□全國社會保障基金理事會 侯方玉

　　隨著美聯(lián)儲于上一年底啟動2008年金融危機(jī)以來的首次加息，并被認(rèn)為符合市場預(yù)期后，當(dāng)前分析人士普遍認(rèn)為，美聯(lián)儲已步入加息周期。有的研究機(jī)構(gòu)甚至認(rèn)為，美聯(lián)儲2016年將加息四次，時間點(diǎn)分別于3月份、6月份、9月份和12月份。通常，美聯(lián)儲加息的主要依據(jù)在兩方面因素：一是失業(yè)率的持續(xù)下降并維持低位，當(dāng)前美國失業(yè)率已處在歷史較低位至5%附近；二是通貨膨脹率尤其是核心通脹率上行的風(fēng)險，2015年四季度通貨膨脹率的主要指標(biāo)核心CPI處在2%附近。從歷史規(guī)律角度看，在上述兩條件滿足情況下，美國將進(jìn)入加息周期。雖然歷史有相似之處，但本次情況可能會不一樣。經(jīng)過上年底的首次加息后，美國貨幣政策可能會進(jìn)入一個較長時期的“觀察期”。

　　美國失業(yè)率較大幅度下降，既有經(jīng)濟(jì)增長帶動就業(yè)的貢獻(xiàn)，但也要?dú)w因于人口結(jié)構(gòu)的變化。新增勞動人口數(shù)量減少，就業(yè)壓力減緩。美國二戰(zhàn)后興起的“嬰兒潮”延至1964年左右，之后人口出生率快速下降。相應(yīng)地，導(dǎo)致勞動人口增量在2000年初達(dá)到頂峰后開始減少。每年勞動人口新增數(shù)量已從頂峰的230萬人以上，逐漸減少至近年的不足50萬人。預(yù)期隨后的年份，勞動人口增量呈負(fù)增長。勞動人口增量規(guī)模的下降，使得就業(yè)人員在社會上尋找工作相對變得容易，帶動失業(yè)率下行。

　　美國通貨膨脹率的主要指標(biāo)通常以剔除食品與能源分項(xiàng)后的核心消費(fèi)者物價指數(shù)（CPI），目前該指標(biāo)逐漸上升至2%附近，處在美聯(lián)儲盯住的目標(biāo)區(qū)間。在過去的一個季度中，從分項(xiàng)核心CPI的構(gòu)成因素變動看，娛樂、教育通訊類的物價上漲幅度較?。恍畔⒓夹g(shù)與個人電子設(shè)備應(yīng)用等分項(xiàng)物價指數(shù)反而持續(xù)下降；醫(yī)療保障類CPI同比上漲達(dá)3%附近；住宅類CPI同比上漲2%左右。在美國CPI的構(gòu)成當(dāng)中，醫(yī)療保障類權(quán)重為7%，住宅類權(quán)重為42%。核心CPI上漲的主要推手來自醫(yī)療保障和住宅CPI的較快上行。

　　醫(yī)療保障價格上漲主要為患者保障與平價醫(yī)療法案（PPACA）所致。美國醫(yī)療保障制度改革的爭議由來已久，爭論的焦點(diǎn)是在覆蓋人群和成本負(fù)擔(dān)等問題上。奧巴馬堅(jiān)持認(rèn)為，應(yīng)該擴(kuò)大醫(yī)保覆蓋人群，超出的成本中政府應(yīng)該承擔(dān)主要部分。而共和黨反對，認(rèn)為政府承擔(dān)大量的醫(yī)療保障支出，會導(dǎo)致醫(yī)療服務(wù)等資源錯配，效率低下，是浪費(fèi)納稅人的錢。PPACA的爭議恰逢美國金融危機(jī)時期，市場對經(jīng)濟(jì)增長前景預(yù)期悲觀，擴(kuò)大醫(yī)療保障的覆蓋人群，增加政府預(yù)算支出，有利于刺激需求，提振市場對美國經(jīng)濟(jì)的信心。此法案最終于2010年3月獲得美國國會通過?！皨雰撼薄睍r期出生的、在這時期恰好達(dá)到退休年齡的人數(shù)共約7700萬人。根據(jù)PPACA內(nèi)容，退休后將獲得新增的醫(yī)療保障補(bǔ)助。全社會對醫(yī)療保障需求也相應(yīng)明顯增加，帶動醫(yī)療行業(yè)與服務(wù)的價格上漲。這一因素對通貨膨脹的影響是結(jié)構(gòu)性的一次性效應(yīng)，不具備全面物價持續(xù)上漲的壓力。

　　住宅類物價的上漲主要受益于極寬松貨幣政策所致。為了應(yīng)對金融危機(jī)，美聯(lián)儲自2008年以來將聯(lián)邦基金利率持續(xù)維持在零區(qū)間并實(shí)施了三輪QE，低利率環(huán)境和寬松的流動性扭轉(zhuǎn)了市場對房地產(chǎn)行業(yè)的悲觀預(yù)期，對住宅需求不斷上升，帶動價格上漲。根據(jù)Corelogic房價指數(shù)數(shù)據(jù)顯示，至2015年底，美國房價比2009年上漲30%以上，房屋租金價格相應(yīng)提高，推動住宅類的CPI上漲。但房地產(chǎn)市場對利率的變動較敏感，預(yù)期美聯(lián)儲此次加息后，將會一定程度抑制住宅與租金價格的上升空間。

　　盡管醫(yī)療保障、住宅類行業(yè)景氣度上升，但難以掩蓋美國工業(yè)企業(yè)的回升力度仍較疲乏。從國民經(jīng)濟(jì)核算角度看，美國經(jīng)濟(jì)增長的拉動力主要是服務(wù)業(yè)，但從歷史規(guī)律和動態(tài)角度分析，要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)回升，仍需要工業(yè)企業(yè)持續(xù)好轉(zhuǎn)為基礎(chǔ)。2012年，在杰克遜霍爾的全球央行行長會議上，對美國貨幣政策具有重要影響的經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍德福德就提出，要充分關(guān)注產(chǎn)出缺口的變動。若實(shí)際的產(chǎn)出缺口與潛在的產(chǎn)出缺口為負(fù)，貨幣政策的變動需要審慎。美國的工業(yè)部門產(chǎn)能利用率指標(biāo)這一高頻數(shù)據(jù)顯示，美國工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用仍徘徊在溫和區(qū)間，和歷史較高的水平仍有較大差距，結(jié)合企業(yè)家投資信心角度綜合判斷，美國工業(yè)部門產(chǎn)能利用率還有下行壓力，從側(cè)面反映出美國的實(shí)際產(chǎn)出并未明顯高于潛在產(chǎn)出缺口，意味著美國經(jīng)濟(jì)全面回升并帶來全面物價上漲壓力可能性小。美聯(lián)儲持續(xù)加息的基礎(chǔ)并不牢固。