普利特連續(xù)跨行業(yè)并購，業(yè)績對賭“雙刃劍”值得警惕

　　2020年3月20日，普利特(002324)發(fā)布《關于收購宿遷市振興化工有限公司80%股權的公告》，擬1.0億元收購振興化工80%股權。繼10.66億元收購帝盛集團(啟東金美、福建帝盛、帝盛進出口、寧波帝凱、欣陽精細5家公司的100%股權)后再度出手，先后累計近12億元收購6家標的企業(yè)，大舉跨行業(yè)并購。

　　幾天之后，普利特再次公告，公司收到公司控股股東、實際控制人周文，副董事長、副總經(jīng)理周武出具的《關于股份減持計劃進展情況的告知函》，周文及翼鵬發(fā)展已合計減持1185.6497萬股，占公司總股本比例的2.24%；周武已減持46.41萬股，占公司總股本比例0.0879%。

　　以收購重組謀突圍，主營業(yè)務面臨挑戰(zhàn)？

　　探究普利特連續(xù)大舉并購背后的原因，或離不開近年來原有改性塑料業(yè)務增長乏力。

　　普利特與改性塑料龍頭企業(yè)金發(fā)科技近三年的營業(yè)收入和歸母凈利對比可以看出，自2015年普利特收購 WPR公司及其下屬的威爾曼塑料和DC Foam未能實現(xiàn)預測利潤后，逐漸失去往日光環(huán)；而金發(fā)科技除主營業(yè)務持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營，于2019年完成了對寧波海越新材料有限公司的并購，并擬投資超過100個億，進入丙烯等上游原材料行業(yè)，打通了聚丙烯生產(chǎn)全鏈條，增強其對原材料的把控和影響能力，大大提升了在改性聚丙烯領域的行業(yè)地位，這必將對普利特的生存空間都將帶來一定的擠壓。在主營業(yè)務面臨著巨大挑戰(zhàn)情況下，普利特試圖以收購重組進行產(chǎn)業(yè)轉移謀求發(fā)展，也在情理之中。

　　高估值標的年凈利腰斬，可持續(xù)經(jīng)營存疑

　　而收購重組是否能實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合協(xié)同發(fā)展，標的公司的盈利能力至關重要。在宣布本次收購振興化工2天前，深交所發(fā)起質詢，要求企業(yè)就前次重金收購帝盛集團的合理性做出解釋，此番普利特收購突圍之路恐挑戰(zhàn)重重。

　　依收益法評估，2020年3月普利特對啟東金美、帝盛進出口、福建帝盛、帝凱貿易母公司帝盛科技100%股權評估價格進行修改，修改后為30,000萬元、8,800萬元、51,920萬元、880萬元，較2019年6月前次評估價格分別增長31.00%、346.72%、1004.33%、31.97%，整體評估結果高于資產(chǎn)基礎法評估結果的95.04%。

　　采取收益法評估的原因是預計經(jīng)營前景較好，具有較強的盈利能力。而帝盛集團的業(yè)績是否足以支撐此結論？據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，帝盛集團營業(yè)收入逐年下降，2017 年、2018 年、2019 年分別為 4.73 億、3.69 億、3.10 億元。2018年度凈利潤更慘遭腰斬，其造血功能和盈利機制堪憂。而另一收購對象振興化工2019年凈利率僅8.75%，低于行業(yè)正常水平，2020年1-2月營業(yè)收入僅144.4萬元，凈利潤為-263.5萬元(尚未經(jīng)審計)。擬收購6家標的公司盈利能力表現(xiàn)不佳情況下仍給出高估值，不免讓人憂心。

　　此外，標的企業(yè)環(huán)保及合規(guī)諸多風險也導致可持續(xù)經(jīng)營存疑。啟東金美不僅所在位置是否觸及“不到長江一公里”的紅線尚未可知，還曾因江蘇大范圍環(huán)保整治及2019年響水“3.21”爆炸事件影響多次受到環(huán)保行政處罰。2019年1-9月仍存在臨時性的停產(chǎn)或限產(chǎn)情況，產(chǎn)能利用率逐年下降。欣陽精細自2005年底牽連多起環(huán)保安全事故；振興化工則存在將因危險廢物處理不當受到環(huán)保部門處罰的情況，據(jù)了解到在2018年、2019年連續(xù)兩年因為經(jīng)營資質缺陷被政府停產(chǎn)合計長達13個月。隨著欣陽精細杭州市污染物排放許可證、帝盛進出口危險化學品經(jīng)營許可證、啟東金美排污許可證于2020年陸續(xù)到期，結合上述標的公司所處區(qū)位分布以及所受環(huán)保處罰情況，未來經(jīng)營許可是否能順利核發(fā)，標的公司停產(chǎn)限產(chǎn)如何緩解，均對企業(yè)未來可持續(xù)發(fā)展構成威脅。此時以高估值并購，即便標的企業(yè)給與業(yè)績承諾，是否有能力兌現(xiàn)尚未可知。

