誰也不曾料到，今年上半年狂飆激進(jìn)之后，A股很快就6月迎來了斷崖式的下跌。

　　“股災(zāi)”前發(fā)出的中期策略報(bào)告，標(biāo)題大多如《風(fēng)展紅旗如畫》、《擁抱美夢，牛途未停歇》、《日出江山紅似火》，這些報(bào)告中，少則10幾頁，多則60、70頁，各券商策略分析師從政策、貨幣、估值、資金等角度或詳細(xì)或扼要地闡述了股市走牛的原因，情緒積極、樂觀，詞匯間飽滿希望。

　　就如世人現(xiàn)如今所睹，A股遭遇了3次不同程度的深度調(diào)整。截至目前，上證綜指距6月份的最高點(diǎn)跌去41.19%，創(chuàng)業(yè)板跌去46.19%，市場目前處于箱體震蕩之中——與絕大多數(shù)分析師在幾個(gè)月前中期報(bào)告中寫到的情形大相徑庭。

　　對高估值的自問自答

　　以6月15日作為第一輪“股災(zāi)”的發(fā)生時(shí)間點(diǎn)，在此之前，已經(jīng)有一些券商分析師給出了他們的中期策略報(bào)告。毫無疑問，伴隨在分析師們的各種分析，牛市的呼聲在當(dāng)時(shí)達(dá)到頂峰。

　　5月24日，國泰君安策略小組發(fā)出了一份47頁的中期策略報(bào)告《風(fēng)展紅旗如畫》，在該報(bào)告中，國泰君安策略組上調(diào)上證綜指在三季度的目標(biāo)到5000點(diǎn)，上調(diào)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的目標(biāo)到4000點(diǎn)。

　　平安證券的分析師則更有信心，其預(yù)測下半年上證指數(shù)運(yùn)行中樞應(yīng)會(huì)在6000~8000 點(diǎn)范圍。他們給出的原因是，改革政策直接推升風(fēng)險(xiǎn)偏好和市場對于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型認(rèn)知使得預(yù)期不確定性下降帶來的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的進(jìn)一步下行是支撐市場的核心要素，增量資金入市尚未出現(xiàn)衰減跡象。

　　資金牛、杠桿牛被認(rèn)為是組成這輪牛市三個(gè)原因中的兩個(gè)原因。2015年3月以來，銀證轉(zhuǎn)賬資金劇增，行情推動(dòng)的增量資金由最初的產(chǎn)業(yè)資本、非標(biāo)資金、地產(chǎn)資金轉(zhuǎn)變?yōu)閭€(gè)人投資者的證券賬戶資金。

　　事實(shí)上，在5月中下旬券商發(fā)表中期報(bào)告之時(shí)，很多券商已經(jīng)意識(shí)到了估值太高、價(jià)格太貴的問題。譬如國元證券在中期策略中寫到：“當(dāng)前股市的上漲，依然是單純的估值提升的行情，或叫流動(dòng)性推動(dòng)的行情：無風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)下降是條件之一，股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降是條件之二。下半年這種行情能否持續(xù)，從技術(shù)層面看，要依靠估值提升是否可以持續(xù)。”

　　對于這個(gè)問題，一些券商自說自話，給出了自己的解釋。比如興業(yè)證券自問自答：怎么來理解A股此輪牛市的泡沫化?其回答是：“很多人現(xiàn)在擔(dān)心見頂，主要是因?yàn)楣善薄F’了。我們認(rèn)為，股票泡沫將是常態(tài)化。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段，在看到宏觀經(jīng)濟(jì)顯著改善之前，投資者懷揣著對中國轉(zhuǎn)型成功和改革成功的夢想，懷揣著對創(chuàng)新的崇尚，投資股市，這本身是一種全民創(chuàng)業(yè)，通過財(cái)富效應(yīng)吸引創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新?！?

　　興業(yè)證券進(jìn)一步稱，在理解牛市泡沫化延續(xù)時(shí)，其認(rèn)為牛市的過程中，政府會(huì)調(diào)節(jié)行情的節(jié)奏，抑制過度投機(jī)。因此泡沫會(huì)較長時(shí)間地存在，但是過程中會(huì)有波折，當(dāng)泡沫太大時(shí)，行情會(huì)有調(diào)整把泡沫“擠小”，然后再逐漸再把泡沫“吹大”。

　　而國元證券給出的回答是，目前股市已經(jīng)有了較為明顯的泡沫，對于估值泡沫的化解，需要盈利的提升，新興產(chǎn)業(yè)可以自我化解。

　　“股災(zāi)”后論牛市不停

　　實(shí)際上，還有一些券商在發(fā)布中期策略報(bào)告時(shí)，時(shí)間已經(jīng)是6月的中下旬甚至更后，但這樣券商分析師似乎“無視”暴跌，依然在報(bào)告中表示對行情充滿信心。

