深圳某基金公司市場(chǎng)部的劉元（化名），正在說服投資者老李增加公司正在發(fā)行新三板專戶產(chǎn)品的投資額?！胺稇?yīng)該沒問題吧？”老李問。相比負(fù)責(zé)公募產(chǎn)品或者機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的同事，劉元的工作相對(duì)輕松，因?yàn)槟壳笆忻嫔蠋缀跛械男氯瀹a(chǎn)品都不愁賣。

　　老李是專門從福建趕來開戶的，看到媒體不斷報(bào)道新三板的火熱程度，老李覺得現(xiàn)在有必要配置一些新三板產(chǎn)品?？吹叫氯?00萬元的投資門檻，老李覺得100萬元的基金公司新三板專戶更加適合他。老李是一名私營企業(yè)主，炒股多年。近年來的行情讓他感到市場(chǎng)有些陌生，但是他堅(jiān)信新三板一定是一個(gè)創(chuàng)富機(jī)會(huì)。老李對(duì)于金融、地產(chǎn)、煤炭、有色等板塊如數(shù)家珍，但近期的創(chuàng)業(yè)板行情卻讓老李再一次踏空，“我已經(jīng)錯(cuò)過了創(chuàng)業(yè)板，不能再錯(cuò)過新三板了?！痹谛氯鍖舢a(chǎn)品的持有人中，像老李這樣的并不少見。他們對(duì)于新興產(chǎn)業(yè)并不了解，但創(chuàng)業(yè)板三年以來的高歌猛進(jìn)讓他們相信新三板是又一個(gè)投資機(jī)遇。

　　2015年以來，各類機(jī)構(gòu)的新三板類產(chǎn)品募集進(jìn)入密集期。公募基金類的新三板產(chǎn)品，鎖定期大多采用2+1的模式。私募基金主要采取擬掛牌新三板企業(yè)+已掛牌新三板企業(yè)的混合模式。另外近期券商、保險(xiǎn)也將投資目標(biāo)瞄準(zhǔn)新三板，這一類型的資管產(chǎn)品也如雨后春筍般出現(xiàn)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前已有寶盈、興全、招商、財(cái)通、前海開源、長安、九泰、國壽安保、上投摩根、南方、海富通、紅土創(chuàng)新、華夏、易方達(dá)等十?dāng)?shù)家基金公司先后通過旗下專戶或子公司，設(shè)立了或正在推出新三板資管產(chǎn)品。不到一年時(shí)間，新三板基金及資管產(chǎn)品已超過30只，合計(jì)募集規(guī)模或超20億元。

　　不僅是公募基金公司，還有大量的新三板私募產(chǎn)品正在發(fā)行。近期，上海某私募基金公司正在發(fā)行一只新三板投資基金。產(chǎn)品資料顯示，這家私募此前并沒有新三板投資經(jīng)驗(yàn)，其自認(rèn)為通過近幾年投資成長股的價(jià)值判斷能力，與操作過的PIPE（私人股權(quán)投資已上市公司股份）經(jīng)驗(yàn)，可以按照二級(jí)市場(chǎng)市值管理的思路來投資新三板。

　　在創(chuàng)業(yè)板指數(shù)不斷創(chuàng)出新高的同時(shí)，新三板更是被投資者視為價(jià)值洼地。就在新三板產(chǎn)品被瘋搶的同時(shí)，近日首批兩只新三板指數(shù)面世。新三板指數(shù)的推出能夠更好地表征新三板市場(chǎng)的整體狀況，為新三板市場(chǎng)參與者提供更為豐富的市場(chǎng)分析和投資工具。這意味著，一大波被動(dòng)投資新三板的產(chǎn)品很有可能正在向投資者走來。

　　火爆背后的隱憂

　　與基金公司市場(chǎng)部亢奮的劉元不同，新三板投資經(jīng)理李成（化名）并不輕松?！邦A(yù)計(jì)今年新三板可能會(huì)暴露風(fēng)險(xiǎn)，太多的新三板投資者都沒有意識(shí)到新三板投資是一件充滿了風(fēng)險(xiǎn)的事情。”李成說。

　　李成目前最擔(dān)憂的是新三板的流動(dòng)性問題。中信證券數(shù)據(jù)顯示，截至3月19日，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司達(dá)2112家，總股本889.49億股，其中無限售股本320.50億股，總市值達(dá)7964.59億元。當(dāng)日，掛牌公司股票成交7億元。其中以做市方式轉(zhuǎn)讓的股票成交4.75億元，協(xié)議方式轉(zhuǎn)讓的股票成交2.3億元。今年以來，掛牌公司股票累計(jì)成交額175.22億元，其中做市股票成交額111.51億元。

