原標(biāo)題：分級(jí)基金的“進(jìn)與退”

　　兩個(gè)月內(nèi)的兩波下折潮，使得此前在“風(fēng)口”之上的分級(jí)基金，跌落至“浪尖”上：牛市號(hào)角下的高歌猛進(jìn)，成就了普通民眾原本難以企及的“陽(yáng)光化”杠桿夢(mèng)；而極端市況中的大面積下折，又使得對(duì)產(chǎn)品機(jī)制缺乏足夠認(rèn)識(shí)的投資者遭遇慘痛損失。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，分級(jí)基金的冰火兩重天，使得市場(chǎng)既不能對(duì)其客觀存在的問(wèn)題視而不見(jiàn)，也不應(yīng)輕言將其一刀切地摒棄。當(dāng)務(wù)之急，是在投資者教育、產(chǎn)品運(yùn)作制度安排和準(zhǔn)入門(mén)檻設(shè)定等方面進(jìn)行有更針對(duì)性的“升級(jí)”，使其日臻成熟完善。分級(jí)基金的進(jìn)退之間，正在考驗(yàn)監(jiān)管層、基金公司乃至投資者的理性、智慧和擔(dān)當(dāng)。

　　兩次不同的“壓力測(cè)試”

　　8月中下旬的一個(gè)晚上，滬上某基金公司辦公室內(nèi)依舊燈火通明。由于市場(chǎng)連續(xù)下跌，月內(nèi)多只分級(jí)基金觸發(fā)下折預(yù)警，該公司旗下某只規(guī)模較大的分級(jí)基金亦逼近下折閾值，公司上下如臨大敵，各相關(guān)部門(mén)都在為可能的下折做各種預(yù)案和壓力測(cè)試準(zhǔn)備。

　　就在一個(gè)月之前，行業(yè)遭遇首波分級(jí)基金下折潮，由于對(duì)產(chǎn)品運(yùn)作機(jī)制缺乏足夠認(rèn)知，不少投資者蒙受大幅損失。

　　“當(dāng)時(shí)很多投資者覺(jué)得自己的錢(qián)莫名其妙就沒(méi)了，于是鬧到證監(jiān)局討說(shuō)法，乃至引起坊間對(duì)相關(guān)產(chǎn)品一定程度上的負(fù)面觀感?！鄙鲜龌鸸臼袌?chǎng)部人士坦言，對(duì)于7月份的下折，基金公司和投資者都缺乏心理準(zhǔn)備。

　　因此，當(dāng)8月的又一波下折魅影顯現(xiàn)，基金公司的應(yīng)對(duì)姿態(tài)變得更加積極。

　　在上述基金公司的預(yù)案中，包括成立了多個(gè)投資者接待小組，每組都由部門(mén)總監(jiān)帶隊(duì)，公司副總掛帥督陣。由于擔(dān)心有投資者去監(jiān)管部門(mén)“鬧事”，預(yù)案還特地準(zhǔn)備了專車(chē)，隨時(shí)可以把投資者接到公司主動(dòng)做工作。

　　然而最終，那輛專車(chē)卻“沒(méi)派上用場(chǎng)”。

　　“確認(rèn)下折后，‘討說(shuō)法’的投資者很少，客服接到的不少是關(guān)于如何通過(guò)買(mǎi)A與B份額合并來(lái)減少下折損失的‘技術(shù)性問(wèn)題’?！苯y(tǒng)計(jì)顯示，上述公司旗下某只分級(jí)基金公告觸發(fā)下折次日，其A類份額的交易量激增5倍以上。

　　“這一次投資者的反應(yīng)要冷靜許多?！痹撊耸勘硎?/p>

　　這并非個(gè)案。從滬深幾家基金公司了解到，相比第一波下折潮，8月份的下折中投資者的情緒整體趨向理性，從此前的單純“聲討和發(fā)泄”轉(zhuǎn)為“積極自救”。

