三季度GDP公布之后，人民幣離岸與在岸價(jià)差加大。外管局最新公布的外匯收支數(shù)據(jù)，9月銀行結(jié)售匯逆差1092億美元，創(chuàng)2010年有記錄以來(lái)最大逆差，王小奕表示今年以來(lái)中國(guó)外匯資金呈現(xiàn)了一定幅度的流出趨勢(shì)，但這種跨境資金外流并不意味著是資本外逃。涉外收付款逆差明顯低于結(jié)售匯逆差，也表明不少外匯資金依然通過(guò)銀行存款等形式留在境內(nèi)金融體系，并沒(méi)有外流。

　　導(dǎo)讀

　　“事實(shí)上，中國(guó)資本外流絕沒(méi)有外界預(yù)測(cè)的那么嚴(yán)重。”目前由銀行體系售匯出來(lái)的大量外匯資金，仍在中國(guó)境內(nèi)循環(huán)，其中不少資金帶有“投機(jī)性匯率避險(xiǎn)目的”，只要央行能持續(xù)有效地穩(wěn)定人民幣匯率，扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)對(duì)人民幣大幅貶值的預(yù)期，這些外匯資金又會(huì)重新兌換成人民幣，資本外流壓力自然迎刃而解。

　　本報(bào)記者 陳植 上海報(bào)道

　　隨著美元加息預(yù)期升溫與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，有多少資本外流，至今仍是一個(gè)謎。

　　近日美國(guó)財(cái)政部預(yù)估，今年前八個(gè)月中國(guó)資本外流超過(guò)5000億美元?！斑@個(gè)數(shù)字夸張了?！币晃粐?guó)有銀行外匯交易員直言。

　　10月22日，外管局發(fā)布的今年前三季度外匯收支數(shù)據(jù)情況顯示，2015年前三季度，按美元計(jì)價(jià)，銀行結(jié)售匯逆差3015億美元，月均335億美元；銀行代客涉外收付款逆差636億美元，月均71億美元。

　　“即使將這兩項(xiàng)逆差數(shù)字疊加計(jì)算，也沒(méi)有5000億美元資本流出量?！彼赋觥８螞r，涉外收付款逆差明顯低于結(jié)售匯逆差，表明我國(guó)企業(yè)居民更多采取收匯不結(jié)匯、購(gòu)匯增加外匯存款、償還境內(nèi)外匯貸款等方式應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)，即不少外匯資金依然通過(guò)銀行存款等形式留在境內(nèi)金融體系，并沒(méi)有外流。

　　記者發(fā)現(xiàn)，央行此前發(fā)布的2015年前三季度金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告也顯示，截至9月末，外幣存款余額為6522億美元，同比增長(zhǎng)2.4%，尤其是前三季度外幣存款增加417億美元。這還不包括很多企業(yè)、個(gè)人并沒(méi)有將外匯存入銀行，而是留在自己身邊對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。

　　國(guó)家外匯管理局副局長(zhǎng)王小奕也表示，今年以來(lái)中國(guó)外匯資金呈現(xiàn)了一定幅度的流出趨勢(shì)，但這種跨境資金外流并不意味著是資本外逃。且外匯儲(chǔ)備下降幅度仍在可控范圍內(nèi)。

　　但這不意味著資本外流壓力得到緩解。10月21日，中國(guó)央行對(duì)11家金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展中期借貸便利操作共1055億元，不少境外機(jī)構(gòu)對(duì)此的解讀，是央行正在極力緩解9月資本大量外流所導(dǎo)致的外匯占款、境內(nèi)資金流動(dòng)性雙降窘境。

　　“事實(shí)上，中國(guó)資本外流絕沒(méi)有外界預(yù)測(cè)的那么嚴(yán)重?！币按逯袊?guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙揚(yáng)表示，目前由銀行體系售匯出來(lái)的大量外匯資金，仍在中國(guó)境內(nèi)循環(huán)，其中不少資金帶有“投機(jī)性匯率避險(xiǎn)目的”，只要央行能持續(xù)有效地穩(wěn)定人民幣匯率，扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)對(duì)人民幣大幅貶值的預(yù)期，這些外匯資金又會(huì)重新兌換成人民幣，資本外流壓力自然迎刃而解。

　　資本外流金額爭(zhēng)議

　　據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，銀行遠(yuǎn)期結(jié)售匯一季度逆差470億美元，二季度逆差收窄至215億美元，三季度逆差擴(kuò)大至993億美元；銀行結(jié)售匯一季度逆差914億美元，二季度逆差大幅收窄至139億美元，但到了三季度，結(jié)售匯逆差又突然驟增至1961億美元，月均654億美元。與此同時(shí)，銀行代客涉外收付款數(shù)據(jù)也呈現(xiàn)了同樣的波動(dòng)趨勢(shì)。