　　6月17日，興業(yè)證券策略團(tuán)隊(duì)在其70頁的中期策略報(bào)告中寫到，A股牛市趨勢不改，原因如下：一是周期性和結(jié)構(gòu)性因素疊加下的貨幣寬松;二是“被利用”的牛市，股市政策拐點(diǎn)未現(xiàn);三是并購重組的結(jié)果正反饋;四是存量財(cái)富再配置仍有較大空間;五是改革有序推進(jìn);六是對外開放趨勢不可逆。

　　廣證恒生也在6月19日發(fā)出了標(biāo)題是《牛在途中》的中期策略報(bào)告，在該報(bào)告中，其表示A股市場下半年將震蕩上行，市場由流動(dòng)性推動(dòng)逐步轉(zhuǎn)向盈利推動(dòng)，不過盈利周期推動(dòng)的系統(tǒng)性牛市需時(shí)較長。其預(yù)計(jì)下半年市場回撤的支撐帶在4500點(diǎn)區(qū)間，而向上空間有望突破歷史高位6124點(diǎn)。

　　華融證券同樣如此。其在7月1日發(fā)布的中期策略報(bào)告中依然寫到，A 股仍將處在上行通道，因?yàn)橐韵氯c(diǎn)：第一是基本面趨勢向好，但這種向好可能不是過去單純的經(jīng)濟(jì)增速的高增長，而是過渡到更有質(zhì)量、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的新常態(tài)，即從數(shù)量向好變成質(zhì)量向好;第二是流動(dòng)性寬松趨勢不變，會(huì)從有錢到越來越有錢;第三是全面深化改革背景下的政策面持續(xù)呵護(hù)，從任性到越來越任性。

　　第一輪”股災(zāi)“后堅(jiān)持牛市論的還有浙商證券。其給出的理由是，本輪A股牛市還未完成其服務(wù)國資國企改革、融資結(jié)構(gòu)變革及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與升級(jí)的使命，因此A股市場長牛格局延續(xù)的概率更高。

　　“短期內(nèi)，A 股市場經(jīng)過6月15日以來的深幅調(diào)整之后有望迎來企穩(wěn)回升。”浙商證券在中期策略報(bào)告中寫到。

　　不過，也有券商在第一輪股災(zāi)后表達(dá)了謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)。6月29日，國海證券在發(fā)出中期策略報(bào)告時(shí)便已經(jīng)這樣寫：”在高杠桿的情況下，下半年股市需要承受利率和監(jiān)管的沖擊。下半年有兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)沖擊股市：一個(gè)是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和美國加息導(dǎo)致的利率階段性上行，特別是當(dāng)兩個(gè)因素疊加時(shí)沖擊會(huì)較大;另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是監(jiān)管層對股市的監(jiān)管政策，特別對場外配資的整頓。

　　能否“愛在深秋”?

　　還有最后一個(gè)交易日，時(shí)間將進(jìn)入2015年的第四季度，各券商A股的四季度策略也開始逐漸浮出水面。

　　此前，興業(yè)證券知名策略分析師張憶東給出的一份名為“愛在深秋”的策略報(bào)告頗為引人注意。他認(rèn)為，深秋之前的股市，處于構(gòu)筑“ 市場底” 的黎明之前;三季度后期最遲到10月上旬，做空動(dòng)能將進(jìn)一步衰減，利空出盡，就像彈簧越壓反彈越有力，反彈動(dòng)能不斷孕育。

　　在這份名為《愛在深秋》的報(bào)告中，張憶東給出五個(gè)原因，來佐證他的結(jié)論。首先，當(dāng)前成交縮量，換手率降至歷史均值，顯示主動(dòng)性“殺跌”動(dòng)能已開始衰竭;其次，9月份清理場外配資導(dǎo)致的被動(dòng)“殺跌”動(dòng)能宣泄之后，“去杠桿”接近尾聲;第三，10月上旬，三季報(bào)風(fēng)險(xiǎn)可能還有一些擾動(dòng)，那時(shí)反彈時(shí)機(jī)已到了“右側(cè)”;第四是人民幣匯率還在回歸“穩(wěn)態(tài)”的過程中，宏觀層面的悲觀情緒正在緩解;第五是深秋之前，投資者信心也在筑底，“散戶化”市場的信心需要等賺錢效應(yīng)來強(qiáng)化。

　　浙商證券則認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)之有待基建投資的發(fā)力、寬松貨幣政策之有望實(shí)質(zhì)意義上延續(xù)和市場信心修復(fù)之時(shí)間是最好的理療師，共同構(gòu)成四季度A股市場運(yùn)行的宏觀背景。

　　浙商證券今年四季度投資策略報(bào)告標(biāo)題是《走在蓄勢之路上》。他們的預(yù)判是，四季度A股大盤將以震蕩筑底、積蓄量能為主要格局。對四季度A股行情既不過分樂觀，也不過分悲觀，市場走在蓄勢之路上。

　　“基本面分析角度，股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在當(dāng)前A股市場估值中起主導(dǎo)作用，股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對應(yīng)市場信心，需要宏觀外力來重塑;技術(shù)面分析角度，上證綜指整體處于下行通道，需要時(shí)間震蕩筑底、消化套牢盤。”浙商證券稱。