　　“上一波很多人會(huì)拍桌子讓基金公司賠償下折的損失，甚至有讓我們‘對(duì)天發(fā)誓’沒(méi)有坑騙投資者的，更多是在惶惑中的一種情緒發(fā)泄；而這次大家務(wù)實(shí)不少，并不是沒(méi)有鬧的，但大多數(shù)人真正開(kāi)始把重點(diǎn)放到研究這個(gè)產(chǎn)品的機(jī)制和下折應(yīng)對(duì)的措施上去了?！蹦戏揭患一鸸臼袌?chǎng)部人士也表示。

　　在滬上某家大型基金公司的副總看來(lái)，某種意義上，這兩波分級(jí)基金的下折潮是對(duì)分級(jí)基金投資者理性程度和分級(jí)基金流動(dòng)性管理的兩次壓力測(cè)試，“從結(jié)果上看，顯然第二次要平穩(wěn)很多”。

　　跑步跟進(jìn)的投資者教育

　　統(tǒng)計(jì)顯示，過(guò)去兩個(gè)月內(nèi)，有多達(dá)53只分級(jí)基金遭遇下折，其中7月份共計(jì)24只分級(jí)基金遭遇下折，8月份遭遇下折的有29只，且包括兩只百億以上規(guī)模的龍頭分級(jí)基金。

　　可見(jiàn)，相比前一輪下折，8月份的下折潮無(wú)論從涉及基金的數(shù)量還是規(guī)模，都有過(guò)之而無(wú)不及。那為何此次下折過(guò)程會(huì)更加平穩(wěn)？

　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，一個(gè)很重要的因素是，在經(jīng)歷前一次下折教訓(xùn)之后，監(jiān)管層、交易所和基金公司等所做的投教工作逐漸取得了效果，更多投資人了解了分級(jí)基金投資的規(guī)則、特性和風(fēng)險(xiǎn)。

　　事實(shí)上，7月份以來(lái)，在監(jiān)管層的推動(dòng)和交易所、基金公司等的努力下，分級(jí)基金的投資者教育被提到了一個(gè)新的高度。據(jù)了解，分級(jí)基金規(guī)模較大的基金公司幾乎全部創(chuàng)建了專門(mén)針對(duì)分級(jí)基金的自媒體平臺(tái)，以最高每日一文的頻率推送各種針對(duì)分級(jí)基金規(guī)則、機(jī)制、下折損益情景分析、下折應(yīng)對(duì)交易策略等方面的文章?；饦I(yè)協(xié)會(huì)充分利用自身信息平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)擴(kuò)大投教的影響和效果。

　　深交所和上交所分別在主流媒體開(kāi)辟專欄，請(qǐng)專家分析介紹分級(jí)基金的相關(guān)規(guī)則制度。兩大交易所的投教部門(mén)更是積極推出相關(guān)投教培訓(xùn)。據(jù)悉，7月24日，上交所在自己的交易大廳內(nèi)舉辦了一期專門(mén)針對(duì)分級(jí)基金、面向券商一線投資顧問(wèn)和客戶經(jīng)理的培訓(xùn)。這是上交所首次開(kāi)放交易大廳用作開(kāi)展投資者教育，足顯其對(duì)分級(jí)基金投資者教育的重視。

　　此外，在交易制度方面，深交所通過(guò)各種制度安排對(duì)下折風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行提示和預(yù)警。對(duì)距離下折較近的基金，安排基金公司每日發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)提示公告。對(duì)已經(jīng)下折的基金，增加其停牌時(shí)間并在交易簡(jiǎn)稱前加提示性“*”號(hào)，甚至在客戶交易端以跑馬燈形式提示交易風(fēng)險(xiǎn)。

