原標(biāo)題：優(yōu)先股將提升新三板吸引力

　　雖然優(yōu)先股在發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)上存在已久，但對(duì)于中國(guó)資本市仍是新鮮事物。即使滬深市場(chǎng)，優(yōu)先股也僅有兩年的歷史。新三板推出優(yōu)先股，其開(kāi)創(chuàng)性意義怎樣強(qiáng)調(diào)也不過(guò)分。如果引導(dǎo)恰當(dāng)，毫無(wú)疑問(wèn)將提升市場(chǎng)吸引力。筆者認(rèn)為，我們需要厘清以下兩個(gè)問(wèn)題：新三板、掛牌企業(yè)和投資者為何需要優(yōu)先股？掛牌企業(yè)成功發(fā)行優(yōu)先股需考慮哪些因素？

　　新三板自成立以來(lái)，先后涌現(xiàn)出多種融資工具，包括定向增發(fā)、股份轉(zhuǎn)讓、私募債、股權(quán)質(zhì)押融資、資產(chǎn)證券化、與銀行合作增加企業(yè)授信額度等。在此基礎(chǔ)上，新三板為何需要優(yōu)先股？一是提供新的融資工具，增加企業(yè)的融資方式。二是引入短期內(nèi)無(wú)轉(zhuǎn)讓需求的投資者，培育價(jià)值投資氛圍，營(yíng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境。

　　掛牌企業(yè)為何需要優(yōu)先股？一是獲得新的融資工具，優(yōu)先股無(wú)到期日，企業(yè)相當(dāng)于獲得一筆穩(wěn)定的現(xiàn)金流。二是補(bǔ)充了資本，且不用考慮償還問(wèn)題，降低了資產(chǎn)負(fù)債率，可以降低財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。三是可以減輕普通股股價(jià)波動(dòng)壓力，且不影響普通股股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。

　　投資者為何需要優(yōu)先股？?jī)?yōu)先股股東可以優(yōu)先獲得股息，優(yōu)先獲得剩余財(cái)產(chǎn)分配，但是沒(méi)有選舉權(quán)和被選舉權(quán)，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)無(wú)參與權(quán)。中國(guó)大多數(shù)投資者所持股份較少，作為普通股股東，雖然擁有選舉權(quán)、被選舉權(quán)和參與權(quán)，但是很少行使，這些權(quán)利形同虛設(shè)。因此，投資者缺失這些權(quán)利并不重要，重要的是能得到哪些補(bǔ)償。只有當(dāng)優(yōu)先股股息穩(wěn)定且高于普通股投資的平均收益，或者公司存在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，優(yōu)先股才會(huì)對(duì)廣大投資者有吸引力，一些普通股股東才愿意轉(zhuǎn)為優(yōu)先股股東。

　　推出優(yōu)先股后，普通股股東和優(yōu)先股股東之間產(chǎn)生了“同股不同權(quán)、同股不同利”問(wèn)題，這類(lèi)似于2005年股權(quán)分置改革前流通股股東和非流通股股東之間的問(wèn)題。有人將這兩者進(jìn)行類(lèi)比，認(rèn)為優(yōu)先股是一種倒退，發(fā)行優(yōu)先股是一種新的圈錢(qián)手段，是一種變相的利益輸送。筆者不贊同這一看法。筆者認(rèn)為，非流通股股東的問(wèn)題是歷史遺留問(wèn)題，解決這一問(wèn)題是市場(chǎng)化的體現(xiàn)。如今推出優(yōu)先股，也完全是市場(chǎng)化行為。是否發(fā)行優(yōu)先股完全由企業(yè)決定，監(jiān)管部門(mén)沒(méi)有規(guī)定哪些企業(yè)必須發(fā)行優(yōu)先股。是否做優(yōu)先股股東，完全由機(jī)構(gòu)或個(gè)人決定，監(jiān)管部門(mén)沒(méi)有規(guī)定哪些人必須買(mǎi)優(yōu)先股。因此，推出優(yōu)先股是資本市場(chǎng)更加具有深度和廣度的體現(xiàn)，不是倒退，而是前進(jìn)。當(dāng)然，如果股價(jià)行情平穩(wěn)，優(yōu)先股股息高于普通股投資收益率，優(yōu)先股股息將減少普通股股東的收益。僅在這層意義上，優(yōu)先股將減少普通股股東的收益?？紤]風(fēng)險(xiǎn)與收益因素后，這不應(yīng)該成為反對(duì)優(yōu)先股的理由，因?yàn)楣蓛r(jià)上漲行情中，普通股漲幅通常高于優(yōu)先股，普通股股東可以獲得更多收益。

　　哪些公司發(fā)行優(yōu)先股容易成功？目前，發(fā)行優(yōu)先股的上市公司中，大多為銀行股，為何銀行業(yè)偏愛(ài)優(yōu)先股？筆者認(rèn)為，這與銀行業(yè)的特點(diǎn)有關(guān)。其一，銀行業(yè)有資本充足率的監(jiān)管要求，發(fā)行優(yōu)先股可以補(bǔ)充一級(jí)資本。其二，銀行業(yè)市盈率較低，估值較低，股價(jià)漲幅較小，投資者從股價(jià)上漲中獲得的收益較少，而優(yōu)先股的股息率略高，因此發(fā)行優(yōu)先股更容易成功。這給擬發(fā)行優(yōu)先股的公司提供了啟示。

　　在當(dāng)前市場(chǎng)行情下，業(yè)績(jī)較差、資產(chǎn)負(fù)債率較高、存在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的公司發(fā)行優(yōu)先股，理智的投資者不會(huì)買(mǎi)賬，發(fā)行計(jì)劃多半會(huì)擱淺。只有業(yè)績(jī)較好、股票估值較低的公司發(fā)行優(yōu)先股，才可能受到投資者青睞，并且投資者一定是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的，只愿獲得穩(wěn)定的收益，不愿承擔(dān)股價(jià)暴漲暴跌風(fēng)險(xiǎn)。再者，這一穩(wěn)定的收益一定略高于同期銀行存款利率水平或者普通股投資收益率，否則，如果“先而不優(yōu)”的話，投資者也不會(huì)買(mǎi)賬。

　　在優(yōu)先股發(fā)行對(duì)象上，掛牌企業(yè)除了吸引一些合格的個(gè)人投資者外，也應(yīng)擴(kuò)大視野，關(guān)注銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托、資管產(chǎn)品、保險(xiǎn)資金、社保資金、養(yǎng)老資金和企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者。如果機(jī)構(gòu)愿意認(rèn)購(gòu)優(yōu)先股，企業(yè)將獲得更充足的資金。新三板需創(chuàng)造條件，搭建掛牌企業(yè)和機(jī)構(gòu)投資者之間的溝通渠道，幫助投融資雙方實(shí)現(xiàn)共贏。

　?。ㄗ髡呦抵袊?guó)社科院公司治理研究中心特約研究員、中國(guó)勞動(dòng)關(guān)系學(xué)院教師）