□寶城期貨金融研究所 程小勇

　　8月份，國內(nèi)外銅價先抑后揚。因處于季節(jié)性淡季，不管是冶煉企業(yè)，還是銅材加工企業(yè)訂單都顯得不足，加之青島騙貸事件導致融資銅規(guī)模受限，因此銅價下跌似乎不可避免。

　　基本面看，供應壓力因流通環(huán)節(jié)收貨而被對沖了大部分。只不過，由于現(xiàn)貨貿(mào)易商囤貨最終還是要流通出來，因此這部分供應最終會對市場帶來沖擊，淡季銅價反彈可能給未來大跌埋下伏筆。

　　供應恢復性增長

　　據(jù)相關數(shù)據(jù)顯示，全球銅礦增長趨勢未變。蒙古今年1-7月銅精礦出口量增至70.4萬噸，遠高于去年同期的33.2萬噸。智利銅礦商Antofagasta發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，二季度該公司銅產(chǎn)量較一季度增長5.5%，達到17.88萬噸。

　　在這些銅礦主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)出增長之際，F(xiàn)ree-port旗下位于印尼的Grasberg銅礦獲準出口。8月上旬，F(xiàn)reeport與印尼政府簽署了一份涵蓋特許費支付、出口稅和冶煉廠建設等內(nèi)容的諒解備忘錄，雙方達成了恢復出口的協(xié)議。8月14日，印尼首批1萬噸的銅精礦已經(jīng)發(fā)往中國。

　　從冶煉產(chǎn)能來看，由于上半年銅價低迷導致銅冶煉產(chǎn)能部分停產(chǎn)檢修。然而，7月份開始中國精煉銅產(chǎn)量出現(xiàn)恢復性增長。7月份中國精煉銅產(chǎn)量較去年同期增長16.53%，達到63.35萬噸，增速較6月份加快7個百分點，這也是4月份以來精煉銅產(chǎn)量連續(xù)第四個月增長。

　　流通環(huán)節(jié)對沖供應壓力

　　年初以來，業(yè)內(nèi)普遍預計2014年全球銅供應會出現(xiàn)明顯的增長，特別是銅礦增速會加快，但實際上2014年1-7月份供應反而出現(xiàn)階段性緊張，特別是4-6月份。導致供應預期和現(xiàn)實出現(xiàn)差異的原因在于：一方面銅價低迷延遲了精煉銅產(chǎn)能的投產(chǎn)和開工；另一方面，流通環(huán)節(jié)鎖定了大量的銅。

　　從LME市場來看，其銅庫存不斷流出，截至8月22日，庫存降至14.6萬噸左右，為2006年11月3日以來最低紀錄。這一方面可能是由于中國需求出現(xiàn)恢復；但另一方面主要是銅庫存隱性化。在高盛等投行出脫倉儲業(yè)務之際，托克和嘉能可等大型商品貿(mào)易寡頭接過庫存融資和融資貿(mào)易的接力棒，實現(xiàn)低利率下的融資套利收益。國內(nèi)方面，在4-6月份現(xiàn)貨供應偏緊、價格大幅上漲的幕后就有現(xiàn)貨貿(mào)易商收銅囤貨的行為，當然還有保稅區(qū)銅庫存因青島港騙貸事件引發(fā)的難以開出信用證的因素。8月下旬銅價再度絕地反彈，現(xiàn)貨市場上又見貿(mào)易商收貨囤銅的痕跡。截至7月底保稅區(qū)銅庫存降至65萬噸左右，但上期所和LME銅庫存都沒有增長，在季節(jié)性淡季的背景下，這意味著貿(mào)易商囤積了大量的銅。

　　然而，流通環(huán)節(jié)持有的銅面臨資金成本、倉儲成本，因此最終需要變現(xiàn)。再加上美聯(lián)儲提前加息可能性增加，庫存融資和貿(mào)易融資鎖定的銅有可能因資金成本上升而不得不變現(xiàn)。

　　消費旺季不旺可能性加大

　　作為銅消費的直接下游產(chǎn)品，銅材產(chǎn)量最能反映消費的冷暖。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，7月份中國銅材產(chǎn)量自6月份的歷史高位下滑了9.5%，降至143.74萬噸，而較去年同期增長9.48%，增速較去年同期的22.79%明顯回落。1-7月份，中國銅材產(chǎn)量為985.27萬噸，較去年同期增長16.23%，增速較1-6月份回落0.85個百分點，較去年同期大幅回落5.4的百分點。

　　銅消費最大領域在電力行業(yè)。2014年1-7月，電源投資完成額較去年同期大幅下滑18.39%，1-7月電網(wǎng)投資完成額較去年同幾乎持平，小幅微增0.56%。另外，7月份，家電和汽車產(chǎn)量出現(xiàn)環(huán)比回落，再加上財政軟約束和地方債務繼續(xù)增長，基建投資下半年減速是大概率事件。