到2倍。

　　溢價(jià)大增的背后，是威高骨科為謀上市大幅擴(kuò)充產(chǎn)能。重組預(yù)案顯示，2015年，威高骨科的資產(chǎn)數(shù)額和應(yīng)收賬款都有較大的增長(zhǎng)。

　　公開(kāi)信息顯示，威高骨科是國(guó)內(nèi)最大的骨科植入物公司，其母公司威高集團(tuán)與莆田系關(guān)系密切。自2015年起，威高集團(tuán)與莆田政商界開(kāi)展密切合作，雙方計(jì)劃共投30億，用于莆田福建醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)園相關(guān)項(xiàng)目建設(shè)。此外，威高骨科控股股東威高股份還與莆田系旗下多個(gè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)一道，獲得了鼎暉、紅杉資本等機(jī)構(gòu)的投資。

　　估值兩年增11倍

　　6月14日晚間，A股上市公司恒基達(dá)鑫發(fā)布公告，H股上市公司威高股份擬將旗下主營(yíng)骨科醫(yī)療器械的威高骨科置入A股恒基達(dá)鑫，交易涉及金額為60.6億元，若交易完成，威高股份將持有恒基達(dá)鑫53.61%股份，將成為上市公司的控股股東，威高骨科構(gòu)成借殼上市。

　　重組預(yù)案顯示，威高骨科60.60億元的作價(jià)，比起其當(dāng)前凈資產(chǎn)賬面值6.68億元來(lái)說(shuō)，估值溢價(jià)幅度為8倍。其中，有大約54億元的增值，是在過(guò)去兩年內(nèi)完成的。

　　2015年1月，威高骨科接受了一筆來(lái)自境外的增資，香港公司Alltrade以5100萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)增發(fā)威高骨科2000萬(wàn)股股份，按照收益法進(jìn)行評(píng)估，在此次增資后，威高骨科股東全部權(quán)益價(jià)值為5.1億元，較2013年末1.82億元的凈資產(chǎn)增值3.28億元，增值率為180.41%。

　　2016年4月29日，威高物流取代威高國(guó)際成了新晉第二大股東。同時(shí)，威海永耀與威海弘陽(yáng)瑞增資威高骨科，增資價(jià)格為14元/股，股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資后，威海永耀與威海弘陽(yáng)瑞分別持有威高骨科3%和7%的股權(quán)。此時(shí)雙方協(xié)定估值已達(dá)到60.6億元，較之之前的5.1億元，威高骨科的估值在兩年時(shí)間里猛漲了11倍。

　　重組方案顯示，在此次評(píng)估中，對(duì)于置入的威高骨科資產(chǎn)仍然采取收益法評(píng)估，但對(duì)恒基達(dá)鑫的擬置出資產(chǎn)則采用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法。

　　業(yè)內(nèi)人士分析表示，與收益法相比，資產(chǎn)基礎(chǔ)法則不考慮到未來(lái)潛在的經(jīng)濟(jì)收益，客觀上降低了置出資產(chǎn)的估值，也就相對(duì)地抬高了置入資產(chǎn)的估值。

　　對(duì)于估值為何飆漲及評(píng)估方法等問(wèn)題，新京報(bào)記者致電威高骨科與恒基達(dá)鑫，但兩家公司電話均無(wú)人接聽(tīng)。

　　毛利率超70%

　　在人們的印象中，醫(yī)療器械行業(yè)是個(gè)“暴利行業(yè)”，威高骨科的招股書(shū)，也證實(shí)了這點(diǎn)。

　　威高骨科的產(chǎn)品包括脊柱類(lèi)產(chǎn)品、創(chuàng)傷類(lèi)產(chǎn)品、關(guān)節(jié)類(lèi)產(chǎn)品和OEM器械工具。其中，2015年，毛利率最高的是脊柱類(lèi)產(chǎn)品，達(dá)到84.38%，而關(guān)節(jié)類(lèi)產(chǎn)品毛利率較低，但也有46.11%。

　　2013年—2015年，威高骨科主營(yíng)業(yè)務(wù)綜合毛利率分別為81.02%、74.97%和74.19%。與同行業(yè)的上市公司凱利泰、樂(lè)普醫(yī)療等公司相比，威高骨科的這一毛利率水平高于同行業(yè)的大多數(shù)公司。

　　威高骨科表示，未來(lái)數(shù)年內(nèi)，公司的毛利率會(huì)較目前水平有所下降，但仍將保持在70%以上的水平。

　　伴隨著高額的估值與較高的毛利率，威高骨科也給出了較高的業(yè)績(jī)承諾。重組方案顯示，威高骨科承諾其在2016-2018年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤(rùn)分別不低于3.08億元，3.74億元和4.69億元。

　　而在2013—2015年，威高股份的凈利潤(rùn)分別為2.19億元、2.18億元和2.20億元，未出現(xiàn)明顯變化。2016年承諾的凈利潤(rùn)較2015年增長(zhǎng)約40%。

　　“威高系”與莆田系來(lái)往頻繁

　　威高骨科成立于2005年，主營(yíng)業(yè)務(wù)為骨科醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括脊柱類(lèi)、創(chuàng)傷類(lèi)和關(guān)節(jié)類(lèi)骨科植入物以及手術(shù)器械工具。自成立至今，威高股份一直是威高骨科的控股股東。