　　“7月下折潮給行業(yè)最大的教訓(xùn)之一，就是投教要跟上?！痹跍弦换鸱治鋈耸勘硎荆骸按饲皹I(yè)內(nèi)普遍缺乏對(duì)分級(jí)基金快速發(fā)展的預(yù)期，因此在相應(yīng)的投教方面缺乏安排。分級(jí)基金快速擴(kuò)容又經(jīng)歷大面積下折后，業(yè)內(nèi)才普遍意識(shí)到問(wèn)題，開(kāi)始跑步前進(jìn)做投教。7月份明顯感到不少分級(jí)基金投資者不清楚產(chǎn)品運(yùn)作機(jī)制；但是經(jīng)過(guò)一個(gè)多月的大量投教之后，8月份下折，不論投資者還是基金公司，在應(yīng)對(duì)方面都從容了許多?！?/p>

　　激辯“價(jià)值”

　　需要指出的是，盡管二次下折各方應(yīng)對(duì)更加從容，但一度跌宕起伏的表現(xiàn)還是讓市場(chǎng)此前熱情擁抱分級(jí)基金的態(tài)度有所轉(zhuǎn)向，圍繞著該類產(chǎn)品的價(jià)值和意義，各方亦存不少爭(zhēng)議。

　　對(duì)于分級(jí)基金的最主要質(zhì)疑，源于分級(jí)B的杠桿特性。分級(jí)B的融資杠桿，與券商兩融和場(chǎng)外融資似有類似之處。然而，不少業(yè)內(nèi)人士指出，分級(jí)基金與兩融和場(chǎng)外融資亦有很大不同。

　　首先，分級(jí)基金因其在場(chǎng)內(nèi)上市交易而規(guī)模透明、容易監(jiān)控。

　　其次，分級(jí)基金的投資標(biāo)的是指數(shù)而不是個(gè)股。這使得投資人，特別是散戶投資人，得以避免因個(gè)股黑天鵝事件而踩地雷。對(duì)于沒(méi)有內(nèi)幕信息也難于獲得深入個(gè)股信息的普通散戶，這樣的指數(shù)化投資無(wú)疑是有幫助的。

　　此外，分級(jí)基金具備多元的投資方式，除了帶杠桿的B份額，還包括具備債性的A份額和普通指數(shù)基金屬性的母基金?！案鶕?jù)不同屬性可以有多種投資‘玩法’，這種多元性是分級(jí)基金最大的生命力，因?yàn)楦軛U而整體否定分級(jí)基金略顯偏頗”。滬上一位基金分析師指出。

　　“分級(jí)基金的投資‘多元性’，使其區(qū)別于簡(jiǎn)單杠桿，因此也區(qū)別于簡(jiǎn)單杠桿在市場(chǎng)中可能具有的‘助漲助跌’，”滬上一基金該分析師指出。

　　舉例來(lái)說(shuō)，2012年下半年在市場(chǎng)不斷下跌過(guò)程中，銀華深100分級(jí)基金規(guī)模從大約60億增長(zhǎng)到大約160億，不僅沒(méi)有“助跌”，反而成為“助漲”的力量，而在市場(chǎng)下跌中其規(guī)模上升的主要驅(qū)動(dòng)力之一即來(lái)自于分級(jí)A的折價(jià)套利需求。

　　無(wú)獨(dú)有偶，本輪6月中旬到7月初的市場(chǎng)下跌過(guò)程中，市場(chǎng)中最大的分級(jí)基金富國(guó)國(guó)企改革場(chǎng)內(nèi)份額從大約320億份逆市增加至大約450億份，反而為A股市場(chǎng)提供了大約130億新增資金，難言其“助跌”。

　　“分級(jí)基金下折后的份額贖回，其實(shí)并不是分級(jí)基金下折的必然結(jié)果?！睖夏持行突鸸静呗允潜硎荆骸吧辖凰哪富鹕鲜芯涂梢砸欢ǔ潭壬辖鉀Q下折贖回的問(wèn)題?！?/p>

　　另外，有些產(chǎn)品設(shè)計(jì)，比如申萬(wàn)深成指分級(jí)在一定閥值之下的“同漲同跌”， 就避免了下折贖回問(wèn)題。由于分級(jí)的杠桿方分級(jí)B和融資方分級(jí)A都在場(chǎng)內(nèi)上市交易，二者的風(fēng)險(xiǎn)收益在市場(chǎng)上公開(kāi)定價(jià)，不同的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)不同的補(bǔ)償，更加清晰透明。

