激發(fā)創(chuàng)新動能 培育新質(zhì)生產(chǎn)力 透視中概科技股價值重估新機(jī)遇

　　全球科技界近日將目光投向中國——國產(chǎn)大模型DeepSeek、Manus相繼引爆行業(yè)熱點(diǎn)，推動中國科技資產(chǎn)價值重估進(jìn)入關(guān)鍵窗口期。在人工智能浪潮重塑全球產(chǎn)業(yè)格局的當(dāng)下，如何解讀當(dāng)前的中概科技股重估趨勢？怎樣打通產(chǎn)業(yè)堵點(diǎn)，將創(chuàng)新成果有效轉(zhuǎn)化為實(shí)體經(jīng)濟(jì)競爭力？政策支持如何精準(zhǔn)引導(dǎo)民間資本向高技術(shù)領(lǐng)域持續(xù)傾斜？

　　對此，國泰君安海外科技首席秦和平、高盛亞洲互聯(lián)網(wǎng)研究主管姜郎霆、長江證券計(jì)算機(jī)首席分析師宗建樹、野村東方國際證券電子汽車行業(yè)首席分析師戴潔展開對話。

　　創(chuàng)新引領(lǐng) 科技股重估動能積聚

　　中國證券報(bào)：“中概科技股重估”成為最近的市場熱詞，這是真實(shí)趨勢還是情緒驅(qū)動？當(dāng)前價值重估進(jìn)程處于何種階段？

　　戴潔：數(shù)據(jù)顯示，恒生科技板塊確實(shí)因?yàn)檫^去走勢背離、估值偏低在今年迎來一波重估的機(jī)會。

　　從PE估值水平來看，恒生科技指數(shù)PE水平顯著低于費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)。此輪DeepSeek帶來的價值重估前，截至2025年1月26日，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)PE-TTM為56倍，恒生科技為21倍，A股申萬電子一級指數(shù)為56倍，計(jì)算機(jī)一級指數(shù)為68倍。盡管春節(jié)前恒生科技開始上漲，截至2月28日，恒生科技PE-TTM僅回到23倍，低于費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)的46倍。

　　從行業(yè)基本面出發(fā)，北美的AI資本開支從2023年下半年增加，已經(jīng)持續(xù)高投入了至少6個季度，而中國將自2025年追趕在AI方面的產(chǎn)業(yè)進(jìn)度和步伐。根據(jù)公開資料，阿里巴巴表示未來3年的投入為3800億元人民幣，未來3年投入總和將超過過去10年的總和。由此，我們認(rèn)為，2025年將是中國增加AI資本投入的重要年份。

　　秦和平：目前來看，中概股這波重估依然處于早期。截至3月3日，十年期國債收益率在1.72%左右，恒生科技指數(shù)的PE-TTM為24.69倍，而納斯達(dá)克100指數(shù)為35.10倍，恒生科技指數(shù)在全球科技股中處于“價值洼地”，顯示出較大的估值優(yōu)勢。

　　姜郎霆：中國市場目前正在經(jīng)歷的價值重估，和美股“ChatGPT時刻”有相似之處。

　　國內(nèi)科技龍頭企業(yè)近期相繼宣布了AI資本開支擴(kuò)張計(jì)劃。美股歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，市場在經(jīng)歷了初期的投資熱潮后，很快進(jìn)入了投資回報(bào)率驗(yàn)證階段，這一演化路徑可能為中國市場提供前瞻性指引。

　　美股市場AI概念的行情已經(jīng)持續(xù)了一年多。很多海外投資人認(rèn)為，美股的投資邏輯對當(dāng)前中國市場有參考意義。美股的投資邏輯是先關(guān)注芯片，再轉(zhuǎn)向云計(jì)算，最后看好應(yīng)用端，中國市場也出現(xiàn)類似的趨勢。

　　此外，開源模式進(jìn)一步擴(kuò)大了國內(nèi)AI應(yīng)用想象空間，使得無論大廠還是中小型企業(yè)，都能在云應(yīng)用、端側(cè)應(yīng)用、物聯(lián)網(wǎng)甚至家用機(jī)器人等場景中實(shí)現(xiàn)更高的AI滲透率。

　　中國證券報(bào)：在全球科技競爭格局下，中國科技企業(yè)展現(xiàn)出強(qiáng)勁發(fā)展勢頭。與其他市場相比，中國科技企業(yè)的差異化優(yōu)勢是什么？

　　姜郎霆：中國的互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)造就了超級應(yīng)用(Super App)的誕生，這一點(diǎn)是其他市場所不具備的。

