□安信證券 程昊

　　7月以來，同業(yè)存單與短融利差顯著走闊，這在同業(yè)存單需求群體擴(kuò)容的大背景下顯得不太正常。未來兩者利差大概率會收窄，加之流動性在轉(zhuǎn)好，同業(yè)存單的投資價值正逐漸凸顯。

　　2013年底，伴隨著《同業(yè)存單管理暫行辦法》的公布，同業(yè)存單（NCD）業(yè)務(wù)正式展開。今年5月，證監(jiān)會公布《貨幣市場基金監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》，將期限在一年及一年以內(nèi)的同業(yè)存單納入投資范圍。

　　2014年以來，貨幣基金以及流動性管理產(chǎn)品大擴(kuò)容，對于短期債券的需求大幅增加，同期短融（CP）和超短融（SCP）總發(fā)行量為4.4萬億、凈融資額只有0.8萬億，相比之下，同業(yè)存單總發(fā)行量達(dá)4.5萬億、凈融資額遠(yuǎn)超短融，達(dá)到2.5萬億?？陀^上，貨幣基金有加大配置NCD的動力。而隨著協(xié)會8月28日公布“證券投資基金參與同業(yè)存單會計核算和估值業(yè)務(wù)指引(試行)”，基金投資同業(yè)存單的配套制度也已經(jīng)完善?；鸬慕槿胗型蠓嵘瑯I(yè)存單市場的流動性，壓低同業(yè)存單與短融之間的利差。

　　目前，同評級、同期限的NCD比類似CP/SCP收益率要高40bp左右。從歷史上看，6個月AAA同業(yè)存單和短融利差均值在0附近，目前處于歷史93%分位點，接近最高點。信用資質(zhì)方面，同業(yè)存單的發(fā)行主體是銀行，一般被認(rèn)為資質(zhì)好于同評級城投或產(chǎn)業(yè)公司。作為流動性管理的資產(chǎn)種類，同業(yè)存單相對收益率更高，同時又符合資產(chǎn)分散化的要求，投資價值較好。

　　當(dāng)然，除了收益率，質(zhì)押融資的便利程度也是機(jī)構(gòu)的重要考量因素。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前大行普遍接受國有股份制AAA存單作為回購交易的質(zhì)押品，股份行和地方行接受的范圍則從AA-AAA不等。可見同業(yè)存單的質(zhì)押難度并不顯著高于其他債券品種，并且基金的介入會讓其融資更為便利。

　　據(jù)了解，近期已有不少基金開始大力配置同業(yè)存單，這對短融的需求會產(chǎn)生擠出效應(yīng)。從資產(chǎn)端看，性價比優(yōu)勢使得同業(yè)存單利率有下行空間，但是從銀行負(fù)債端看，如果同業(yè)存單利率下行很多，持續(xù)低于銀行同業(yè)存款利率，銀行可能會發(fā)行同業(yè)存單來替換同業(yè)存款，這對于存單利率的下行又會有一定的抑制作用。

　　綜上，同業(yè)存單利率可能會受到多方面因素影響，但隨著市場認(rèn)可度的提升，其與短融之間的利差大概率會收窄。無論對于配置還是交易，同業(yè)存單都是近期值得關(guān)注的品種。