□安信證券固定收益部 袁志輝

　　近期上交所、深交所相繼發(fā)布上市公司可交換公司債券業(yè)務實施細則，可交換公司債這種全新的金融品種將進入發(fā)行人和投資者視野。

　　可交換公司債在歐美發(fā)達國家早已成為較為成熟的融資工具，我國直到2008年10月證監(jiān)會才發(fā)布《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券試行規(guī)定》。但此后可交換債市場發(fā)展依然緩慢，可交換公司債境內(nèi)發(fā)行尚無先例，中小企業(yè)可交換私募債的試點也寥寥無幾。從新一屆政府的金融改革推進速度來看，可交換公司債券的發(fā)行上市或已不遠。

　　可交換債券（Exchangeable Bond）全稱為“可交換公司股票的債券”，是指上市公司股份的持有者通過抵押其持有的股票給托管機構(gòu)進而發(fā)行的公司債券，該債券的持有人在將來的某個時期內(nèi)，能按照債券發(fā)行時約定的條件用持有的債券換取發(fā)債人抵押的上市公司股權?？山粨Q債券是一種內(nèi)嵌期權的金融衍生品，本質(zhì)上是標的公司股票的看漲期權。

　　可交換債券相比于可轉(zhuǎn)換公司債券，有其相同之處，其要素與可轉(zhuǎn)換債券類似，也包括票面利率、期限、換股價格和換股比率、換股期以及回售、贖回等；對投資者來說，與持有標的上市公司的可轉(zhuǎn)換債券相同，投資價值與上市公司業(yè)績相關，且在約定期限內(nèi)可以以約定的價格交換為標的股票。不同之處在于，發(fā)債主體和償債主體不同，前者是上市公司的股東，后者是上市公司本身；所換股份的來源不同，前者是發(fā)行人持有的股份，后者是發(fā)行人未來發(fā)行的新股，因此，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股會使發(fā)行人的總股本擴大，攤薄每股收益，而可交換公司債券換股不會導致標的公司的總股本發(fā)生變化，也無攤薄收益的影響。

　　債務壓頂、去杠桿緩慢背景下，可交換公司債對于上市公司而言是新的融資渠道。

　　首先，盤活存量股份，緩解資金壓力?？山粨Q公司債允許上市公司股東以所持股份為抵押，募集資金，與資產(chǎn)證券化異曲同工，將極大盤活存量股份，為上市公司提供穩(wěn)定的資金來源。對于融資需求迫切的企業(yè)而言，是一種類權益融資工具。

　　其次，降低企業(yè)融資成本。今年以來，監(jiān)管層以及市場機構(gòu)對于降低融資成本的討論較多，可交換公司債的退出當是職能部門對于中央決心的回應。由于可交換債券給投資者一種轉(zhuǎn)換股票的權益，其利率水平與同期限、同等信用評級的一般債券相比要低，可交換債券給籌資者提供了一種低成本的融資工具。因此即使可交換債券的轉(zhuǎn)換不成功，其發(fā)行人的還債成本也低于債券、貸款、非標等傳統(tǒng)融資工具；若成功轉(zhuǎn)股，則沒有了還本壓力。

　　可交換公司債與可轉(zhuǎn)債類似，為投資者提供發(fā)行溢價、穩(wěn)定利息以及正股上漲產(chǎn)生的換股溢價。參考首只中小企業(yè)可交換私募債“13福星債”情況，此前投資者已全部換股，并取得10.69%的平均換股收益率。而可交換公司債要比中小企業(yè)可交換私募債的信用風險低，且公開發(fā)行、交易所場內(nèi)交易也會帶來較好的流動性。因此，可交換公司債的投資價值值得期待。

　　可交換公司債有利于發(fā)行人低成本融資，有利于投資者博取可觀溢價，因此，面試初期極有可能供需兩旺，對信用債供給造成沖擊。但是從上交所以及深交所的細則來看，發(fā)行門檻仍較高，短期內(nèi)對債市供給壓力有限。此外，在下半年，債券市場缺乏趨勢性大行情下，進可攻退可守的可交換公司債將為債券投資者提供增厚組合收益的利器。（本文僅代表作者個人觀點）