　　“但是，這不意味著中國(guó)出現(xiàn)大規(guī)模資本外流?！壁w揚(yáng)表示，相比新興市場(chǎng)國(guó)家，中國(guó)資本外流特征有著諸多不同。新興市場(chǎng)國(guó)家之所以出現(xiàn)資本外流，主要原因是大量境外資本在其經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)期間蜂擁而至，隨著這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)景氣度下滑，境外資本便迅速獲利回撤，帶來(lái)資本外流-經(jīng)濟(jì)衰退-本國(guó)貨幣貶值-金融市場(chǎng)動(dòng)蕩等一系列惡性循環(huán)。

　　中國(guó)的資本外流，更像是一種“體內(nèi)循環(huán)”，即國(guó)內(nèi)居民與企業(yè)需要美元資產(chǎn)對(duì)沖人民幣貶值風(fēng)險(xiǎn)，但這些美元資產(chǎn)除了少數(shù)流向境外，多數(shù)依然留在境內(nèi)。

　　值得注意的是，作為衡量國(guó)內(nèi)企業(yè)居民購(gòu)匯動(dòng)機(jī)的一項(xiàng)重要指標(biāo)——售匯率一季度僅為79%，二季度一度降到75%，但到了三季度，這個(gè)數(shù)值迅速回升至91%，這表示，受8月份人民幣匯率出現(xiàn)約4.6%貶值沖擊，不少國(guó)內(nèi)企業(yè)居民紛紛增加美元資金配置力度，對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。

　　然而，這些外匯資金未必悉數(shù)流向銀行存款體系。一家國(guó)有銀行外匯交易部人士透露，不少國(guó)內(nèi)企業(yè)寧愿向銀行貸款人民幣以維持日常經(jīng)營(yíng)資金需要，也不愿將外匯資金結(jié)匯成人民幣，或存入銀行賬戶，而是將這些外匯資金留在企業(yè)自有賬戶，在規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)伺機(jī)賺取匯差收益。

　　在他看來(lái)，三季度中國(guó)資本外流總額或許維持在1100-1200億美元左右。究其原因，由于人民幣資本項(xiàng)尚未完全可兌換，加之資本管制等因素，境外資本很難通過(guò)FDI（外商直接投資）等通道實(shí)現(xiàn)退出，只能更多通過(guò)地下錢莊、以及外債償還等方式。

　　“考慮到美元加息升值預(yù)期，不少累計(jì)大量外債的企業(yè)寧愿支付更高的人民幣貸款融資利率，也要籌措人民幣資金兌換成美元，提前償還外債，進(jìn)一步降低匯率風(fēng)險(xiǎn)所引發(fā)的企業(yè)更高債務(wù)壓力?！边@位外匯交易部人士分析。他與其中不少企業(yè)溝通時(shí)發(fā)現(xiàn)，考慮到美元加息預(yù)期升溫，這些企業(yè)非常擔(dān)心人民幣對(duì)美元匯率未來(lái)一年仍有約5%的貶值空間，等于自身外債融資成本又將額外增加5%。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，國(guó)內(nèi)企業(yè)借用的境內(nèi)外匯貸款余額累計(jì)下降418億美元，海外代付、遠(yuǎn)期信用證等進(jìn)口跨境融資余額累計(jì)下降728億美元，兩者疊加正好接近1100億美元。

　　“這也是一條最便利的資本外流路徑?！彼硎?，而且中國(guó)資本外流，不僅僅是基于美元升值的避險(xiǎn)目的，還有中國(guó)相關(guān)企業(yè)基于一帶一路戰(zhàn)略所進(jìn)行的境外投資與資本輸出。

　　趙揚(yáng)認(rèn)為，國(guó)內(nèi)居民、企業(yè)熱衷持有美元，本身也帶有一定的匯率避險(xiǎn)的投機(jī)性，只要人民幣貶值預(yù)期被扭轉(zhuǎn)，不少企業(yè)、個(gè)人又會(huì)將美元重新結(jié)匯成人民幣，不但能大幅緩解資本外流壓力，更能推動(dòng)人民幣匯率企穩(wěn)。

　　探秘央行干預(yù)路徑

　　美國(guó)財(cái)政部預(yù)估在7-9月期間，中國(guó)央行為支撐人民幣匯率穩(wěn)定，共消耗了約2300億美元外匯儲(chǔ)備。“央行到底動(dòng)用了多少外匯儲(chǔ)備干預(yù)匯率，現(xiàn)在不得而知?！鄙鲜鰢?guó)有銀行外匯交易員表示。但他發(fā)現(xiàn)，最近2個(gè)月不少交易日內(nèi)，外匯市場(chǎng)會(huì)突然出現(xiàn)一股神秘資金，大手筆賣出美元買入人民幣，令人民幣匯率迅速企穩(wěn)。