　　分析普遍認(rèn)為，威高骨科借殼恒基達(dá)鑫上市，實(shí)質(zhì)上就是威高股份的曲線回歸A股之舉。

　　威高股份成立于2000年，2004年在香港掛牌創(chuàng)業(yè)板。2010年轉(zhuǎn)為主板上市。

　　2014年7月，在一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，包括鼎暉投資和紅杉資本旗下機(jī)構(gòu)在內(nèi)的三個(gè)投資機(jī)構(gòu)成為威高股份的新股東。鼎暉投資與紅杉資本不僅對(duì)威高系產(chǎn)業(yè)進(jìn)行了投資，也投資了莆田系醫(yī)療機(jī)構(gòu)。

　　2008年，鼎暉投資旗下鼎暉健艮的全資控股公司CDH Harmony入股莆田系民營(yíng)連鎖醫(yī)療機(jī)構(gòu)和美醫(yī)療，持有13.66%和美醫(yī)療公司股權(quán)。此外，鼎暉投資和紅杉資本還參投了莆田系另一家公司安琪兒醫(yī)療集團(tuán)。

　　共同的投資機(jī)構(gòu)并不是二者唯一的淵源，新京報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，2015年以來(lái)，威高系企業(yè)與莆田政商界的交往也十分密切。在近年，莆田(中國(guó))健康產(chǎn)業(yè)總會(huì)會(huì)長(zhǎng)林志中、莆田市委書(shū)記周聯(lián)清、市長(zhǎng)翁玉耀、衛(wèi)計(jì)委主任張亦兵等人均到訪過(guò)威高集團(tuán)。

　　2015年10月，威高集團(tuán)與莆田總慧投資公司共同簽署協(xié)議成立威高莆田銷(xiāo)售公司和威高莆田生產(chǎn)基地，總投資30億元，威高集團(tuán)與總會(huì)分別持股55%和45%。按照項(xiàng)目規(guī)劃，這些公司生產(chǎn)的產(chǎn)品除了供應(yīng)民營(yíng)醫(yī)院，也會(huì)輻射到福建、江西、湖南、湖北等地的公立醫(yī)院。

　　新京報(bào)記者就生產(chǎn)基地進(jìn)展以及銷(xiāo)售公司的準(zhǔn)備工作情況分別致電威高股份總裁辦以及莆田市衛(wèi)計(jì)委和國(guó)資委部門(mén)，對(duì)方均未接聽(tīng)。

　　殼公司曾卷入無(wú)效協(xié)議風(fēng)波

　　對(duì)于恒基達(dá)鑫來(lái)說(shuō)，此次資產(chǎn)重組是自2012年卷入無(wú)效協(xié)議風(fēng)波以來(lái)的一大利好。

　　2010年，恒基達(dá)鑫掛牌深交所A股成功上市。該公司在招股說(shuō)明書(shū)中表示，恒基達(dá)鑫的子公司揚(yáng)州恒基達(dá)鑫與揚(yáng)州化工產(chǎn)業(yè)園區(qū)投資發(fā)展有限公司于2009年底簽訂了《揚(yáng)州化學(xué)工業(yè)園區(qū)土地出讓協(xié)議》，出讓160畝工業(yè)用地，金額為1280萬(wàn)元。土地出讓方系揚(yáng)州化學(xué)工業(yè)園區(qū)管委會(huì)的附屬單位。招股說(shuō)明書(shū)同時(shí)披露，恒基達(dá)鑫擬使用募集資金投資1.55億元，用于揚(yáng)州恒基達(dá)鑫庫(kù)區(qū)一期續(xù)擴(kuò)建工程建設(shè)，項(xiàng)目總投資達(dá)2.06億。

　　然而，事情在2012年1月出現(xiàn)拐點(diǎn)。恒基達(dá)鑫公告稱(chēng)，公司收到揚(yáng)州化學(xué)工業(yè)園區(qū)管理委員會(huì)通知，因原出讓地規(guī)劃建造綠化帶，終止出讓。

　　這一公告讓之前存在的土地出讓程序問(wèn)題浮出水面。根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理涉及國(guó)有土地使用權(quán)合同糾紛案件適用法律問(wèn)題的解釋》第二條規(guī)定，“開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員會(huì)作為出讓方與受讓方訂立的土地使用權(quán)出讓合同，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定無(wú)效?！币簿褪钦f(shuō)，恒基達(dá)鑫在招股合同中所披露的土地出讓協(xié)議實(shí)際上是無(wú)效合同。有分析認(rèn)為，倘若恒基達(dá)鑫在上市前便知曉綠化帶規(guī)劃一事，則涉嫌故意隱瞞募資項(xiàng)目重要信息。此事曝出4個(gè)月后，恒基達(dá)鑫第二大股東即宣布減持590萬(wàn)股，占公司總股本的4.92%。

　　2013年以來(lái)，國(guó)內(nèi)放緩的經(jīng)濟(jì)增速、下游需求的減弱、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈等不利因素對(duì)恒基達(dá)鑫的毛利率和主營(yíng)收入施加了不利影響。

　　截至2015年，恒基達(dá)鑫歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)從2013年的4867萬(wàn)元下降到3253萬(wàn)元，毛利率也相應(yīng)從46.08%下降到34.64%。

　　針對(duì)恒基達(dá)鑫的這一風(fēng)波可能會(huì)對(duì)本次借殼造成的潛在影響，記者致電威高股份總裁辦，對(duì)方未接聽(tīng)電話。