□本報記者 王姣

　　不足三個月發(fā)行200多億元，被視為人民幣債券市場稀有品種的“熊貓債”正逐漸駛入發(fā)展快車道。

　　8日，韓國政府在我國銀行間債券市場發(fā)行30億元人民幣主權債券獲準注冊，這是人民幣“入籃”之后的首次“熊貓債”發(fā)行。至此，“熊貓債”券的發(fā)行主體已擴展至國際開發(fā)機構、境外非金融企業(yè)、境外商業(yè)銀行、外國地方政府、外國中央政府。

　　市場人士指出，今年9月以來，已盤整近10年之久的“熊貓債”市場被重新激活，主要受益于資金用途拓寬至境外、發(fā)行便利性提升以及市場條件向降低融資成本的方向演進等。短期來看，“熊貓債”發(fā)行支數(shù)可能繼續(xù)增加，但考慮到目前市場融資成本仍相對較高、二級市場流動性較弱、匯率風險等障礙，預計“熊貓債”難以出現(xiàn)持續(xù)爆發(fā)式增長。

　　十年沉寂

　　所謂“熊貓債”，是指境外機構在中國發(fā)行的以人民幣計價的債券。

　　2005年10月，國際金融公司和亞洲開發(fā)銀行在我國銀行間債券市場同日分別發(fā)行11.3億元和10億元人民幣債券，當時依國際慣例將首發(fā)債券命名為“熊貓債”，它與日本的“武士債”、美國的“揚基債”統(tǒng)屬于外國債券的一種。

　　然自2005年首發(fā)“熊貓債”以來，僅2006年國際金融公司發(fā)行8.7億元，2009年亞洲開發(fā)銀行發(fā)行10億元，2010年日本三菱東京日聯(lián)銀行發(fā)行10億元，此后“熊貓債”一直相對沉寂，成為人民幣債券市場上的“稀有品種”。直至2014年3月，德國戴姆勒公司在銀行間市場發(fā)行5億元人民幣債券，“熊貓債”發(fā)行主體首次拓展至境外非金融企業(yè)。

　　回顧過去10年，“熊貓債”發(fā)行的支數(shù)和規(guī)模都不算多，相比于其他債券品種發(fā)展相對滯后，與人民幣的國際地位并不匹配。央行數(shù)據(jù)顯示，按照國際清算銀行狹義口徑，截至2014年年末，以人民幣標價的國際債券余額為5351.18億元，其中境外機構在離岸市場上發(fā)行的人民幣債券余額為5304.8億元，在中國境內(nèi)發(fā)行的人民幣債券余額僅為46.3億元。

　　業(yè)內(nèi)人士認為，此前“熊貓債”發(fā)展滯后主要受制于發(fā)行主體的局限、人民幣國際化有限下需求相對有限、募集的人民幣資金使用受限、脫媒化影響下國內(nèi)融資成本相對偏高、流動性較差等。

　　中國銀行分析師李晶分析認為，阻礙“熊貓債”發(fā)展的現(xiàn)實困難主要有三個方面：一是對籌集資金的用途管制較多；二是市場環(huán)境相對不利，2012年開始，國內(nèi)利率中樞水平明顯抬升，融資成本較高，且這一時期人民幣的升值預期較強，國內(nèi)又缺乏較為完備的利率和匯率衍生工具來讓境外發(fā)行人進行部分發(fā)行成本的對沖；第三則是會計準則上的差異。

　　一朝爆發(fā)