　　中國消費(fèi)市場規(guī)模龐大且競爭激烈，催生了社交、電商到短視頻的一體化平臺。文化差異也是部分原因，在網(wǎng)頁時代，中國企業(yè)在網(wǎng)頁設(shè)計(jì)、數(shù)據(jù)整合上的審美便是追求全鏈條服務(wù)。

　　如今到了AI時代，超級應(yīng)用生態(tài)使得AI的消費(fèi)端(To C)應(yīng)用場景更為豐富，也更容易通過數(shù)據(jù)和交易閉環(huán)實(shí)現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)，在模型與應(yīng)用上取得一些海外市場難以復(fù)制的成果。

　　宗建樹：在人工智能的發(fā)展中，中國最大的優(yōu)勢就是擁有豐富的場景。場景在落地過程中需要模型、云等廠商與擁有場景的公司緊密合作才能更好地推進(jìn)行業(yè)應(yīng)用快速落地和發(fā)展。產(chǎn)學(xué)研協(xié)同合作以及構(gòu)建開放創(chuàng)新生態(tài)是非常好的方式，有利于合作雙方優(yōu)勢互補(bǔ)，做大做強(qiáng)。

　　攻堅(jiān)堵點(diǎn) 打通技術(shù)轉(zhuǎn)化路徑

　　中國證券報(bào)：盡管AI前沿領(lǐng)域已取得階段性突破，但多數(shù)下游應(yīng)用企業(yè)仍在“講故事”。技術(shù)向產(chǎn)業(yè)滲透的核心堵點(diǎn)是什么？從預(yù)期到現(xiàn)實(shí)之間的差距，又需要經(jīng)歷怎樣的發(fā)展路徑？

　　宗建樹：大模型應(yīng)用落地需要幾個要素：一是高質(zhì)量的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，二是細(xì)分行業(yè)與AI的復(fù)合人才，三是現(xiàn)階段營收可以覆蓋推理成本。工業(yè)等領(lǐng)域相對AI落地較為緩慢，主要原因是數(shù)據(jù)基礎(chǔ)、復(fù)合人才兩個要素不完備。

　　當(dāng)前整個國產(chǎn)AI芯片產(chǎn)業(yè)鏈處于快速追趕期。AI芯片行業(yè)是一個頭部效應(yīng)顯著的行業(yè)，追趕者需要持續(xù)大投入才能保證不落后，整體行業(yè)會持續(xù)快速擴(kuò)容，但是短期利潤表現(xiàn)相對有限。

　　姜郎霆：在企業(yè)服務(wù)(To B)維度，自動駕駛和生物科技等領(lǐng)域也在嘗試應(yīng)用AI技術(shù)幫助企業(yè)降本增效。目前來看，下游應(yīng)用的核心卡點(diǎn)不一定在于技術(shù)或算力。在許多場景下，只要模型達(dá)到一定水準(zhǔn)，應(yīng)用并不需要過多依賴算力。

　　過去一年里，中國企業(yè)在數(shù)據(jù)中心建設(shè)和算力投入上均有大幅投入。這說明，在現(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施條件下，國內(nèi)企業(yè)已經(jīng)具備足夠的算力來推動更多應(yīng)用場景。雖然長期發(fā)展還存在不確定性，但短期來看，技術(shù)和資金的提前布局已經(jīng)為更多應(yīng)用場景的落地提供了保障。

　　在消費(fèi)端(To C)領(lǐng)域，近期DeepSeek在微信搜索場景的爆發(fā)已經(jīng)驗(yàn)證了用戶需求。但AI在消費(fèi)端的終極形態(tài)不僅停留在“諾獎得主”一樣聰明的知識庫階段，而是需要理解用戶情感、提供閉環(huán)服務(wù)的AI助手。這種進(jìn)化若能成功帶動科技等領(lǐng)域的成長，或?qū)㈤_辟企業(yè)盈利結(jié)構(gòu)的增量空間。

　　中國證券報(bào)：企業(yè)應(yīng)如何從技術(shù)研發(fā)管理、市場精準(zhǔn)營銷、商業(yè)模式創(chuàng)新等多個維度入手，有效縮短盈利的轉(zhuǎn)化周期？

　　宗建樹：科技行業(yè)“馬太效應(yīng)”比較強(qiáng)。隨著產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展，關(guān)鍵環(huán)節(jié)市場份額會逐漸向頭部集中。從科技行業(yè)發(fā)展的歷史看，并購整合有助于加速行業(yè)快速集中做大做強(qiáng)。

