中概股回歸之路已經(jīng)坎坷異常，但歸來之后也并非高枕無憂。重新上市、尋求并購還是休養(yǎng)生息？退市之后的中概股需要重新規(guī)劃未來的方向。

　　是破釜沉舟轉(zhuǎn)身離開，還是持之以恒繼續(xù)堅(jiān)守？對于海外上市的中概股來說，這是一個(gè)值得思考的問題。

　　自2015年至今，在海外遇冷的中國概念股密集發(fā)起私有化退市潮，至少已有36家在美上市的中國概念股宣布私有化，數(shù)量甚至超過過去4年的總和。不過，只有4家完成退市、6家達(dá)成私有化協(xié)議、2家達(dá)成并購協(xié)議。

　　不僅在美上市的中概股結(jié)伴回歸，多家在香港上市的境內(nèi)企業(yè)也萌生退意。

　　今年3月末，萬達(dá)商業(yè)公告表明，萬達(dá)商業(yè)控股股東正初步考慮就H股進(jìn)行一項(xiàng)自愿全面收購要約，如經(jīng)落實(shí)，將可能導(dǎo)致公司私有化以及公司于聯(lián)交所除牌。此外，H股上市的工業(yè)鋁擠壓產(chǎn)品研發(fā)制造商中國忠旺、港口運(yùn)輸行業(yè)青島港也在考慮回歸計(jì)劃。

　　可是，對大多數(shù)中概股而言，不僅回歸之路異?？部?，國內(nèi)上市亦困難重重。

　　海外退市步步驚心

　　很多中概股歸心似箭，但回歸之路道阻且長。在美國，幾乎所有上市公司私有化都會伴隨著訴訟。近一兩年來，中概股密集的私有化不僅面臨著巨大的法律風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)，還引來了海外輿論的壓力，并且很可能給后續(xù)赴美上市的中國企業(yè)帶來陰影。

　　在美國上市的垂直電商概念中概股聚美優(yōu)品的私有化就陷入了輿論的漩渦。今年2月17日，聚美優(yōu)品收到CEO及股東紅杉資本等的私有化要約，價(jià)格為每ADS（美國存托股份——編注）7美元（1美元約合6.49元人民幣），而2014年5月上市發(fā)行價(jià)為22美元。另一只被“吐槽”的中概股是網(wǎng)絡(luò)社交平臺人人公司，其私有化價(jià)格為4.2美元，而2011年赴美上市時(shí)發(fā)行價(jià)為14美元。

　　諾亞財(cái)富研究與發(fā)展中心殷悅焓表示，根據(jù)美國證監(jiān)會的規(guī)定，私有化股東收購需要支付基于一段時(shí)間股價(jià)的溢價(jià)，并且全部資金要以現(xiàn)金形式支付，這對于股東的資金和財(cái)務(wù)狀況都有比較高的要求；上市和退市都需要大額的中介費(fèi)用，也給企業(yè)帶來較大壓力。

　　值得注意的是，很多中概股在私有化過程中還遭遇中小股東的激烈抗議。許多投資經(jīng)理要求上市公司在私有化交易中給出更高的溢價(jià)率，按照歷史較高水平，而非2015年股價(jià)大跌后的水平來估值。海外媒體報(bào)道稱，中概股們“擺脫國際市場投資人比吸引這些投資人更困難”。

　　今年1月8日，在納斯達(dá)克上市的中概股瑞立集團(tuán)宣布放棄私有化提議，理由是市況不利。瑞立集團(tuán)在2015年10月30日收到私有化要約，在11月3日就有律師公開征集瑞立集團(tuán)投資者免費(fèi)維權(quán)訴訟，號召投資者“您有權(quán)利提起訴訟要求賠償您的投資損失或提高收購價(jià)格并調(diào)查該交易是否侵犯了您的投資權(quán)益”。在2010年瑞立集團(tuán)股價(jià)曾達(dá)到12.89美元，而現(xiàn)如今其股價(jià)只有1.7美元。

　　此外，專家表示，中概股在拆除VIE（可變利益實(shí)體，是指境外上市實(shí)體與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體相分離，境外上市實(shí)體通過協(xié)議的方式控制境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體，使該運(yùn)營實(shí)體成為上市實(shí)體的可變利益實(shí)體——編注）過程中，需要引入部分境內(nèi)股東置換境外股東股份，中間涉及到股東的調(diào)整和業(yè)務(wù)重組。擬上市主體股權(quán)架構(gòu)是否清晰，實(shí)際控制人是否有變化，擬上市主體業(yè)績是否能連續(xù)計(jì)算，也會衍生出一系列的法律、財(cái)務(wù)和稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　歸來之后并非高枕無憂

　　中概股回歸之路已經(jīng)坎坷異常，但歸來之后也并非高枕無憂。重新上市、尋求并購還是休養(yǎng)生息？退市之后的中概股需要重新規(guī)劃未來的方向。

　　從理論上講，回歸之后的中概股要想重新登陸資本市場有獨(dú)立IPO上市和借殼上市兩種途徑。

　　清科研究中心分析師吳蒙表示，獨(dú)立IPO所需要的時(shí)間最長、要求最高，且申辦程序較為嚴(yán)格、復(fù)雜，但其優(yōu)點(diǎn)是股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰、獨(dú)立上市，并可以一步到位地回歸A股。這種方法比較適合成立運(yùn)作時(shí)間較長、歷史沿革明晰、具有雄厚資金實(shí)力、且并不急于在較短時(shí)間內(nèi)回歸A股的大型中概股公司。