　　與主板、創(chuàng)業(yè)板相比，過低的成交量也使得新三板指數(shù)顯得十分“脆弱”。3月20日，上線僅3天的三板做市（899002）指數(shù)盤中出現(xiàn)異動(dòng)。10點(diǎn)07分，該指數(shù)瞬間從1717點(diǎn)跳漲至2028點(diǎn)，瞬間漲幅約為18%。當(dāng)晚，天風(fēng)證券披露公告稱，公司于2015年3月20日10點(diǎn)06分至10點(diǎn)09分由于交易員下單失誤，將公司做市股票紅豆杉買入下單6.8元/股下錯(cuò)為68元/股，并成交1000股。據(jù)此測(cè)算，天風(fēng)證券在此次“烏龍指”事件中損失約為61200元。

　　“你知道嗎？其實(shí)新三板的換手率比數(shù)據(jù)顯示的還要低，因?yàn)楹芏喑山涣恳彩侨藶橥ㄟ^‘對(duì)敲’做出來的。絕大多數(shù)新三板產(chǎn)品參與新三板都是通過定向增發(fā)的方式，盡管新三板定增股份沒有鎖定期，但這樣的成交量給產(chǎn)品的退出制造了巨大的麻煩?！笔聦?shí)上，目前市場(chǎng)上的新三板產(chǎn)品多數(shù)鎖定期都比較長，3年左右很常見，還有一些4年的。李成介紹，當(dāng)一只新三板產(chǎn)品的凈值在很長時(shí)間內(nèi)維持不變，那么這只產(chǎn)品的資金可能已經(jīng)全部投完，剩下的就是等待合適的機(jī)會(huì)退出。“和投資二級(jí)市場(chǎng)不同，二級(jí)市場(chǎng)如果投錯(cuò)了還可以及時(shí)割肉止損，投資新三板不允許試錯(cuò)，一旦錯(cuò)了就是真的錯(cuò)了。”

　　一方面，市場(chǎng)成交不活躍，另一方面，新三板掛牌公司的信息披露還不完善。目前新三板還難以用“估值”來權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)。由于會(huì)計(jì)信息披露不充分，并且新三板掛牌企業(yè)的經(jīng)營也存在較大的波動(dòng)性，因此新三板掛牌企業(yè)的股價(jià)很多都不是公允價(jià)值?！靶氯宓耐顿Y邏輯與二級(jí)市場(chǎng)有很大區(qū)別。目前很多投資經(jīng)理都是按照投資二級(jí)市場(chǎng)的思路去投新三板，其實(shí)可能并不適用?！迸c主板和創(chuàng)業(yè)公司不同，一些新三板公司對(duì)于機(jī)構(gòu)的調(diào)研并不積極，他們更擔(dān)心商業(yè)機(jī)密的泄露。新三板投資存在很多信息盲區(qū)，這讓很多新三板投資經(jīng)理感到頭疼。

　　東吳證券也表示，新三板掛牌企業(yè)公開轉(zhuǎn)讓說明書的主體部分明顯短于IPO企業(yè)的招股說明書。而且因?yàn)榇蠖鄶?shù)企業(yè)的掛牌和定向融資不是同時(shí)進(jìn)行的，公開轉(zhuǎn)讓說明書中沒有關(guān)于募集資金用途和企業(yè)經(jīng)營預(yù)測(cè)的內(nèi)容。

　　在注冊(cè)制來襲的大背景下，新三板的未來定位也存在一些模糊地帶。具體體現(xiàn)在：股票發(fā)行注冊(cè)制的試點(diǎn)過程中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)不會(huì)賦予新三板市場(chǎng)IPO職能；新三板掛牌企業(yè)在定增過程中股東總數(shù)超過200人后，證監(jiān)會(huì)的審批權(quán)會(huì)不會(huì)下放至股轉(zhuǎn)系統(tǒng)；轉(zhuǎn)板機(jī)制真正落地之后會(huì)不會(huì)形成優(yōu)質(zhì)企業(yè)轉(zhuǎn)板潮。一旦轉(zhuǎn)板潮出現(xiàn)，新三板的地位也會(huì)進(jìn)一步降低。東吳證券認(rèn)為，現(xiàn)在新三板市場(chǎng)的融資能力可以滿足企業(yè)在初期和成長期的融資需求。但是如果沒有IPO或者類似IPO的服務(wù)，將很難滿足成熟期企業(yè)的融資需求。