　　秦和平：AI產(chǎn)業(yè)的商業(yè)變現(xiàn)是無人區(qū)。高度創(chuàng)新的前沿需要包容和開放的組織環(huán)境，這與成熟商業(yè)模型的KPI導(dǎo)向有區(qū)別。具有創(chuàng)新活力的人才需要寬松的創(chuàng)新環(huán)境，應(yīng)給予這些頂尖技術(shù)和創(chuàng)新人才相應(yīng)的激勵。在營銷和市場上，應(yīng)該將AI注入生產(chǎn)系統(tǒng)，提升效率，提升營銷ROI(投資回報(bào)率)。創(chuàng)業(yè)模式上應(yīng)該大膽創(chuàng)新，開源、訂閱、API等很多新的商業(yè)模式都值得借鑒。

　　改革賦能 厚植新質(zhì)生產(chǎn)力根基

　　中國證券報(bào)：科技企業(yè)融資在很大程度上仍依賴風(fēng)險投資的前置投入，同時二級市場退出渠道不暢的問題較為突出。若要打造具有全球領(lǐng)先水平的科技創(chuàng)新生態(tài)，資本市場需要在政策、資金、服務(wù)等方面提供怎樣的全方位支持？

　　宗建樹：政府引導(dǎo)基金應(yīng)當(dāng)聚焦早期原創(chuàng)型產(chǎn)業(yè)，更加聚焦推動新興技術(shù)落地，投資過程中更多扮演財(cái)務(wù)投資人的角色；同時，要避免過多干預(yù)企業(yè)經(jīng)營，需更好地通過市場化的手段，加速企業(yè)和行業(yè)發(fā)展。

　　此外，中國很多優(yōu)質(zhì)的科技企業(yè)尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司都在港股上市。后續(xù)可以考慮擴(kuò)大國內(nèi)基金投資港股的比例及基金范圍，助力港股優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)發(fā)展的同時，讓廣大基民分享科技創(chuàng)新的紅利。

　　秦和平：應(yīng)該進(jìn)一步鼓勵全民創(chuàng)新。民營企業(yè)基數(shù)較大，因此在系統(tǒng)性制度上，應(yīng)對各種所有制企業(yè)在融資成本、稅收政策支持等方面給予全面支持，只要這些支持是有利于科技創(chuàng)新的。同時，要更加重視金融的作用，建立穩(wěn)定繁榮的一二級市場，讓投資科技的財(cái)富效應(yīng)形成正循環(huán)，從而使科技創(chuàng)新體系變得強(qiáng)壯并實(shí)現(xiàn)自循環(huán)。

　　具體來看，可以借鑒成熟市場經(jīng)驗(yàn)。政府引導(dǎo)基金可引入ROI的考核體系，從財(cái)政補(bǔ)貼模式向風(fēng)險、收益、政策導(dǎo)向幾個維度做權(quán)衡。政府引導(dǎo)基金運(yùn)行在ROI為主的考核體系下，考核了ROI，其引導(dǎo)的功能性作用也相對完成了。

　　二級市場方面，對于劣質(zhì)企業(yè)的強(qiáng)制退市制度應(yīng)該從嚴(yán)，并強(qiáng)化分紅和回報(bào)率引導(dǎo)，這對構(gòu)建合規(guī)、繁榮、有財(cái)富效應(yīng)的資本市場至關(guān)重要。

　　中國證券報(bào)：從國家戰(zhàn)略高度來看，科技創(chuàng)新在推動經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、構(gòu)建新發(fā)展格局中扮演著核心角色。在新質(zhì)生產(chǎn)力的大框架下，如何進(jìn)一步優(yōu)化科技創(chuàng)新的頂層設(shè)計(jì)，加強(qiáng)各部門、各地區(qū)之間的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，形成強(qiáng)大的科技創(chuàng)新合力？

　　宗建樹：DeepSeek已經(jīng)做了非常好的示范效應(yīng)：堅(jiān)持開源、降低AI應(yīng)用落地成本、與全球分享AI創(chuàng)新紅利。未來，中國在關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域積極推動開源的同時，要加強(qiáng)對外合作，共同推動AI等新興技術(shù)的落地，在全球范圍內(nèi)基于國內(nèi)基礎(chǔ)軟硬件構(gòu)建應(yīng)用生態(tài)。

　　秦和平：需制定執(zhí)行完善的產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系，對科技創(chuàng)新企業(yè)、個人形成強(qiáng)力的保護(hù)機(jī)制；更多通過市場機(jī)制篩選創(chuàng)新成果，讓各部門形成自發(fā)的創(chuàng)新支持公共服務(wù)供給；堅(jiān)持公平、公正、互利共贏的價值觀，積極參與全球科技交流，讓科技的普惠能夠以合理的形式惠及全球；此外，要積極參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定，貢獻(xiàn)我們的成果和智慧。