　　而且，這些神秘資金的交易策略并不復(fù)雜，即先通過(guò)大手筆買單令在岸人民幣匯率止跌回升，由此帶動(dòng)離岸人民幣匯率企穩(wěn)反彈，進(jìn)一步壓縮境內(nèi)外人民幣匯率之間的價(jià)差，令沽空人民幣套利的機(jī)構(gòu)變得無(wú)利可圖。

　　“市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，自8月11日人民幣匯改起，央行至少動(dòng)用1000-1200億美元外匯儲(chǔ)備干預(yù)匯市。”他表示。而且央行干預(yù)匯市的主要目的，除了促進(jìn)人民幣匯率穩(wěn)定，還有打擊越演越烈的人民幣境內(nèi)外匯差套利交易。

　　所謂人民幣境內(nèi)外匯差套利交易，即投資機(jī)構(gòu)或企業(yè)先在境內(nèi)購(gòu)匯（買入美元賣出人民幣），再通過(guò)境外售匯（買入人民幣賣出美元），一面套取境內(nèi)外人民幣匯率的價(jià)差，一面大幅壓低離岸人民幣匯價(jià)，迫使境內(nèi)人民幣即期匯率跟隨大跌。

　　但是，要真正遏制這種投機(jī)性套利行為，絕非易事。

　　這位國(guó)有銀行外匯交易員表示，去年底國(guó)際資本大舉沽空俄羅斯盧布的策略，就是先通過(guò)外匯市場(chǎng)不間斷地買跌盧布，迫使俄央行動(dòng)用大量外匯儲(chǔ)備干預(yù)匯市穩(wěn)定盧布匯率，但當(dāng)俄央行突然發(fā)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備被大量消耗而難以維系時(shí)，這反而成為投機(jī)資本有恃無(wú)恐沽空盧布的最大動(dòng)力。

　　“中國(guó)央行似乎吸收了這種經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)?！币患颐绹?guó)投行外匯交易部主管表示，8-9月期間，中國(guó)央行并沒(méi)有直接出面干預(yù)匯市穩(wěn)定人民幣匯率，而是通過(guò)國(guó)有大型銀行動(dòng)用自身現(xiàn)匯頭寸干預(yù)匯市，抵御外匯流出壓力，確保外匯儲(chǔ)備波動(dòng)幅度相對(duì)穩(wěn)定。

　　相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，9月份國(guó)內(nèi)銀行系統(tǒng)外匯占款下降約1200億美元，大大低于外匯儲(chǔ)備同期432億美元跌幅。與此同時(shí)，此前一個(gè)月央行與國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的人民幣遠(yuǎn)期合約大幅增至679億美元，是今年前7個(gè)月平均值的五倍。這預(yù)示著國(guó)有大型銀行先在外匯互換市場(chǎng)借入美元，再拋售美元買入人民幣穩(wěn)定匯率，與此同時(shí)它們又與央行達(dá)成遠(yuǎn)期協(xié)議對(duì)沖美元頭寸的消耗，維持自身現(xiàn)匯收支的均衡狀況。

　　“只要中國(guó)外匯儲(chǔ)備能維持在當(dāng)前3.5萬(wàn)億美元的規(guī)模，足以令投機(jī)沽空資本忌憚央行的干預(yù)匯市能力，不敢大舉做空人民幣?！边@位美國(guó)投行外匯交易部主管表示。

　　事實(shí)上，央行也在采取措施抬高沽空人民幣的操作成本，迫使投機(jī)力量盡早離場(chǎng)。此前，央行就出臺(tái)特急文件，要求開(kāi)展代客遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)（含財(cái)務(wù)公司）從2015年10月15日起交存20%外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，此舉正是抬高遠(yuǎn)期售匯沽空人民幣的操作成本，遏制投機(jī)沽空力量。目前，這項(xiàng)措施似乎產(chǎn)生不錯(cuò)的效果。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，9月份遠(yuǎn)期結(jié)售匯簽約逆差為154億美元，較8月份大幅下降77%。

　　“其實(shí)，9月份資本外流壓力已經(jīng)得到緩解，考慮到近期美元不大可能加息，加之人民幣很可能被納入SDR貨幣籃子，人民幣貶值與資本外流壓力還會(huì)得到進(jìn)一步緩解?！彼J(rèn)為。

　　但是，投機(jī)資本似乎并未就此停歇。隨著中國(guó)三季度GDP增速低于7%，外匯市場(chǎng)的離岸人民幣較在岸人民幣價(jià)差，一度又?jǐn)U大至約200個(gè)基點(diǎn)，吸引大量人民幣境內(nèi)外匯差套利交易卷土重來(lái)，無(wú)形間重燃資本加速外流壓力。(編輯 林虹)