　　“1.5級(jí)市場(chǎng)”的高要求

　　在一些冷靜的新三板專業(yè)投資者看來，按照創(chuàng)投行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，絕大多數(shù)新三板公司未來可能難以順利成長。新三板市場(chǎng)更像一個(gè)1.5級(jí)市場(chǎng)，這對(duì)于投資者提出了很高的要求。

　　紅土創(chuàng)新基金創(chuàng)新投資部總監(jiān)兼新三板投資經(jīng)理張劍斌認(rèn)為新三板市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)可能比一些投資者想象的更大?！捌胀ㄍ顿Y者多數(shù)不具備對(duì)投資標(biāo)的基本面的判斷能力，多是依靠消息，甚至波段等所謂技術(shù)理論分析來進(jìn)行投資，但在新三板市場(chǎng)，因?yàn)槌山坏兔?，傳統(tǒng)的股市理論基本上不具備參考價(jià)值?！?/p>

　　張劍斌認(rèn)為，新三板的投資機(jī)構(gòu)并不是簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)投資人，很多公司希望通過投資者的引進(jìn)獲得更多的資源?！靶氯鍜炫频墓?，體量、規(guī)模與創(chuàng)業(yè)板、中小板、主板相比都小得多，抗風(fēng)險(xiǎn)能力比較弱，如果投完以后不關(guān)注的話，單靠自己團(tuán)隊(duì)有些風(fēng)險(xiǎn)就抵抗不了。這比較符合一級(jí)市場(chǎng)的特征，因此可以把新三板看成是一個(gè)1.5級(jí)市場(chǎng)?！?/p>

　　未來新三板可能會(huì)對(duì)投資者提出更高的要求。多數(shù)新三板公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力都相對(duì)較弱，因此僅僅具有二級(jí)市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)可能難以把控新三板的投資風(fēng)險(xiǎn)?！皩?duì)于很多新三板公司而言，由于我們擁有創(chuàng)投背景，對(duì)于其上下游產(chǎn)業(yè)都有豐富的資源，可以幫助企業(yè)做大做強(qiáng)，也包括做市、再融資，甚至是給其他客戶資源的整合?！?/p>

　　南方基金也表示，新三板的投資機(jī)會(huì)短期主要體現(xiàn)為流動(dòng)性改善帶來的估值提升，長期的投資收益率則主要來自企業(yè)的業(yè)績?cè)鲩L。在投資過程中，投資者需注意投資項(xiàng)目的失敗和無法退出等風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

　　東吳證券認(rèn)為，2015年是新三板市場(chǎng)擴(kuò)容以來最為關(guān)鍵的一年，種種制度方面的推進(jìn)似乎都指向一個(gè)共同的方向——讓優(yōu)秀的掛牌企業(yè)沒有轉(zhuǎn)板的必要。在注冊(cè)制來襲的大背景下，新三板市場(chǎng)發(fā)展的挑戰(zhàn)和機(jī)遇共存。新三板本身具有非常良好的注冊(cè)制基因，有能力成為股票發(fā)行注冊(cè)制首先試點(diǎn)的市場(chǎng)。對(duì)于掛牌企業(yè)來說，新三板市場(chǎng)應(yīng)該成為伴隨企業(yè)成長的資本市場(chǎng)。未來新三板如果沒有IPO或者類似IPO的服務(wù)，將很難滿足成熟期企業(yè)的融資需求。因此，新三板市場(chǎng)真正的分層設(shè)計(jì)，應(yīng)該不僅僅停留在支持成長期企業(yè)的層面上，也有必要拓展到支持成熟企業(yè)的層面上。

　　同樣具有創(chuàng)投背景的眾投邦執(zhí)行合伙人朱鵬煒正在嘗試以眾籌的模式，通過有限合伙方式參與新三板的定增項(xiàng)目。日前，華人天地一份募資總額2760萬元的增發(fā)方案，因采用眾籌模式募集資金并設(shè)回購條款保證，引發(fā)業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注，這其中就有眾投邦的參與。朱鵬煒表示，目前新三板的最大風(fēng)險(xiǎn)就在于流動(dòng)性不足，同時(shí)掛牌公司參差不齊，可選擇的余地不多?！靶氯迦狈α鲃?dòng)性的后果是個(gè)別公司的估值急劇放大。”朱鵬煒相信，未來新三板的發(fā)展機(jī)會(huì)在于不斷地?cái)U(kuò)容。隨著優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的不斷出現(xiàn)，新三板才可能真正成為中國的納斯達(dá)克。