　　業(yè)績對賭恐非萬全之策，雙刃劍誰來“埋單”

　　近年來，業(yè)績對賭在上市公司并購案中并不罕見，如若對賭承諾可以實現(xiàn)，自然是皆大歡喜。但事實上過于樂觀的超高業(yè)績預測帶來的悲劇也比比皆是。此番普利特的連續(xù)跨行業(yè)并購，即便有業(yè)績承諾，恐也非萬全之策，值得廣大投資者深思。

　　此番交易中，普利特所并購標的公司承諾2020年、2021年、2022年實現(xiàn)的凈利潤分別不低于8,000萬元、11,000萬元、13,000萬元； 但上述標的企業(yè)近三年最高一年盈利僅5000多萬。此外并購對上市公司現(xiàn)有資源、組織、運營等均存在挑戰(zhàn)的。此前，普利特2017年曾因收購WPR公司及其下屬的威爾曼塑料和DC Foam未能實現(xiàn)預測利潤而公開致歉。此番標的公司盈利能力不佳、可持續(xù)經(jīng)營存疑情況下，是否能兌現(xiàn)業(yè)績承諾值得關注。

　　同時，該約定中并購標的2020年和2021年僅需達到業(yè)績承諾75%以上即可解鎖減持相應的股份，在2022年業(yè)績累積全部兌現(xiàn)即可實現(xiàn)全部股份解鎖兌現(xiàn)。不符合行業(yè)增長邏輯，前兩年股份解鎖套現(xiàn)后，即便2022年完不成業(yè)績承諾，也恐出現(xiàn)剩余未解鎖股份也不足以覆蓋補償金情況，屆時上市公司以及中小股東的利益將嚴重受損。而公告中發(fā)行股份支付對價5.863億元，發(fā)行股份價格為8.88元/股，相交發(fā)布日股票收盤價格20.05元/股差距極大，且收購方案中并未設置發(fā)行價格調整機制，已對原股東尤其是中小股東造成很大股份稀釋和權益受損。

　　此外，自2019年9月普利特第一次披露《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關聯(lián)交易預案》后，股價由11.17元/股一路上漲到最高23.01元/股期間，實際控制人董事長周文、副董事長周武、股東上海翼鵬企業(yè)發(fā)展有限公司都進行了大量減持。

　　近日，普利特就公告，公司收到公司控股股東、實際控制人周文，副董事長、副總經(jīng)理周武出具的《關于股份減持計劃進展情況的告知函》，獲悉其此次減持計劃的減持時間已經(jīng)過半。其中，周文及翼鵬發(fā)展已合計減持1185.6497萬股，占公司總股本比例的2.24%；周武已減持46.41萬股，占公司總股本比例0.0879%。

　　從市盈率橫向對比來看，塑料改性行業(yè)龍頭金發(fā)科技約16倍；國內抗老化助劑行業(yè)龍頭利安隆不到25倍；普利特卻超過50倍，到底是什么原因讓普利特股價高挺，過高的市盈率也不免令人擔憂。

　　只有潮水退去時，才知道誰在裸泳。普利特此番連續(xù)收購究竟是以重組突圍產(chǎn)業(yè)整合尋求業(yè)務增長，還是靠頻頻并購維持高估值的緩兵之計，投資者尚不得而知。主營業(yè)務增長乏力情況下，積極對外并購產(chǎn)業(yè)整合發(fā)揮協(xié)同效應的資本運作可以理解，但標的公司的盡調和選擇諸多疑點仍值得廣大中小股東密切關注，業(yè)績對賭這把“雙刃劍”對普利特收購究竟是救命良藥還是致命毒藥，值得每一位投資者深思和警惕。