□渤海銀行 張帥

　　由于9月份以來長(zhǎng)債表現(xiàn)持續(xù)領(lǐng)先，目前債市收益率曲線極為平坦化，10年期與1年期國(guó)債的利差約25BP，低于歷史均值近100bp。下一階段，在經(jīng)濟(jì)基本面的作用下，長(zhǎng)端收益率下行空間較為有限，同時(shí)受央行接連降低公開市場(chǎng)利率的影響，短端收益率有望在寬松資金面助力下繼續(xù)下行，從而帶動(dòng)整體曲線陡峭化下移。

　　未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望大致保持平穩(wěn)，影響了長(zhǎng)端收益率繼續(xù)下行的空間。宏觀經(jīng)濟(jì)在三季度基本觸底，未來大幅下行的空間不大，但全面復(fù)蘇尚需等待改革成效的顯現(xiàn)，后期長(zhǎng)端債券收益率下行空間將縮小。隨著人口紅利的下降以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)中樞正在下移，但考慮到目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率仍維持在7.5%附近，失業(yè)率仍保持在7%以下，經(jīng)濟(jì)缺口依然存在，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平基本穩(wěn)定。另外，從需求角度看，當(dāng)前我國(guó)消費(fèi)需求基本平穩(wěn)，凈出口在主要經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的帶動(dòng)下正觸底回升，而對(duì)經(jīng)濟(jì)影響最大的因素是投資。央行在近期放松了房地產(chǎn)限貸政策，并通過定向再貸款等措施支持棚戶區(qū)改造，一系列政策均表明政府正在維護(hù)目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。 從不斷收窄的期限利差來看，短端收益率正成為影響收益率曲線變化的重要因素。而結(jié)合貨幣政策走勢(shì)和貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性狀況分析，未來短端收益率有望繼續(xù)下行。

　　近期央行公開市場(chǎng)操作表明，央行有意維持資金面寬松平衡的狀態(tài)，預(yù)計(jì)四季度資金面仍將保持較為寬松的局面。從量的角度考慮，央行在保持回購(gòu)量穩(wěn)定的情況下，通過PSL和SLF等短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)手段向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，以對(duì)沖由于外匯占款減少和IPO凍結(jié)資金所造成的資金緊張狀態(tài)；從價(jià)的角度考慮，央行通過實(shí)施定向降準(zhǔn)來支持小微企業(yè)和“三農(nóng)”貸款，并連續(xù)三次調(diào)低正回購(gòu)利率，表明其有意引導(dǎo)資金利率平穩(wěn)下降，通過影響銀行負(fù)債端成本來降低當(dāng)前的市場(chǎng)融資利率。后期央行的政策方向是保持資金寬松平衡局面，引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行，短端收益率下行空間將逐漸打開。

　　綜上所述，預(yù)計(jì)未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將逐漸企穩(wěn)，長(zhǎng)端收益率下行空間較為有限，在資金面寬松預(yù)期的背景下，短端收益率的下降空間仍然存在，四季度收益率曲線有望轉(zhuǎn)為陡峭化下移。