□華泰長(zhǎng)城期貨研究所 尹波

　　本周市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)逼空，滬綜指連續(xù)攻克2050點(diǎn)和2300點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，日K線上收出六連陽(yáng)，全周上漲109.23點(diǎn)，漲幅為4.93%，兩市成交量一度連續(xù)刷新2010年11月以來(lái)的記錄，量?jī)r(jià)配合，強(qiáng)勢(shì)盡顯。雖然8月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)回落基本上宣告了宏觀經(jīng)濟(jì)階段性復(fù)蘇的終結(jié)，但改革積極效應(yīng)的樂(lè)觀預(yù)期所主導(dǎo)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)上升。在此邏輯之下，未來(lái)一段時(shí)間，只要宏觀經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)沒(méi)有特別悲觀，在改革成效短期無(wú)法立刻證偽的情況下，市場(chǎng)機(jī)會(huì)將此起彼伏，投資者宜繼續(xù)維持多頭思維。

　　在接連公布的低于預(yù)期的經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)之后，再加上中觀行業(yè)量?jī)r(jià)和發(fā)電量數(shù)據(jù)等均表現(xiàn)疲弱，投資者對(duì)后期市場(chǎng)走勢(shì)觀點(diǎn)出現(xiàn)了巨大分歧。謹(jǐn)慎者認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)階段性復(fù)蘇已經(jīng)終結(jié)，貨幣政策寬松空間有限且存在著低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，內(nèi)外部增量資金目前尚看不到大舉入場(chǎng)的跡象，三季度和四季度上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俨o(wú)多少亮點(diǎn)值得期待，而未來(lái)擴(kuò)容的壓力可能會(huì)有所加快；而樂(lè)觀者則認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)雖然趨弱但下行風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上有限，且底線管理政策取向使得宏觀經(jīng)濟(jì)不存在太過(guò)悲觀的理由，貨幣政策寬松的空間確實(shí)有限，但是在政策著力降低企業(yè)融資利率的背景下，資金價(jià)格有望繼續(xù)下行，低利率和低估值將推動(dòng)業(yè)績(jī)和估值的“雙升”，隨著改革的推進(jìn)，國(guó)企經(jīng)營(yíng)效率也將顯著提升，這將支撐上市公司ROE改善，

　　梳理多空雙方的邏輯交鋒，再結(jié)合市場(chǎng)本身的表現(xiàn)來(lái)看，近一段時(shí)間積極邏輯有望繼續(xù)占據(jù)主導(dǎo)，市場(chǎng)將繼續(xù)維持偏強(qiáng)格局。首先，基于陸續(xù)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，目前看不到失控的風(fēng)險(xiǎn)?；蛘邚拇笾芷趤?lái)看，自2010年以來(lái)的大的下滑周期至少已經(jīng)或較為接近底部區(qū)域，宏觀經(jīng)濟(jì)窄幅波動(dòng)區(qū)間內(nèi)的反復(fù)但幅度有限的上行和下滑對(duì)市場(chǎng)情緒的影響就呈現(xiàn)逐步遞減態(tài)勢(shì)。其次，雖然貨幣政策寬松的空間有限，但從政策大力推動(dòng)降低實(shí)體企業(yè)融資利率來(lái)看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資利率進(jìn)一步下降值得期待，如果企業(yè)融資利率下降成為現(xiàn)實(shí)，從邏輯上講，確實(shí)有利于股市估值的提升，這也就解決了貨幣政策寬松需要穩(wěn)健而融資利率需要下降的矛盾。最后，國(guó)企改革、混合所有制改革、簡(jiǎn)政放權(quán)等改革將盤(pán)活經(jīng)濟(jì)和顯著提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率，未來(lái)需重點(diǎn)關(guān)注政府推進(jìn)改革的力度以及改革效果的兌現(xiàn)情況，在改革成效短期無(wú)法證偽的背景下，跟隨改革預(yù)期推動(dòng)的市場(chǎng)大勢(shì)或是識(shí)時(shí)務(wù)之舉。

　　此外，股市上漲所帶來(lái)的賺錢效應(yīng)將大大推動(dòng)場(chǎng)外資金入場(chǎng)的積極性，在國(guó)內(nèi)規(guī)模120萬(wàn)億元左右的M2存量背景下，不賺錢的財(cái)富毀滅效應(yīng)所帶來(lái)的存量資金博弈困境和股市賺錢的財(cái)富放大效應(yīng)將帶來(lái)資金涌入A股。目前來(lái)看，海外資金投資A股確實(shí)有放緩的跡象，同時(shí)，資金的季節(jié)性波動(dòng)對(duì)市場(chǎng)的脈沖性擾動(dòng)實(shí)際上也已經(jīng)大大減弱。綜合上述分析，其實(shí)多空雙方的邏輯在很多方面并不矛盾，但是市場(chǎng)表現(xiàn)顯然更趨向多頭邏輯，未來(lái)需密切關(guān)注新邏輯框架下的企業(yè)融資利率變化、改革進(jìn)程和實(shí)際成效的預(yù)期差。

　　投資者需要警惕的是，主力席位周五大舉加空，強(qiáng)勢(shì)逼空后警惕高位震蕩風(fēng)險(xiǎn)。周一至周四主力席位持倉(cāng)變化較好地反映了期指投資者心態(tài)的變化。周一現(xiàn)指拉漲，期指還收出一根陰十字星，當(dāng)天主力席位減多幅度明顯大于減空幅度。周二市場(chǎng)繼續(xù)上漲，加空力度則明顯大于加多力度。周三至周四現(xiàn)指繼續(xù)強(qiáng)力攀升，此時(shí)主力席位開(kāi)始減空加多大舉翻多，尤其是中信期貨周四減空3989手增多2294手。周五主力席位增空幅度大大高于增多幅度或許暗示了投資者希望短線博一搏震蕩回落的心理。但整體來(lái)看，在市場(chǎng)趨勢(shì)強(qiáng)化的背景下，空單籌碼鎖定性下降，而做多積極性顯著上升。

　　整體而言，在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)下滑幅度和失控風(fēng)險(xiǎn)有限、企業(yè)融資利率下降可期、改革提振市場(chǎng)情緒的背景下，近期可以看得相對(duì)樂(lè)觀一點(diǎn)。未來(lái)一段時(shí)間，如果不存在顯著的負(fù)面因素打壓，沒(méi)有必要過(guò)早擔(dān)憂市場(chǎng)趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn)，順勢(shì)而為是當(dāng)前的最優(yōu)之選。當(dāng)然，如果未來(lái)企業(yè)融資利率不能有效下降、改革進(jìn)程和實(shí)際效果顯著低于預(yù)期，那么市場(chǎng)的第二波上漲邏輯將受到破壞，屆時(shí)需注意及時(shí)轉(zhuǎn)換思路。