　　事實(shí)上，目前包括國(guó)泰、富國(guó)、鵬華、信誠(chéng)等多家基金公司，都在逐漸把旗下分級(jí)基金打造成公司的一個(gè)子品牌，也正是由于分級(jí)基金的獨(dú)特構(gòu)造和多元投資方式，上述公司也都形成了各自的分級(jí)基金投資社群，各種專業(yè)、“草根”的投資者在社群平臺(tái)上交流其對(duì)分級(jí)產(chǎn)品的投資心得。

　　“一定意義上，分級(jí)基金已成為一個(gè)細(xì)分的投資生態(tài)，這是其多元化產(chǎn)品屬性的衍生結(jié)果。”上述分析師表示。

　　誰(shuí)的分級(jí)基金？

　　對(duì)于分級(jí)基金的另一大質(zhì)疑，在于投資者適用性原則的缺位。

　　事實(shí)上，前文所述分級(jí)基金的“多元玩法”本身，也對(duì)投資者的能力提出了一定要求。“分級(jí)基金獨(dú)具的合并、拆分、套利等操作技巧都需要投資者充分學(xué)習(xí)和掌握，此前部分投資者完全把分級(jí)當(dāng)股票買(mǎi)，不知道有”下折“，單純?yōu)榱恕┓磸棥つ抠I(mǎi)入面臨下折的B份額，這些人顯然不適合投資分級(jí)”。

　　那么，該如何設(shè)定投資者門(mén)檻呢？

　　傳統(tǒng)上，投資者門(mén)檻以交易起始金額劃定。然而對(duì)于分級(jí)基金這一特殊投資品種，不少業(yè)內(nèi)人士則并不支持這種門(mén)檻設(shè)定方式。

　　從各家基金公司了解到的情況來(lái)看，B類份額持有人當(dāng)中，持有5萬(wàn)元以下的人數(shù)基本占總?cè)藬?shù)的80%以上。如果設(shè)置諸如5萬(wàn)元的門(mén)檻，將會(huì)排除絕大多數(shù)投資者，使其失去陽(yáng)光化運(yùn)作杠桿的工具。

　　“如果設(shè)置了分級(jí)B交易門(mén)檻的限制，相當(dāng)于剝奪了資金額較小的投資者擁有杠桿的權(quán)利，我們認(rèn)為可能并不合適?！睖夏持行突鸸靖笨偙硎尽?/p>

　　“其實(shí)兩波下折‘中招’的大資金屢見(jiàn)不鮮，以資金量大小來(lái)判斷適不適合投資分級(jí)基金可能并不是最好的方法?！蹦戏揭患一鸸臼袌?chǎng)部人士表示。

　　此外，由于分級(jí)基金的風(fēng)險(xiǎn)收益與普通股票差異較大，因此通過(guò)股票投資經(jīng)驗(yàn)的長(zhǎng)短來(lái)作為門(mén)檻標(biāo)準(zhǔn)也并未得到大多數(shù)人的支持。

　　目前看，業(yè)內(nèi)比較贊成的分級(jí)基金投資者適當(dāng)性管理核心在于通過(guò)投資者教育和考試，提升投資者對(duì)于產(chǎn)品基本規(guī)則的認(rèn)知，從而篩選出了解分級(jí)基金、對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)有清醒認(rèn)識(shí)的投資者。

　　“分級(jí)基金本身有其存在的價(jià)值，同時(shí)它的產(chǎn)品設(shè)計(jì)有完善空間，如能在杠桿比例、投資者適當(dāng)性、信息披露和交易制度上予以進(jìn)一步調(diào)整完善，此類產(chǎn)品還有很大的發(fā)展空間?！鄙鲜龌鸱治鰩煴硎?。