□南華研究所 張靜靜

　　今年3月市場(chǎng)一致認(rèn)為6月美聯(lián)儲(chǔ)加息概率極高，加上歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)疲軟以及日本央行寬松政策等因素的助推，美元指數(shù)一度問(wèn)鼎百點(diǎn)關(guān)口。然而無(wú)論是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還是3、4月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議紀(jì)要內(nèi)容均令市場(chǎng)失望，一致預(yù)期不斷修正，伴隨著美元持續(xù)回調(diào)。盡管市場(chǎng)已對(duì)美元指數(shù)進(jìn)入長(zhǎng)期牛市形成共識(shí)，但對(duì)此次美元調(diào)整的深度和時(shí)間周期卻有明顯分歧。任何一種資產(chǎn)都是在利好預(yù)期最強(qiáng)烈的時(shí)候達(dá)到價(jià)格高點(diǎn)，在利空預(yù)期最強(qiáng)烈的時(shí)候達(dá)到價(jià)格低點(diǎn)。從當(dāng)下的信息來(lái)看，美元短期利空預(yù)期最強(qiáng)烈的時(shí)點(diǎn)可能出現(xiàn)在8月中旬。

　　利率平價(jià)理論表明在其他因素不變的前提下一國(guó)利率變動(dòng)會(huì)影響其匯率走勢(shì)。進(jìn)一步看，一國(guó)貨幣政策的松緊將體現(xiàn)在其本幣相對(duì)他國(guó)貨幣的匯率上，一旦兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策背道而馳，則強(qiáng)勢(shì)貨幣的優(yōu)越性將更加突出。美元指數(shù)是由歐元、日元、英鎊、加元、瑞士法郎和瑞典克朗構(gòu)成，其中歐元和日元的份額超過(guò)七成。去年下半年至今年一季度，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)即將在2015年的某個(gè)時(shí)點(diǎn)加息、歐元區(qū)通縮風(fēng)險(xiǎn)不斷增加以及日本央行將進(jìn)一步擴(kuò)大量化寬松規(guī)模等事件的預(yù)期達(dá)成一致。美國(guó)的緊貨幣與歐日的寬貨幣之間的差異令美元不斷走高，3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議前市場(chǎng)又一致看好6月加息，因此3月中美元破百，這就是美元利好預(yù)期最為強(qiáng)烈的時(shí)點(diǎn)。

　　進(jìn)入二季度，市場(chǎng)風(fēng)格變了。大家發(fā)現(xiàn)一季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)欠佳并非只是天氣原因，二季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)反彈的預(yù)期不斷降溫，在市場(chǎng)預(yù)期加息推遲的同時(shí)世界銀行更是建議美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)不要加息。相反，從4月開(kāi)始，歐元區(qū)擺脫通縮，市場(chǎng)利率被修正，歐元短期出現(xiàn)支撐；6月初美元兌日元也達(dá)到了2007年6月以來(lái)的高點(diǎn)，技術(shù)賣點(diǎn)顯現(xiàn)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)及美元利率預(yù)期的相對(duì)優(yōu)勢(shì)收斂促成此次美元回調(diào)。

　　目前還沒(méi)到美元利空預(yù)期最強(qiáng)烈的時(shí)刻。內(nèi)部方面，結(jié)合產(chǎn)能利用率、制造業(yè)庫(kù)存等指標(biāo)來(lái)看，美國(guó)處于主動(dòng)去庫(kù)存階段，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期已由樂(lè)觀轉(zhuǎn)向平淡。外部方面，制造業(yè)PMI及德債收益率曲線的熊陡特征表明歐元區(qū)二季度經(jīng)濟(jì)增速仍將保持強(qiáng)勁，預(yù)期慣性將令市場(chǎng)對(duì)歐元區(qū)三季度經(jīng)濟(jì)依舊樂(lè)觀；與此同時(shí)，參考以往經(jīng)驗(yàn)，希臘問(wèn)題也將在一波三折之后順利解決，將進(jìn)一步提振歐系貨幣。技術(shù)層面，美元指數(shù)構(gòu)成貨幣的非商業(yè)凈多單占比不再一致向下，這種技術(shù)上的修復(fù)將在短期內(nèi)對(duì)美元形成打壓。筆者預(yù)計(jì)內(nèi)部、外部以及技術(shù)層面等利空因素將在7、8月產(chǎn)生共振，推動(dòng)美元指數(shù)向91.5-93.0區(qū)間運(yùn)行。

　　8月中旬后，美元的利空因素共振有望結(jié)束。筆者預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)于9月議息會(huì)議給出加息計(jì)劃的概率最高，8月中后期市場(chǎng)會(huì)重新聚焦于此，而美國(guó)短期經(jīng)濟(jì)下滑的陰霾也將于此時(shí)消褪，美元多頭開(kāi)始回歸；歐元區(qū)Sentix投資信心指數(shù)已于4月確立了短期頂部，預(yù)示三季度后期歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速重新放緩的概率很高，而德債到期收益率曲線重現(xiàn)牛平之日就是市場(chǎng)預(yù)期改變之時(shí)；去年四季度美元兌日元已突破25年趨勢(shì)線，在遇到125強(qiáng)阻力回調(diào)后也必將重回升勢(shì)，筆者預(yù)計(jì)美元兌日元的調(diào)整空間在8%左右，完成這一調(diào)整也大約需要兩個(gè)月的時(shí)間。

　　綜上，隨著市場(chǎng)預(yù)期再次改善，8月下旬美元有望結(jié)束調(diào)整重拾升勢(shì)。