中國(guó)作為全球新興經(jīng)濟(jì)體，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)處于不斷升級(jí)轉(zhuǎn)型中，股票市場(chǎng)是反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，同時(shí)也是金融資源配置的重要平臺(tái)，其結(jié)構(gòu)也隨之不斷變化。因此，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和增長(zhǎng)點(diǎn)的不斷調(diào)整及輪換成為A股作為新興市場(chǎng)的一個(gè)重要特征。在過(guò)去五年中，以信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、國(guó)防軍工為代表的新興產(chǎn)業(yè)上市公司集群流通市值快速增長(zhǎng)，而鋼鐵等傳統(tǒng)行業(yè)則發(fā)展緩慢。主動(dòng)管理股票型基金作為股票市場(chǎng)重要的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)參與者，為適應(yīng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大趨勢(shì)，將資產(chǎn)更多的配置于中小板、創(chuàng)業(yè)板上市的新興產(chǎn)業(yè)公司。對(duì)比股票市場(chǎng)流通市值結(jié)構(gòu)和基金重倉(cāng)股配置結(jié)構(gòu)，可以看出自2009年4季度到2014年4季度，主動(dòng)管理股票型基金對(duì)于中小板和創(chuàng)業(yè)板股票的配置比例明顯高于市場(chǎng)流通市值結(jié)構(gòu)，超配幅度在2014年中期達(dá)到階段性高點(diǎn)。

　　股票型基金資產(chǎn)配置（2009年-2014年）

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心

　　然而，股票市場(chǎng)參與者長(zhǎng)時(shí)間偏重于新興產(chǎn)業(yè)等成長(zhǎng)股的配置策略，也使以金融行業(yè)等為代表的藍(lán)籌板塊價(jià)值被低估，估值洼地促使其必然在某些階段需要出現(xiàn)修復(fù)性調(diào)整，較為典型的便是2014年末以藍(lán)籌股為主導(dǎo)的主板股指大幅上揚(yáng)行情。不少主動(dòng)管理股票型基金在此過(guò)程中，開(kāi)始將原有偏重于新興產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)股的持倉(cāng)策略調(diào)整為重倉(cāng)大盤(pán)藍(lán)籌股。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，2014年下半年，七成以上基金降低了中小板和創(chuàng)業(yè)板股票在重倉(cāng)股中的占比，而增配于滬深主板股票。特別是一些以“中小盤(pán)”命名的主動(dòng)管理股票型基金，也大幅調(diào)整投資風(fēng)格，將多年以中小盤(pán)成長(zhǎng)股為投資標(biāo)的的配置策略，轉(zhuǎn)變?yōu)榇蠓雠浯蟊P(pán)藍(lán)籌股。這樣調(diào)整的效果如何呢？

　　觀測(cè)2015年以來(lái)A股指數(shù)走勢(shì)，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)漲幅達(dá)50%以上，而同期上證綜指僅為11.83%。從今年以來(lái)近一個(gè)季度的業(yè)績(jī)表現(xiàn)粗略統(tǒng)計(jì)來(lái)看，那些激進(jìn)調(diào)整一貫投資思路的管理人，由于以下兩個(gè)原因，表現(xiàn)并不如意。

　　首先，市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇的滯后性。A股作為新興市場(chǎng)的特征便在于市場(chǎng)風(fēng)格的切換頻度高、時(shí)間短，且不可測(cè)性較強(qiáng)，多數(shù)投資風(fēng)格轉(zhuǎn)換的基金難以捕捉到擇時(shí)帶來(lái)的超額收益，錯(cuò)誤的擇時(shí)反而影響基金業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性。從歷史行情來(lái)看，基金選擇切換為藍(lán)籌股的最佳時(shí)機(jī)相對(duì)來(lái)說(shuō)應(yīng)為去年的三季度，然而當(dāng)期僅有15%的基金增持主板股票，多數(shù)風(fēng)格切換的時(shí)間點(diǎn)發(fā)生于四季度，而隨后便面臨2015年初創(chuàng)業(yè)板指數(shù)再度領(lǐng)漲，造成基金連續(xù)踏空市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

　　其次，選股能力的不適應(yīng)性。在過(guò)去近三年的以中小板、創(chuàng)業(yè)板股票為主的成長(zhǎng)股行情中，不少基金經(jīng)理已經(jīng)對(duì)中小市值個(gè)股的操作風(fēng)格較為熟悉，短期內(nèi)切換至藍(lán)籌股需要時(shí)間去磨合，重新構(gòu)建和熟識(shí)股票池等。因此，即使基金在合適的時(shí)機(jī)將重倉(cāng)股由創(chuàng)業(yè)板、中小板股票向主板股票進(jìn)行了轉(zhuǎn)移，但由于選股思路及策略的不適應(yīng)性，仍然有可能導(dǎo)致組合收益率落后于市場(chǎng)表現(xiàn)。其中，較為典型的是一批原本長(zhǎng)期集中投資于新興產(chǎn)業(yè)等成長(zhǎng)性股票的基金，在以往成長(zhǎng)股行情中業(yè)績(jī)較為優(yōu)異，但將重倉(cāng)股大幅切換為藍(lán)籌股后，持股風(fēng)格的過(guò)度轉(zhuǎn)型造成其收益落后。

　　從基金投資者角度來(lái)說(shuō)，必須警惕主動(dòng)管理型基金持股風(fēng)格變動(dòng)所帶來(lái)的投資陷阱，選擇長(zhǎng)期風(fēng)格較為穩(wěn)定的基金產(chǎn)品進(jìn)行資產(chǎn)配置。從基金管理人角度來(lái)說(shuō)，過(guò)度切換投資風(fēng)格并不一定能迎合市場(chǎng)熱點(diǎn)，反而容易對(duì)投資者形成誤導(dǎo)，最終將影響產(chǎn)品的透明度和行業(yè)公信力。

　　□上海證券 李艷 高琛