　　今年下半年以來，伴隨著利率市場化、匯率形成機制改革以及資本賬戶開放等方面推出重大改革措施，人民幣國際化取得重要進展，沉寂10年的“熊貓債”被重新激活。

　　9月22日，香港上海匯豐銀行有限公司和中國銀行（香港）有限公司在我國銀行間債券市場獲準分別發(fā)行10億元和100億元人民幣金融債券，國際性商業(yè)銀行發(fā)行“熊貓債”破冰；11月2日，招商局香港發(fā)行5億元短期融資券，為境外非金融企業(yè)首只公開發(fā)行“熊貓債”；11月27日，加拿大不列顛哥倫比亞省獲準發(fā)行60億元人民幣債券，為首單外國政府獲批在華發(fā)行“熊貓債”；12月7日，渣打中國成功為渣打銀行（香港）發(fā)行規(guī)模為10億元的“熊貓債”，成為首批在華提供“熊貓債”主承銷服務的外資銀行；12月8日，韓國政府獲準在我國銀行間債券市場發(fā)行30億元人民幣主權債券，這是外國主權政府首次在中國內(nèi)地獲準發(fā)行國債。

　　至此，“熊貓債”的發(fā)行主體已擴展至國際開發(fā)機構、境外非金融企業(yè)、境外商業(yè)銀行、外國地方政府、外國中央政府，成為內(nèi)地資本市場進一步開放的重要里程碑。從今年9月22日到12月8日不足三個月的時間里，“熊貓債”發(fā)行或計劃發(fā)行規(guī)模累計超過215億元。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，“熊貓債”逐漸駛入發(fā)展“快車道”，主要受益于資金用途拓寬至境外、發(fā)行便利性提升以及市場條件向降低融資成本的方向演進等。據(jù)李晶介紹，首先，資金用途拓寬至境外。2010年9月16日公布的《國際開發(fā)機構人民幣債券發(fā)行管理暫行辦法》明確表示，發(fā)行人發(fā)債所籌集的人民幣資金可以直接匯出境外使用，并可從境外調(diào)入人民幣資金用于人民幣債券還本付息。其次，發(fā)行便利性有所提升，如允許私募發(fā)行“熊貓債”，可采取一次足額發(fā)行或限額內(nèi)分期發(fā)行的方式。最后，市場條件向降低融資成本的方向演進。得益于2014年國內(nèi)債券市場大牛市以來整體利率的持續(xù)下行，境內(nèi)外息差明顯收窄乃至反轉(zhuǎn)。尤其是8月份以來人民幣貶值預期升溫，有利于發(fā)債企業(yè)降低實際融資成本。

　　發(fā)展?jié)摿Υ?/p>

　　隨著資本賬戶進一步開放，包括“熊貓債”市場在內(nèi)的中國債券市場將迎來巨大的發(fā)展契機。業(yè)內(nèi)人士指出，在監(jiān)管層積極推動人民幣國際化的大背景下，預料“熊貓債”的政策支持環(huán)境將更趨友好，短期內(nèi)“熊貓債”發(fā)行支數(shù)可能繼續(xù)增加，但考慮到目前市場仍然存在的一些顧慮和障礙，“熊貓債”難以出現(xiàn)持續(xù)爆發(fā)式增長。

　　據(jù)國際金融公司（IFC）預期，受到人民幣納入SDR的刺激，“熊貓債”市場規(guī)模未來五年有望超過500億美元（按現(xiàn)行匯率約合人民幣3200億元）。野村東北亞地區(qū)利率策略師梁守綸認為，這一市場發(fā)展空間巨大，而且在當前在岸債券收益率低于離岸的情況下，“熊貓債”的發(fā)展更有助于降低公司融資成本。穆迪也預計“熊貓債”的發(fā)行將會增加，QDII以及QFII等跨境投資渠道的額度將逐步擴大。

　　不過目前來看，市場融資成本相對較高、二級市場流動性較弱、匯率風險、會計準則轉(zhuǎn)換等障礙，將阻礙“熊貓債”出現(xiàn)持續(xù)爆發(fā)式的增長。

　　“我們不應當對‘熊貓債’券市場發(fā)展寄予不切實際的過高期望。如果未來國內(nèi)剛性兌付突破，實際無風險利率進一步下降，可能對于這些高等級的發(fā)行人而言才是更好的融資時機?！崩罹П硎尽?/p>