◎每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

　　人們短期內(nèi)恐怕難以忘記這段時(shí)間持續(xù)的市場(chǎng)震蕩。但人們也不該忽視，近幾年來(lái)，市場(chǎng)最大的亮點(diǎn)就是監(jiān)管改革。

　　近年來(lái)，監(jiān)管人員在增加，處罰案例也在增加。讓人們記憶猶新的是對(duì)萬(wàn)福生科與光大烏龍指的重罰。2013年5月10日下午3點(diǎn)30分，證監(jiān)會(huì)發(fā)布對(duì)萬(wàn)福生科和平安證券的處罰。對(duì)平安證券罰沒(méi)7665萬(wàn)元，暫停保薦機(jī)構(gòu)資格3個(gè)月；萬(wàn)福生科保薦代表人終生禁入證券市場(chǎng)；時(shí)任平安證券的幾位高管也被處罰。龔永福夫婦也將3000萬(wàn)股萬(wàn)福生科股票質(zhì)押給中國(guó)證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司管理。萬(wàn)福生科的中介機(jī)構(gòu)補(bǔ)償開(kāi)創(chuàng)了先河，而后進(jìn)入制度，成為制度進(jìn)步的代表。

　　光大烏龍指事件的罰金是5.2億元，對(duì)事件相關(guān)責(zé)任人員徐浩明、楊赤忠、沈詩(shī)光、楊劍波終身證券期貨市場(chǎng)禁入處罰。無(wú)論后人怎么看，上述處罰已經(jīng)是現(xiàn)行環(huán)境下的重罰，并且中介補(bǔ)償對(duì)于監(jiān)管制度的有效推進(jìn)起到重要作用。與此同時(shí)，一些政策為未來(lái)的注冊(cè)制埋下了伏筆。

　　這兩年，A股市場(chǎng)的弊端逐漸顯現(xiàn)，這些弊端以往就有，但在特定的環(huán)境下又被放大。

　　A股市場(chǎng)投資回報(bào)率不如存款，上市公司現(xiàn)金流少。上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院金融學(xué)教授錢(qián)軍在《A股必須知道這七大真相》一文中指出，A股上市公司雖然投資規(guī)模大于其他發(fā)達(dá)國(guó)家和金磚國(guó)家的上市公司，但以凈現(xiàn)金流衡量的投資收益卻小于發(fā)達(dá)國(guó)家（比如美國(guó)）和其他金磚國(guó)家（比如巴西和印度）的上市公司。在全球金融危機(jī)后的最近幾年，凈現(xiàn)金流水平甚至低于經(jīng)濟(jì)滯漲的日本公司。

　　這說(shuō)明A股上市公司的總體投資效率低下，除了過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)中經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)以外，還有一個(gè)原因是上市公司的資金被“掏空”——當(dāng)大股東及關(guān)聯(lián)方以各種方式從上市公司拿走更多資金和資產(chǎn)的時(shí)候，公司的凈現(xiàn)金流就會(huì)降低。

　　因此，A股絕對(duì)不能加杠桿，一旦加了杠桿后獲得最大收益的就是A股的利益階層。

　　2015年A股大跌，但融資創(chuàng)出新高。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，除去停止實(shí)施的案例，2015年A股共有890家上市公司發(fā)布定增預(yù)案，調(diào)整后的融資規(guī)模達(dá)27599億元。此外，2015年有586家上市公司完成定向增發(fā)，規(guī)模超過(guò)12174億元。

　　這兩組數(shù)字均創(chuàng)出歷史新高。此前的2014年1月1日到2015年2月2日，A股定向增發(fā)、公開(kāi)增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債發(fā)行等股權(quán)再融資的總額高達(dá)7906.71億元，是同期IPO融資規(guī)模的十倍左右。

　　以“變動(dòng)截止日期”作為統(tǒng)一口徑，2015年1175家上市公司“大小非”合計(jì)減持金額高達(dá)4566億元，相比去年同期的2100億元增加了一倍多，同時(shí)創(chuàng)下A股史上的新高。

　　也就是說(shuō)，2015年盡管是震蕩不安的年份，卻是“大小非”與上市公司融資的豐收年。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，這樣的豐收與上市公司業(yè)績(jī)和投資回報(bào)的關(guān)聯(lián)性不高。在這樣的市場(chǎng)中，杠桿加得越高、市場(chǎng)越瘋狂，普通投資者的結(jié)局越悲催。因此，這樣的市場(chǎng)絕對(duì)不能加杠桿，尤其是高杠桿。在不成熟的市場(chǎng)，加杠桿是致命的。

　　市場(chǎng)震蕩，顯示出監(jiān)管層對(duì)市場(chǎng)的控制力度還不夠。最典型的是股指期貨，市場(chǎng)已經(jīng)哀鴻遍野，有境外操盤(pán)手以程序化交易方式獲得千倍以上的收益，但我們的行動(dòng)卻很遲緩。

　　熔斷同樣如此，熔斷是國(guó)際通用的手段，在中國(guó)卻沒(méi)有實(shí)踐成功，這說(shuō)明我們對(duì)于A股的瘋狂與大資金的力量還要有更深刻的認(rèn)知。