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“一帶一路”料掀起國內第四次投資熱潮

  • 發(fā)布時間:2015-03-30 04:33:42  來源:中國證券報  作者:佚名  責任編輯:羅伯特

  □民生證券 管清友

  3月28日,《推動共建絲綢之路經(jīng)濟帶和21世紀海上絲綢之路的愿景與行動》公布。從國內層面看,“一帶一路”可能點燃繼1993年、21世紀初入世和2009年“4萬億”之后的第四次投資熱潮。隨著“一帶一路”戰(zhàn)略進入落實階段,投資低迷的趨勢可能出現(xiàn)逆轉。

  一、新供給主義:

  摒棄需求緊縮,加快供給改革

  2014年初開始,決策層首先在需求端采取更加積極的調控政策,標志性事件是央行在2014年1月通過SLF鎖定利率上限,隨后央行又在2014年4月啟動定向降準和PSL,這種定向貨幣寬松在二季度取得一定效果,經(jīng)濟增長也短暫企穩(wěn)。但到了2014年下半年,在房地產的拖累之下,經(jīng)濟增速再度下行,決策層隨之進一步調整思路,不再拘泥于定向的思路,而動用了所謂的全面寬松工具,即降息和降準。

  表面上看,在這個階段已經(jīng)放棄了需求緊縮,開始進行“中國式供給主義”的嘗試,即“需求端寬松+供給端結構改革”的政策搭配。實際上,由于主客觀環(huán)境的影響,需求端并沒有看上去那么寬松,甚至還是偏緊。

  從貨幣政策來看,還是偏向“穩(wěn)健”。貨幣松緊關鍵要看利率,從去年降息到現(xiàn)在,盡管實體中的貸款利率有所下行,但銀行間利率不降反升,就連春節(jié)后都沒有出現(xiàn)傳統(tǒng)的季節(jié)性寬松。面對這種情況,央行雖然下調了逆回購利率,但還是連續(xù)四周凈回籠,這種“有價無量”的操作導致銀行間短端利率一直下不去,這直接制約了長端利率下行以及銀行配置實體資產的意愿,也制約了實體融資成本的下行。

  從財政政策來看,積極的財政政策還有較大空間。橫向來看,我國的預算內赤字率一直比較保守,而近兩年的一些客觀原因也進一步制約了財政步伐。財稅改革的推進導致地方政府的公共支出有些力不從心,尤其是“43號文”相當于給地方政府戴上了債務的緊箍。同時,房地產下行導致土地財政大幅受限,地方政府失去了最重要的收入來源,政府性基金增速大幅放緩。這些因素交織在一起,導致去年以來預算內和預算外的公共支出幾乎大幅下滑,一定程度上造成了中國式的“財政懸崖”。

  所謂的積極財政和穩(wěn)健貨幣在實際執(zhí)行中似乎變成了財政貨幣雙緊,這似乎并不符合當前經(jīng)濟轉型升級的要求。一方面,偏緊的政策加劇了傳統(tǒng)產業(yè)的下行壓力,可能會造成系統(tǒng)性金融風險;另一方面,新興產業(yè)的生長空間也可能在偏緊的政策之下受到擠壓。

  所以,我們預計決策層可能會在宏觀管理的思路上有所調整,2015年可能就是具有轉折點意義的一年,這一次轉折的核心抓手就是“一帶一路”戰(zhàn)略的實施,這不僅會改變中國的宏觀政策取向,而且可能改變經(jīng)濟運行邏輯。

  二、“一帶一路”戰(zhàn)略可能

  掀起國內第四次投資浪潮

  歷史上看,任何一個新興大國在經(jīng)過起飛的初期都是依靠投資和出口,而經(jīng)過高速的投資和出口增長后,當外部環(huán)境發(fā)生變化、經(jīng)濟增長點青黃不接的時候,都容易陷入產能嚴重過剩的困境。這個階段往往需要政府政策思路的大膽突破和轉型。美國在二戰(zhàn)之后推出馬歇爾計劃,日本上世紀70年代提出列島改造計劃,都是如此。這兩個計劃對美國和日本經(jīng)濟帶來了深遠影響。如今,“一帶一路”大戰(zhàn)略也可能成為中國經(jīng)濟的重大轉折點。

  從國際層面看,這是中國在新常態(tài)之下對國家資產負債表的改造計劃,也是中國在國際舞臺上重構亞洲乃至全球秩序的一次戰(zhàn)略嘗試。過去中國的開放是以貿易為中心的、被動的單向開放,未來中國的開放將是以投資為中心的、主動的雙向開放,既要引進來,又要走出去。

  在連續(xù)三十多年的高速增長之后,我國不僅積累了巨額國內財富,同時積累了大量的海外財富。截至2014年,中國已擁有6.3萬億美元海外資產,凈資產達到1.8萬億美元,是僅次于日本的全球第二大海外凈資產國。但遺憾的是,如此龐大的海外凈資產一直伴隨著“負收益”,這主要源自對外資產和負債結構的不匹配,即我們的對外資產60%以上是央行手中低收益的外匯儲備,對外負債則有接近60%是高成本的外商直接投資,兩者的收益差導致我們在手握巨額凈資產的同時,卻要向別人支付投資收益。從宏觀上講,這實際上是通過犧牲GNP來換取GDP,并不符合國民福利最大化的原則。

