市場總是會將模糊的新聞解讀為想要的樣子。盡管美聯(lián)儲3月議息會議聲明和耶倫言論整體中性，并未釋放太多確定信息，但匯市、股市和大宗商品均表現(xiàn)亢奮，表明市場對無偏事實產(chǎn)生了有偏認知。筆者認為，美聯(lián)儲未亮牌，市場已All in，表現(xiàn)出對鴿派的極度偏愛，這反而加大了未來“失望”的可能。在美國經(jīng)濟主要數(shù)據(jù)接連超預期、國際金融市場動蕩有所緩和、外部掣肘因素漸次削弱、潛在通脹壓力有所上升、內(nèi)部風格漸趨傳統(tǒng)審慎的背景下，美聯(lián)儲未來加息路徑將動態(tài)調(diào)整，而政策風格將比市場想象得更鷹派。事實上，議息會議后，四位美聯(lián)儲高官發(fā)表了重要講話，其中3位就明確顯露出鷹派特征，4月或6月加息已然成為一種選項。

　　從行動上看，美聯(lián)儲應時而變，如預期般放松了政策弓弦，預測點陣顯示，今年加息次數(shù)從去年12月暗示的4次降為2次。從言論上看，美聯(lián)儲傳遞出的信息并未給出明確的政策指引。會議聲明確定了政策方向，但未確定政策力度。美聯(lián)儲肯定了美國經(jīng)濟的穩(wěn)健復蘇，除工業(yè)和工資增長等少數(shù)數(shù)據(jù)略顯頹勢外，主要經(jīng)濟指標均表現(xiàn)有力，這奠定了貨幣緊縮的物質(zhì)基礎(chǔ)。但耶倫言論格外謹慎，本質(zhì)上并未給出明確指引。耶倫認為：第一，美聯(lián)儲未來的加息依舊是個相機抉擇的過程，“沒有預設路徑”，未來4月、6月、7月、9月、11月和12月都有展開行動的可能，但也不確定；第二，美國經(jīng)濟整體復蘇穩(wěn)健，外部不確定性階段性緩解，但并未根本解除，實體經(jīng)濟既有下行風險，也有上行風險；第三，近期通脹數(shù)據(jù)一直處于高端，但也不能由此認為核心通脹率還會進一步上升；第四，美聯(lián)儲希望保持謹慎，但并不希望行動落后于曲線；第五，利率預測并非預設計劃或承諾。可見，耶倫言論非鷹非鴿，因模糊而顯得無偏和中性，這暗示美聯(lián)儲內(nèi)部尚未形成統(tǒng)一意見，盡管言論本身無偏，但市場卻始終對美聯(lián)儲放松政策充滿迫切的期待，所以，市場對此的解讀為，不鷹就是鴿。

　　從格林斯潘到伯南克再到耶倫，美聯(lián)儲近三任主席均給人以偏好寬松的印象，美聯(lián)儲在過去幾年也的確表現(xiàn)得非常鴿派。伯南克為拯救危機中的美國經(jīng)濟出臺了一系列超常規(guī)貨幣寬松政策，并在2010年至2011年全球加息大潮中始終保持零利率不變；而耶倫繼任美聯(lián)儲主席后，在退出QE和首次加息上表現(xiàn)格外謹慎。但筆者認為，決定美聯(lián)儲政策風格的，不是人，而是趨勢。美聯(lián)儲常年表現(xiàn)像老鴿，未來表現(xiàn)則可能像雛鷹。從政策方向看，美聯(lián)儲越是醞釀許久才改變貨幣政策，越是不會輕易改變政策方向，美國產(chǎn)出缺口已接近消失，重回寬松不僅不會帶來任何增長效應，還會憑空加大通脹效應，長期中得不償失，因此，任何關(guān)于降息、QE4或負利率的猜測都是不專業(yè)、不現(xiàn)實的，美國經(jīng)濟基本面早已符合持續(xù)加息的條件，政策制定者只要保有基本專業(yè)理性，就不會走任何形式的回頭路。

　　從緊縮節(jié)奏看，美聯(lián)儲加息路徑顯然是已有相機抉擇的動態(tài)路徑，然而，一個基本確定的特征是，美聯(lián)儲會比市場預期的要更鷹派些。原因在于：第一，近期公布的美國經(jīng)濟核心數(shù)據(jù)全都超預期，經(jīng)濟增長內(nèi)生性穩(wěn)定，通脹壓力意外上升，就業(yè)市場復蘇強勁，基本面支持美聯(lián)儲未來的緊縮；第二，春節(jié)后市場對中國經(jīng)濟和人民幣的認識趨向理性，中國因素難以像去年9月一樣對美聯(lián)儲政策決策帶來額外壓力；第三，大宗商品迎來超跌反彈，超調(diào)的經(jīng)濟風險存在趨勢性回補的內(nèi)生傾向，美聯(lián)儲不能對可能形成的新“供給沖擊”坐視不理；第四，美元指數(shù)在首次加息后漸進下降，美元過度升值帶來的經(jīng)濟、社會和政治壓力漸次緩解，賦予了美聯(lián)儲更加鷹派的可能；第五，據(jù)筆者對前瞻性泰勒規(guī)則的理論研究，受泰勒規(guī)則內(nèi)生機制和信息不對稱的影響，美聯(lián)儲在加息周期上具有比市場預期更強烈的鷹派基因?；谌绱朔治?，筆者判斷，美聯(lián)儲今年加息將超過市場目前預期的一次，上半年（4月或6月）就很可能會迎來今年的首次加息。

　　美聯(lián)儲貨幣政策具有顯著的外溢效應，是影響國際金融市場走勢的關(guān)鍵政策變量和左右他國政策選擇的重要外部變量。美國3月不加息，全球資本市場迎來短期喘息之機，處于寬松周期的經(jīng)濟體迎來短期政策調(diào)整窗口。而歐洲央行已先期有超預期的寬松舉動，負利率之余還普降三大基準利率，加大QE力度并向著QQE的方向進一步深化；日本央行維持了已于年初超預期的負利率政策，全球政策寬松側(cè)的重要經(jīng)濟體均在穩(wěn)步加大貨幣寬松力度。應該說，美聯(lián)儲這次不加息給寬松側(cè)的其他經(jīng)濟體進一步創(chuàng)造了步歐日后塵“有所作為”的機會。我國貨幣政策在穩(wěn)健靈活偏松的方向上也迎來了一個較為難得的政策窗口，考慮到前期超預期降準并未給人民幣匯率帶來太大壓力，降息潛在可能進一步加大。另一方面，未來美聯(lián)儲可能會比市場想象得更鷹派，風險偏好的短期恢復難以長期持續(xù)，已明顯回調(diào)的美元匯率存在波動走強的內(nèi)生動力，大宗商品市場和全球資本市場可能很快就將承受壓力□程 實（作者系盤古智庫學術(shù)委員）