■ 一家之言

　　對于當前我國的債務(wù)風(fēng)險，不可小覷。我們已不可能再像前20年那樣，以房地產(chǎn)投資為主要手段拉動經(jīng)濟了，必須改變當前的房地產(chǎn)化經(jīng)濟及增長模式。當然，也不能押寶在債轉(zhuǎn)股計劃上。

　　從2009年以來，我國的銀行信貸擴張出現(xiàn)了前所未有的快速增長。在2009年-2013年5年的時間里，銀行的信貸增長總額就遠高前60年總和。2016年第一季度的社會融資規(guī)?？傤~、銀行信貸增長及個人住房按揭增長都達到了歷史最高水平。麥肯錫全球研究院一項針對債務(wù)發(fā)展趨勢的研究報告指出：自2008年以來，全球債務(wù)總額增加了約60萬億美元。這個量相當于全球GDP的75%，而中國債務(wù)則較為突出。

　　從2007年以來中國的債務(wù)增長了三倍，且其債務(wù)/GDP比率平均數(shù)高達285%，比其他全球主要經(jīng)濟體都要高。

　　根據(jù)IMF最新的金融穩(wěn)定性報告：在2870家非金融類企業(yè)樣本中，有590家企業(yè)（接近總數(shù)的20%）處于債務(wù)風(fēng)險中。而這些企業(yè)產(chǎn)生的利潤，遠低于企業(yè)自身的利潤承諾。以此類推中國各商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表上存在潛在風(fēng)險的貸款總額可能在1.5萬億-2.0萬億美元。

　　麥格里分析師維克托·什韋茨（Viktor Shvets）認為，目前中國絕大多數(shù)壞賬來自國有“僵尸企業(yè)”（不可持續(xù)經(jīng)營但仍在運行的企業(yè)）。一般說來，這些巨額國內(nèi)債務(wù)在經(jīng)濟增長強勁時可能被掩蓋。但是隨著近年來國內(nèi)經(jīng)濟增長放緩，產(chǎn)能過剩及“僵尸企業(yè)”過多，國內(nèi)銀行不良貸款問題也會慢慢浮出水面，其信貸違約的系統(tǒng)性風(fēng)險隨時都可能發(fā)生。

　　但是，當前有些政府部門似乎對債務(wù)問題不是太擔心，尤其是很多地方政府愿意相信房地產(chǎn)市場價格永遠會上漲而不會下跌，愿意相信與房地產(chǎn)市場有關(guān)的銀行不良貸款短時間也不會暴露出來。2016年春季，一、二線城市房地產(chǎn)再次大漲就可以證明。

　　毫無疑問，這種認識是糊涂的，也是危險的。要知道，近幾年銀行業(yè)的絕大多數(shù)貸款流入房地產(chǎn)市場，導(dǎo)致銀行的絕大多數(shù)抵押貸款都與房地產(chǎn)市場有關(guān)。在這種情況下，如果房地產(chǎn)市場一直繁榮及不進行周期性調(diào)整，房價就只會上漲而不下跌。如此一來，銀行業(yè)與房地產(chǎn)有關(guān)的貸款永遠是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，其問題永遠不會暴露出來。但是，當然不存在只漲不跌的房價。只要房地產(chǎn)市場出現(xiàn)周期性調(diào)整，房價出現(xiàn)下跌，那么那些流入房地產(chǎn)市場貸款及與房地產(chǎn)有關(guān)的貸款的問題很快就會顯現(xiàn)出來，房地產(chǎn)市場周期性調(diào)整也就成為必然。到那時，資金鏈可能斷裂，大量規(guī)模不大的房地產(chǎn)企業(yè)可能倒閉，銀行或再次出現(xiàn)巨量不良資產(chǎn)，導(dǎo)致信貸危機。

　　如果政府不能認真面對，找到化解的辦法，這有可能成為引發(fā)金融市場系統(tǒng)性風(fēng)險的誘因。

　　所以，對于當前我國的債務(wù)風(fēng)險，首先要有一個清楚認識，不可小覷。我們已不可能再像前20年那樣，以房地產(chǎn)投資為主要手段拉動經(jīng)濟了，必須改變當前的房地產(chǎn)化經(jīng)濟及增長模式。當然，也不能押寶在債轉(zhuǎn)股計劃上。

　　目前，政府大力推行的債轉(zhuǎn)股計劃，似乎要用債轉(zhuǎn)股解決巨額債務(wù)問題。但是，我們無法忽視的是：債轉(zhuǎn)股只針對可持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)，必須有企業(yè)重組計劃，而且必須按照公允價值轉(zhuǎn)換，銀行僅在有限時期內(nèi)持有股權(quán)。銀行的股權(quán)投資將占用更高的風(fēng)險準備金，這將減少放貸規(guī)模，時間一長，直接影響銀行本身的利潤指標和長遠發(fā)展。同時，銀行股權(quán)投資的風(fēng)險準備金也需要高達4倍。而這極有可能鼓勵銀行將這些業(yè)務(wù)移出資產(chǎn)負債表，或者通過復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)把股權(quán)投資轉(zhuǎn)移到其他信貸分類。一旦如此，無疑將會降低銀行業(yè)透明程度，增加監(jiān)管風(fēng)險的難度，反而增加銀行系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　與此同時，一些金融資產(chǎn)管理公司對債轉(zhuǎn)股解決債務(wù)問題產(chǎn)生了濃厚興趣，甚至撰文鼓吹債轉(zhuǎn)股只有好處。其實，金融資產(chǎn)管理公司沒有在債轉(zhuǎn)股企業(yè)組成董事會、選舉董事長和聘用總經(jīng)理的權(quán)利，沒有企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的制定和審批的權(quán)利，沒有對債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)的保值、收益和處置的權(quán)利。這說明在債轉(zhuǎn)股具體實施過程中，金融資產(chǎn)管理公司對企業(yè)的改組、管理、監(jiān)督缺乏權(quán)威性，并沒有對企業(yè)進行實質(zhì)性的干預(yù)，缺乏真正意義上的股東權(quán)利。加上銀行通常不具備經(jīng)營或企業(yè)重組的專業(yè)知識，銀行可能繼續(xù)為現(xiàn)在的關(guān)聯(lián)方提供貸款，客觀上允許“僵尸”企業(yè)存續(xù)和經(jīng)營，債務(wù)風(fēng)險并沒有真正消失。因此，債轉(zhuǎn)股或者不良貸款證券化并不是唯一的錦囊妙計，它們只是緩解國內(nèi)債務(wù)的一部分，切不可把寶都押在上面。

　　□顧雷（中國人民大學(xué)金融與證券研究所教授）