逆回購(gòu)到期“軟著陸” 資金面有望保持適度寬松

　　在寬松的資金環(huán)境支持下，前期央行開展的大量短期逆回購(gòu)操作得以實(shí)現(xiàn)“軟著陸”。11日，央行實(shí)施300億元逆回購(gòu)交易，當(dāng)日公開市場(chǎng)操作實(shí)現(xiàn)凈回籠600億元，為7月以來(lái)連續(xù)第7次凈回籠。面對(duì)持續(xù)凈回籠，市場(chǎng)資金面仍然寬松。

　　本周企業(yè)繳稅影響將再度顯現(xiàn)，且中下旬將迎來(lái)大量中期借貸便利（MLF）到期，恐增添短期流動(dòng)性供求壓力，央行的對(duì)沖操作值得關(guān)注。市場(chǎng)預(yù)計(jì)央行提前續(xù)做MLF的確定性較高，加上財(cái)政支出力度或加大、跨境資金流動(dòng)趨穩(wěn)，中下旬流動(dòng)性或略微收斂，但仍有望保持適度充裕狀態(tài)。近期貨幣政策寬松面臨的約束有所減輕，但降準(zhǔn)的不確定性仍高。

　　連續(xù)七次凈回籠

　　11日，央行公開市場(chǎng)回購(gòu)交易保持低量狀態(tài)。當(dāng)日，央行開展了300億元7天期逆回購(gòu)操作，中標(biāo)利率穩(wěn)定在2.25%，交易量較前次操作增加100億元，但因日內(nèi)逆回購(gòu)到期回籠量增至900億元，仍實(shí)現(xiàn)凈回籠600億元，為7月以來(lái)的連續(xù)第7次凈回籠。

　　在跨過半年末時(shí)點(diǎn)后，進(jìn)入7月，央行公開市場(chǎng)操作一改連續(xù)凈投放的姿態(tài)，逆回購(gòu)交易顯著縮量，前期大量逆回購(gòu)到期造成了連續(xù)的資金凈回籠。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至7月11日，央行7月以來(lái)通過公開市場(chǎng)操作已凈回籠資金8250億元。

　　不過，央行逆回購(gòu)縮量也是市場(chǎng)對(duì)央行流動(dòng)性支持依賴減輕的結(jié)果，本質(zhì)上是短期流動(dòng)性充裕的反應(yīng)。平穩(wěn)度過6月末這個(gè)“三期疊加”的特殊時(shí)點(diǎn)，7月初以來(lái)貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性更顯充裕，從而為前期央行投放的短期流動(dòng)性到期自然回籠創(chuàng)造了條件。

　　雖經(jīng)歷持續(xù)凈回籠，短期市場(chǎng)資金面仍然寬松。11日，貨幣市場(chǎng)利率大多窄幅震蕩，早間公布的Shibor多數(shù)小幅走低，其中7天Shibor跌0.4基點(diǎn)至2.323%，3個(gè)月Shibor跌0.5基點(diǎn)至2.931%；銀行間債券質(zhì)押式回購(gòu)利率方面（存款類機(jī)構(gòu)行情），隔夜和7天回購(gòu)利率波動(dòng)均不超過1基點(diǎn)，后者加權(quán)利率最新報(bào)2.28%。交易員稱，各大類型機(jī)構(gòu)融出資金的意愿較強(qiáng)，需求很快得到滿足，長(zhǎng)期限資金需求寥寥，市場(chǎng)對(duì)中短期資金面有信心。

　　 MLF續(xù)做概率大

　　隨著季末效應(yīng)和考核影響消退，7月上旬，資金面度過了一段非常寬松的時(shí)光。往后看，中下旬企業(yè)繳稅將再次帶來(lái)擾動(dòng)，從15日開始將迎來(lái)較多MLF到期，恐增添短期流動(dòng)性供求壓力，加上公開市場(chǎng)持續(xù)凈回籠的累積效果，資金面寬松程度可能逐步會(huì)有所收斂。

　　7月為季度首月，上季度企業(yè)所得稅清繳入庫(kù)，通常將帶來(lái)較大規(guī)模的財(cái)政存款凈增長(zhǎng)，相應(yīng)造成對(duì)銀行體系流動(dòng)性的回籠。過去三年，7月份財(cái)政存款增量均超過5000億元。同時(shí)，7月份后期將面臨較多MLF到期。Wind數(shù)據(jù)顯示，從7月13日開始，將有5290億元中期借貸便利MLF陸續(xù)到期。此外，5月以來(lái)人民幣匯率再度走軟，市場(chǎng)對(duì)資金外流壓力加大的擔(dān)憂一直揮之不去。

　　交易員表示，資金面可能難以長(zhǎng)時(shí)間維持月初非常寬松的局面，如果資金面再度趨緊，貨幣當(dāng)局不會(huì)坐視不管，目前市場(chǎng)對(duì)央行提前續(xù)做MLF的預(yù)期濃厚。

　　5、6兩月，在面對(duì)月內(nèi)MLF到期時(shí)，央行均提前開展了超額續(xù)做，較好穩(wěn)定了市場(chǎng)預(yù)期。市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，7月MLF到期規(guī)模明顯高于前兩月，且時(shí)點(diǎn)上與月度企業(yè)繳稅有重疊，因此預(yù)計(jì)央行大概率將對(duì)MLF進(jìn)行續(xù)做，提前續(xù)做可能性不小。

　　值得一提的是，16日、30日分別將有1103億元和735億元3年期央票到期。有觀點(diǎn)認(rèn)為，在目前形勢(shì)下，央行續(xù)做到期央票可能性很小，即便續(xù)做，也將是出于保留品種的考慮，規(guī)模不會(huì)大。但不管怎樣，央票到期為銀行體系帶來(lái)了新的流動(dòng)性供給，也有助于對(duì)沖MLF到期的影響。

　　綜合市場(chǎng)觀點(diǎn)來(lái)看，央行維穩(wěn)流動(dòng)性的手段和工具很多，意愿很強(qiáng)，面對(duì)可預(yù)期的流動(dòng)性供求壓力，預(yù)計(jì)不會(huì)保持旁觀，中下旬適時(shí)開展對(duì)沖操作的可能性很大，續(xù)做MLF的可能性最大，靈活調(diào)整逆回購(gòu)交易規(guī)模將有助于熨平短期流動(dòng)性波動(dòng)。再考慮到財(cái)政支出力度或加大、6月外匯儲(chǔ)備意外增長(zhǎng)顯示跨境資金流動(dòng)仍較平穩(wěn)，中下旬流動(dòng)性或略微收斂，但仍有望保持適度充裕狀態(tài)。

　　對(duì)于降準(zhǔn)，近期部分?jǐn)?shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、物價(jià)漲幅回落，預(yù)計(jì)M2增速、社會(huì)融資增長(zhǎng)或繼續(xù)放緩，加上外圍寬松預(yù)期濃厚、跨境資金流動(dòng)較平穩(wěn)，貨幣政策寬松面臨約束有所降低。但結(jié)合流動(dòng)性狀態(tài)和預(yù)期來(lái)看，短期實(shí)施降準(zhǔn)的迫切性不是很強(qiáng)，通過MLF等操作也可以部分實(shí)現(xiàn)補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣、引導(dǎo)利率下行的效果，降準(zhǔn)政策出臺(tái)仍具有不確定性。（張勤峰）

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