  扭轉這種困境的關鍵在重構國家的資產負債表,即加快非央行部門的對外直接投資,優(yōu)化對外資產結構,提高對外資產的戰(zhàn)略收益。過去央行集中管理外匯資產的結果是大量配置美債等資產,這種資產不僅經(jīng)濟收益低,而且在一定程度上為美國和美元做了嫁衣,妨礙了人民幣國際化,不符合中國的利益?,F(xiàn)在通過“一帶一路”等國際戰(zhàn)略的實施,推動國內企業(yè)赴海外投資,既能推動國家對外資產的多元化,又能拓展中國的海外存在,推動戰(zhàn)略外交,一舉兩得。

  中國國家資產負債表的重構還將深刻改變國際金融版圖,未來中國主導的亞投行將大有作為,有望打破美國主導的世界銀行、IMF和亞洲開發(fā)銀行對國際金融版圖的壟斷。歷史上,日本和美國在這個階段同樣都積累了大量的外匯儲備,而當國家需要通過對外產能輸出化解產能過剩時,外匯儲備恰好可以用于為國內企業(yè)的海外拓展提供融資支持,最好的方式就是建立多邊金融機構。美國主導建立了世界銀行,日本主導建立了亞洲開發(fā)銀行,這一方面可以支持本國的海外投資,另一方面也讓兩國在國際舞臺上掌握了更大的話語權。這正是目前中國最為需要也最為欠缺的,而亞投行的出現(xiàn)將徹底改變這一窘境。英國、德國、法國、意大利等美國的西方盟友已經(jīng)先后宣布加入亞投行,韓國、澳大利亞也確定加入,由美日壟斷的國際金融版圖開始悄然瓦解,這或許意味著一個金融多極化的新時代正在到來。

  從國內層面看,“一帶一路”可能點燃繼1993年、21世紀初入世和2009年“4萬億”之后的第四次投資熱潮。改革開放以來,中國經(jīng)歷了三次投資熱潮。第一次是1993-1994年分稅制改革之前,各地掀起市場經(jīng)濟的第一波投資熱潮,當年全社會固定資產投資增速達到創(chuàng)紀錄的62%;第二次是2003年,亞洲金融危機之后的產能收縮告一段落,在2001年入世的制度紅利和人口紅利疊加的影響之下,房地產和制造業(yè)投資迎來黃金增長期,推動全社會固定資產投資連續(xù)三年保持25%以上的高增長,直到2008年國際金融危機爆發(fā);第三次是2009年,面對全球金融危機帶來的巨大壓力,決策層推出“4萬億”的一攬子刺激計劃,當年固定資產投資增速達到30%,拉動中國經(jīng)濟迅速觸底回升。在那之后,投資便在產能過剩的壓力之下持續(xù)回落。尤其是2013年以來,全社會的固定資產投資增速從20%以上大幅滑落至15%,創(chuàng)2001年以來新低。不過,隨著“一帶一路”戰(zhàn)略進入落實階段,投資低迷的趨勢可能出現(xiàn)逆轉,中國經(jīng)濟的第四次投資熱潮可能即將拉開序幕。

  從純經(jīng)濟角度看,相關項目建設將直接或間接拉動投資和經(jīng)濟增長。我們根據(jù)公開收集的信息統(tǒng)計,各地方“一帶一路”擬建、在建基礎設施規(guī)模已經(jīng)達到1.04萬億元,跨國投資規(guī)模約524億美元??紤]到一般基礎設施的建設周期一般為2-4年,2015年國內“一帶一路”投資金額或在3000-4000億元左右;而海外項目(合計524億美元,每年約170億美元)基建投資中,假設1/3在國內,2015年由“一帶一路”拉動的投資規(guī)模或在4000億元左右??紤]到基建乘數(shù)和GDP平減指數(shù)的影響,我們預計將拉動GDP增速0.2-0.3個百分點。

  更重要的是,“一帶一路”可能重新改變地方政府的行為模式,新一輪的地方政府投資沖動可能隨之引發(fā)。各地方政府都已經(jīng)認識到,“一帶一路”是當前最重要的國家戰(zhàn)略。從2015年地方“兩會”透露的信息來看,各地都在上項目,對接“一帶一路”戰(zhàn)略,希望把自己打造成“一帶一路”的關鍵節(jié)點。這可能使地方政府被壓抑的投資沖動重新爆發(fā)。

  總體來看,決策層宏觀管理的思路可能在2015年出現(xiàn)重大轉折,從緊縮需求倒逼結構性改革的思路,逐漸轉向需求擴張配合供給改革的思路,而“一帶一路”就是這種轉變過程中最重要的催化劑。

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