企業(yè)高杠桿率：如何形成？怎么化解？

　　編者按 我國債務(wù)問題是近年來業(yè)界和媒體關(guān)注的焦點(diǎn)之一。債務(wù)問題的形成既有歷史的因素，也有現(xiàn)實(shí)的原因。本報(bào)今日起特推出“關(guān)注債務(wù)問題”系列報(bào)道，分析我國債務(wù)問題的成因和結(jié)構(gòu)，并就如何降低企業(yè)的杠桿率、化解銀行不良貸款、控制債券違約風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散等方面采訪有關(guān)專家。

　　相對于政府和居民，我國非金融企業(yè)部門的債務(wù)率、杠桿率相對較高，問題也更為明顯。那么，目前國內(nèi)企業(yè)杠桿率究竟有多高，企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否可控，又該如何降低企業(yè)杠桿率，化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)？

　　企業(yè)杠桿率有多高

　　中國社會科學(xué)院學(xué)部委員李揚(yáng)認(rèn)為，我國負(fù)債部門中，問題最大的是非金融企業(yè)債務(wù)，其債務(wù)率2015年底高達(dá)131%。海通證券首席宏觀分析師姜超表示，經(jīng)測算，2015年底中國全社會負(fù)債率為248.5%，其中企業(yè)部門為127.8%，是高負(fù)債率的主要原因。

　　相對來說，其他部門的債務(wù)率并不太高。李揚(yáng)介紹，截至2015年底，我國債務(wù)總額為168.48萬億元，全社會杠桿率為249%。其中，居民部門債務(wù)率在40%左右，金融部門債務(wù)率約為21%，政府部門債務(wù)率約為40%。如果考慮到一些融資平臺債務(wù)及或有債務(wù)，通過一個折扣劃入政府債務(wù)總額，政府部門債務(wù)率會有較大幅度上升，達(dá)到57%。

　　縱向比較來看，非金融企業(yè)杠桿率最近幾年有上升趨勢。央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司副司長阮健弘近日表示，“我們關(guān)注到企業(yè)部門的債務(wù)上升的速度是比較快?！眹野l(fā)改委財(cái)政金融司副司長孫學(xué)工認(rèn)為，杠桿率偏高，特別是企業(yè)杠桿率偏高，增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，企業(yè)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)就會上升。2011年以來，在少數(shù)地區(qū)和個別行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)了局部債務(wù)鏈斷裂的情況。

　　從融資來源來看，非金融企業(yè)的債務(wù)來自3個方面：銀行傳統(tǒng)信貸、債券融資、表外融資（主要包括信托貸款、委托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等）。根據(jù)央行數(shù)據(jù)，截至2015年末，非金融企業(yè)貸款68.8億元。根據(jù)萬得債券市場統(tǒng)計(jì)，截至2015年末，非金融企業(yè)債券存量為14.63萬億元。另外，信托業(yè)協(xié)會和央行的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年末，非金融企業(yè)信托貸款5.39萬億元、委托貸款10.93萬億元、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票5.85萬億元。

　　企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否可控

　　企業(yè)杠桿率較高，而且近年來增長速度又比較快，那么，企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否可控？

　　“深入分析它的結(jié)構(gòu)、深入分析它的前世今生，我們對債務(wù)會導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心是不必要的?！崩顡P(yáng)明確表示。

　　中國人民銀行行長周小川表示，國際金融危機(jī)發(fā)生后，我國實(shí)施了大規(guī)模財(cái)政和貨幣刺激計(jì)劃，這可能導(dǎo)致了企業(yè)部門杠桿程度上升，一些行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩。如果存在過剩產(chǎn)能，企業(yè)就會虧損，導(dǎo)致資本受損，杠桿率就會上升。

　　另外，我國企業(yè)杠桿率較高，還有其他原因。比如，國有大型企業(yè)資本金，有很多來自銀行借貸；中國的儲蓄率較高，產(chǎn)生大量貸款；股權(quán)融資占比相對較低，等等。

　　周小川認(rèn)為，公司部門總體杠桿率比較高，但如果進(jìn)一步細(xì)分，中小企業(yè)因?yàn)闆]有過度貸款，杠桿率不算高，而傳統(tǒng)企業(yè)仍然處在改革和轉(zhuǎn)型階段，需要降低杠桿率。

　　在大型企業(yè)中，不同行業(yè)的杠桿率也有區(qū)別。銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東表示，研究規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)可以看出，傳統(tǒng)的周期性行業(yè)及其相關(guān)行業(yè)的上游工業(yè)企業(yè)杠桿率較高，而消費(fèi)服務(wù)業(yè)及其相關(guān)行業(yè)的下游工業(yè)企業(yè)杠桿率水平較低。

　　潘向東認(rèn)為，總體來看，我國債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍然處于相對可控的范圍之內(nèi)。2016年，鋼鐵和煤炭開采行業(yè)到期債務(wù)規(guī)模較大，但從分行業(yè)債券存量余額總體規(guī)模來看，這兩個行業(yè)僅位列第三、第四位。排在第一、第二位的是交通運(yùn)輸和電力行業(yè)，這兩個行業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)的可能性較低。

　　多措并舉去杠桿

　　廓清了企業(yè)部門杠桿率的成因和結(jié)構(gòu)，就可以有的放矢，分類施策。由于高杠桿成因比較復(fù)雜，去杠桿也需要多條腿走路。

　　周小川近日表示，在明確了問題之后，中央銀行和銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)就可以運(yùn)用適當(dāng)?shù)恼哂绊懡栀J行為，解決企業(yè)負(fù)債過高問題。

　　李揚(yáng)認(rèn)為，鑒于這些債務(wù)主要在企業(yè)部門，尤其是國企，因此處理債務(wù)問題要和國企改革密切結(jié)合。潘向東表示，結(jié)合當(dāng)前我國債務(wù)杠桿在不同部門與行業(yè)之間有所差異的現(xiàn)實(shí)情況，應(yīng)該力行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，對非金融企業(yè)，特別是國有企業(yè)實(shí)施過剩產(chǎn)能與過高杠桿的去化，引導(dǎo)非金融企業(yè)部門里資產(chǎn)負(fù)債率高企的相關(guān)行業(yè)的“僵尸企業(yè)”出清。

　　針對直接融資比例較低的問題，姜超認(rèn)為，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)是降杠桿的必經(jīng)之路，即增加權(quán)益融資比重、降低債務(wù)融資比重。權(quán)益融資的上升需要放開IPO限制，推行注冊制。同時(shí)，加快國企改革、增加國資證券化比率，并放開在國企和壟斷領(lǐng)域并購融資的限制。

　　央行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿認(rèn)為，企業(yè)部門去杠桿的路徑可能的選項(xiàng)包括，核銷部分“僵尸企業(yè)”不良貸款以降低企業(yè)部門杠桿率水平，發(fā)揮好地方國有資產(chǎn)管理公司和地方金融資產(chǎn)管理公司在企業(yè)破產(chǎn)重組和債務(wù)處置中的作用；大力發(fā)展多層次股權(quán)市場，合理引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，提高權(quán)益融資的比例；對部分產(chǎn)品具有市場、生產(chǎn)成本具有競爭力的企業(yè)，按市場化、法制化原則，由銀企雙方自主協(xié)商通過債轉(zhuǎn)股的方式來降低企業(yè)的債務(wù)水平；加大改革力度以硬化國企和地方平臺類企業(yè)的預(yù)算約束，降低這些企業(yè)過度負(fù)債的沖動，等等。

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