　　2015上半年境內(nèi)A股的火熱行情，22家中概股提出私有化要約，而下半年A股遭遇重挫，中概股回歸熱情明顯受挫。

　　2015年底，境內(nèi)資本市場的重磅改革一一落地，中概股回歸才又呈現(xiàn)回暖跡象，但如今國內(nèi)IPO步伐放緩，憧憬中的A股注冊制和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板仍是鏡花水月。時(shí)至今日，國內(nèi)仍鮮見在海外成功退市而在A股完成獨(dú)立IPO的代表案例。

　　相比而言，當(dāng)前海外歸來的中概股更多的是尋求借殼上市之路。

　　借殼A股上市公司的管理較為寬松，且上市時(shí)間較短，但需要對收購企業(yè)的資產(chǎn)和人員進(jìn)行重整，能否成功的并購重組會面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。此外，由于殼公司費(fèi)用一般十分高昂，也會給企業(yè)造成較大的資金壓力。因此，借殼上市比較適合具備較強(qiáng)的資金實(shí)力、盈利能力、期望在較短時(shí)間內(nèi)回歸A股的企業(yè)。

　　目前在國內(nèi)實(shí)現(xiàn)借殼上市的代表案例是分眾傳媒。而分眾傳媒的借殼上市之路雖取得成功，但途中也遭遇過波折。2015年6月3日，A股上市公司宏達(dá)新材披露，分眾傳媒作價(jià)借殼宏達(dá)新材上市?？墒钱?dāng)月17日，公司及實(shí)際控制人朱德洪被證監(jiān)會調(diào)查，因公司涉嫌信息披露違規(guī)、朱德洪涉嫌違反證券相關(guān)法律法規(guī)。8月31日，宏達(dá)新材宣布重組失敗。最終分眾借殼七喜控股實(shí)現(xiàn)上市。

　　今年4月7日，A股上市公司世紀(jì)游輪宣布拿到證監(jiān)會批文，這意味著巨人網(wǎng)絡(luò)借殼回歸A股進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。

　　亟待注冊制和戰(zhàn)略新興板落地

　　2015年初，中國發(fā)布的新《外國投資法》提案將國外實(shí)際控制主體納入了監(jiān)管范圍，使得已利用VIE架構(gòu)海外上市的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大增，而未上市的企業(yè)對VIE架構(gòu)不得不更加慎重對待。

　　面對中概股回歸的渴望，國內(nèi)監(jiān)管層也伸出了橄欖枝。2015年6月，國務(wù)院常務(wù)會議明確提出：推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市。工信部宣布，決定在中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)開展試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，在全國范圍內(nèi)放開在線數(shù)據(jù)處理與交易處理業(yè)務(wù)（經(jīng)營類電子商務(wù)）的外資股比限制，外資持股比例可至100％。不過，國內(nèi)A股注冊制和戰(zhàn)略新興板尚未推出，這意味著中概股退市之后回歸A股的IPO之路依然艱難。

　　原上交所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、國務(wù)院中國制造2025戰(zhàn)略咨詢委員會委員胡汝銀呼吁，加快推出戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板和A股注冊制改革。他認(rèn)為，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板能便利海外中概股回歸，做強(qiáng)本土企業(yè)，提升中國市場的全球地位和全球吸引力。這是中國的長期戰(zhàn)略利益所在。

　　值得注意的是，雖然國內(nèi)IPO仍有較高門檻，但新三板是完全按照市場化規(guī)則發(fā)展起來的新市場，沒有歷史包袱。與主板上市相比，新三板上市門檻更低，上市節(jié)奏更快。截至2016年4月15日，中國新三板掛牌企業(yè)已達(dá)到6583家，數(shù)量遠(yuǎn)超過A股市場。達(dá)晨創(chuàng)投執(zhí)行合伙人、總裁肖冰說，新三板是國內(nèi)真正市場化的市場，也是注冊制的“試驗(yàn)田”。企業(yè)從排隊(duì)到正式登陸新三板大約需要一到三個(gè)月的時(shí)間，這速度比主板快得多。

　　殷悅焓認(rèn)為，以下三個(gè)因素可以提升中概股回歸的成功率。第一，在美股估值低。一方面便于境外主體退市私有化，另一方面也為回歸后公司獲利提供更大的可能性；第二，股權(quán)集中，大股東絕對控股。這樣可以減少私有化過程中的風(fēng)險(xiǎn)，提高執(zhí)行效率；第三，回歸標(biāo)的在國內(nèi)具有稀缺性。盡管目前國內(nèi)估值普遍高于海外市場，但回歸時(shí)也要考慮國內(nèi)投資者的投資偏好，以保證回歸后能夠獲益。

　　不過，需要提醒的是，并不是所有中概股都適合、并能成功回歸境內(nèi)的。

　　當(dāng)前，雖然很多中概股正在集結(jié)歸國，但也有不少企業(yè)依然堅(jiān)持著赴美上市的計(jì)劃，可是，數(shù)量比起“黃金時(shí)代”大打折扣。今年一季度，只有百濟(jì)神州和黃藥業(yè)兩家中國企業(yè)在美國上市。

　　如今，是留在國內(nèi)上市，還是義無反顧出海“遠(yuǎn)嫁”，對于有著赴美上市計(jì)劃的中國企業(yè)來說，成了一個(gè)艱難的抉擇。

　　在專家看來，美國資本市場這一重要海外融資陣地不能失守。近幾年來，美國資本市場已經(jīng)成為中國企業(yè)海外上市的第二大上市陣地，是重要的融資渠道之一。高科技企業(yè)、生物醫(yī)藥類創(chuàng)新企業(yè)在美國資本市場上可以享受較高的估值。凈利潤虧損但成長性強(qiáng)的企業(yè)在國內(nèi)上市無門，但在美國卻可能取得上市資格，獲得投資者的認(rèn)可。

　　據(jù)《國際先驅(qū)導(dǎo)報(bào)》