□寶城期貨金融研究所 程小勇

　　期權(quán)投資策略非常復(fù)雜，可以從有限的四種基礎(chǔ)策略演變?yōu)樯习俜N。不過對于投資者而言，套利策略并非越復(fù)雜越好，適合自己的或者自己運用最得心應(yīng)手的策略才是最好的策略。

　　1995年，有位交易員就運用最簡單的垂直套利在華爾街聲名鵲起。1995年3月，當(dāng)時美國有一只叫Sybase的科技股備受投資者的青睞，該股當(dāng)時價格為45美元。由于華爾街大佬都看好這只股票，因此這只股票的期權(quán)非常貴。在這家公司發(fā)布盈利報告前夕，市場逐漸產(chǎn)生了分歧。如果這家公司即將發(fā)布的財報顯示盈利符合市場預(yù)期，那么這只股票就會大漲。不過，有小道消息說這家公司的收益在本季度會非常糟糕，這只股票將會出現(xiàn)大跌。

　　那位交易員比較相信小道消息的傳聞，認(rèn)為這家公司的業(yè)績將非常糟糕，因此他準(zhǔn)備買入看跌期權(quán)。他最初的想法是買進(jìn)4月到期的股票期權(quán)，執(zhí)行價格為40美元或45美元。然而，該只股票期權(quán)的看漲和看跌期權(quán)都非常的昂貴，對比該只股票45美元的價格，4月份到期，執(zhí)行價為40美元的該只股票期權(quán)報價高達(dá)2.5美元。由于離到期時間只有1個月，因此這只股票看跌期權(quán)確實過于昂貴。于是，他改變了策略，他以4.5美元買入了4月份到期、執(zhí)行價格為45美元的看跌期權(quán)，同時賣出相對應(yīng)數(shù)量的虛值看跌期權(quán)，以便對沖買入看跌期權(quán)的成本。當(dāng)時賣出的該只股票虛值期權(quán)執(zhí)行價為35美元，賣出獲得權(quán)利金為3.5美元，這樣一個組合意味著他實際上花了1美元的成本。

　　一個星期之后，Sybase如期發(fā)布了財報，盈利果然非常糟糕，該只股票價格應(yīng)聲跌至每股23美元。這時候我們看到這個交易員的盈虧情況如下：買入執(zhí)行價為45美元的看跌期權(quán)，通過行權(quán)獲得收益22美元；賣出的執(zhí)行價格為35美元的看跌期權(quán)，也被行權(quán)，虧損為12美元，再扣除1美元的凈成本，實際獲利9美元。如果當(dāng)時這個交易員以2.5美元買入執(zhí)行價為40美元的看跌期權(quán)，那么他的盈利盡管可以達(dá)到14.5美元，但是初期花費的成本要貴250%，在股價沒確定之前，這意味著先虧250%。此外，如果他只是買入執(zhí)行價格為45美元的看跌期權(quán)，那么他花費的成本將增加3.5美元，利潤也將銳減。

　　由此可見，雖然有時候使用單一期權(quán)對沖一個昂貴的股票下跌風(fēng)險利潤很高，但是還應(yīng)該研究一下這個期權(quán)是太貴、還是價格適中、還是太便宜。且如果價格朝不利方向變動，那么單一期權(quán)對沖產(chǎn)生的虧損會很大，但是通過套利組合對沖可以降低最大虧損額。不過，套利組合在鎖定利潤的同時，也限制了擴(kuò)大利潤的可能，因此要因時、因地制宜，簡單有效。