□國開證券有限責任公司 王鵬

　　上周，市場在美聯(lián)儲超預期“鴿聲”中“漲聲一片”。為什么美聯(lián)儲在去年12月份加息前表現(xiàn)出較強的鷹派姿態(tài)，而今年1-3月卻表現(xiàn)出明顯的鴿派？

　　去年12月份加息，是美聯(lián)儲對國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)生性增長以及通脹預期，與非美經(jīng)濟尤其是新興體的疲弱狀態(tài)權(quán)衡之后的決定。但在加息之后，非美經(jīng)濟和金融市場對美元匯率走高表現(xiàn)出極大的恐慌。美聯(lián)儲自今年1月份至今的兩次新聞發(fā)布會上，均強調(diào)全球經(jīng)濟和金融市場動蕩對美國經(jīng)濟的影響。而非美經(jīng)濟對美國的影響路徑主要有二：一是美元回流造成非美國家的金融市場動蕩進而使非美經(jīng)濟體受損；二是美元升值導致美國凈出口進一步惡化，外需更加疲弱?？梢钥闯觯缆?lián)儲需要在國內(nèi)經(jīng)濟與非美經(jīng)濟之間進行權(quán)衡。

　　從加息空間上來看，芝加哥商業(yè)交易所的聯(lián)邦利率期貨已經(jīng)給出了預期值，即全年在0.9%的水平，這意味著加息空間是0.5%，同樣可以推測出加息2次。但該預測方法在節(jié)奏的預測上略有缺陷，因為在全年加息水平的計算公式中，每次議息會議時點上的預測概率是變化的，如果發(fā)生基本面的超預期情形則計算公式中的概率就會發(fā)生變化，則加息節(jié)奏的預測就會大打折扣。

　　從政策節(jié)奏考量上來看，美聯(lián)儲可能遵循“走一步停一步”原則。走一步是為了及時調(diào)控美國內(nèi)生性增長和長期通脹預期上升的潛在威脅。畢竟從2009年3月以來，長達六年多的量化寬松為美國的長期通脹上升壓力埋下了伏筆，提前的功課不得不做。這也就是為什么2月美國CPI回落而核心CPI上升的數(shù)據(jù)組合中，美聯(lián)儲更強調(diào)關(guān)注長期預期而非當期預期的原因。停一步是為了看走一步的效果，不至于讓非美經(jīng)濟體和金融市場的動蕩，傳導至美國的實體與金融市場。而具體節(jié)奏則是根據(jù)高頻的基本面數(shù)據(jù)以及非美經(jīng)濟體的表現(xiàn)來相機抉擇的。

　　雖然全年的加息空間市場預期較為一致，但加息節(jié)奏還是有較大分歧，因為對中短期的基本面數(shù)據(jù)畢竟有分歧。但由于加息節(jié)奏對市場投資的影響較大，因此對加息節(jié)奏的討論也確有必要。

　　亞特蘭大聯(lián)儲主席洛克哈特和舊金山聯(lián)儲主席威廉姆斯在本周一均發(fā)表聲明，認為美國國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)有實力令美聯(lián)儲采取進一步行動，最快4月份采取行動。里士滿聯(lián)儲主席雷克則從通脹角度上表達了對加息的看法，即雖然長期通脹預期保持低位，但與美聯(lián)儲2%的通脹目標并不矛盾，如果近期油價觸底反彈較大，核心通脹將顯著走高。

　　雖然目前美元指數(shù)相對低位會導致油價上漲預期，但考慮到美聯(lián)儲長期考量通脹預期的原則，4月加息概率較低。雖然6月加息預期較濃，但在英國脫歐等非美經(jīng)濟不確定性的影響下，也不排除推后至7月或9月加息的可能。接著，如果基本面不超預期，12月加息至0.9%水平。

　　從各類資產(chǎn)市場來看，非美市場的喘息期或許較為珍貴。美元指數(shù)將在93至100的區(qū)間震蕩，而歐元兌美元則在1.17-1.05區(qū)間震蕩。今年年初的黃金投資的蜜月期似乎較難重現(xiàn)，除非美國經(jīng)濟基本面出現(xiàn)明顯的滯脹預期組合，并配合以歐洲經(jīng)濟的通縮預期加劇。