在資本市場，漲跌是常態(tài)，大幅震蕩波動也難以避免。環(huán)顧全球資本市場的監(jiān)管和治理，一個為越來越多人所接受的看法是，市場的自我修復(fù)機制和監(jiān)管當(dāng)局在特定情況下的介入各有其不同的角色。二者有機結(jié)合，才能更好地促進資本市場健康發(fā)展。

　　縱覽全球資本市場演進的歷史，國際社會在資本市場的治理中積累了許多經(jīng)驗和教訓(xùn)。歷史上也一度有不干預(yù)立場占據(jù)主導(dǎo)的時代，但隨著金融市場的發(fā)展日趨復(fù)雜，全球資本市場的聯(lián)動加強，適當(dāng)干預(yù)的必要性得到確認。

　　美國：歷經(jīng)坎坷搭建框架

　　在美國資本市場發(fā)展進程中，有過多次劇烈的波動乃至股災(zāi)，其中尤為突出的有上世紀20年代末至30年代初經(jīng)濟大蕭條時期的股市崩盤、1987年10月19日的“黑色星期一”和2008年下半年國際金融危機爆發(fā)引發(fā)的股市急劇下行。

　　1987年10月19日，紐約股市崩盤，影響波及全球。道瓊斯指數(shù)一天之內(nèi)重挫508．32點，跌幅達22．6％，為金融史上最著名的股災(zāi)之一。

　　10月20日開盤時，美聯(lián)儲出面發(fā)表聲明：“依據(jù)作為中央銀行的責(zé)任，美聯(lián)儲今日確認隨時準(zhǔn)備提供流動性，支持經(jīng)濟和金融體系?！奔~約證交所也采取措施，限制在現(xiàn)貨市場和期指中套利的投機者利用電子自動對盤系統(tǒng)自動拋售，芝加哥期權(quán)交易所的交易后來也暫停，部分斬斷了現(xiàn)貨和期貨市場的聯(lián)系。再加上一些企業(yè)自19日下午已經(jīng)宣布股票回購計劃，美國股市20日的交易日中間最終形成實質(zhì)性支撐。

　　美聯(lián)儲高級經(jīng)濟學(xué)家馬克·卡爾森說，這一次美聯(lián)儲的應(yīng)對被認為是適當(dāng)?shù)?，避免了更為嚴重的后果。而這一次的干預(yù)也被認為至少部分吸取了美國在經(jīng)濟大蕭條時期不干預(yù)股市導(dǎo)致經(jīng)濟長時期無法擺脫蕭條的教訓(xùn)。

　　在歷史上一度奉行不干涉立場的主要是發(fā)達市場，投資者已經(jīng)有了相對成熟的風(fēng)險意識，機構(gòu)投資者和有決策能力的投資者是市場主體。即便在美國，也不是不干涉。一定意義上說，監(jiān)管機構(gòu)建立了更為完善的架構(gòu)，更善于通過微妙的手段來引導(dǎo)市場向良性循環(huán)提升，讓市場自我修正。

　　全球金融危機也使人們開始相信各國政府應(yīng)攜手合作應(yīng)對可能突然出現(xiàn)的金融市場崩盤。進入21世紀，美國在面臨“9·11”恐怖襲擊之后注重迅速介入，尤其注重平穩(wěn)市場情緒。2008年金融危機中，歐美發(fā)達國家更是紛紛拋棄不干預(yù)市場的原則，提供充足的流動性，乃至入市接盤，對一些公司國有化。

　　日本：循序漸進規(guī)范運作

　　上世紀90年代日本經(jīng)歷股災(zāi)，由于當(dāng)時缺乏治理經(jīng)驗，日本政府采取措施較為緩慢，也在一定程度上影響了日本實體經(jīng)濟的中長期發(fā)展。不過，日本政府汲取教訓(xùn)逐步建立防治措施。

　　首先，退場機制和救市救企機制結(jié)合運作，其中退場機制包括修正本國會計準(zhǔn)則和其他相關(guān)稅務(wù)會計制度；提高主板市場上市標(biāo)準(zhǔn)；加強對上市企業(yè)財務(wù)報表真實性披露的審計力度，并加強對審計機構(gòu)自身合規(guī)與否的監(jiān)視；對主板二板上市企業(yè)被發(fā)現(xiàn)有隱蔽性賬外負債進行市場黃牌公告。

　　其次，日本政府加大宣傳力度，與國內(nèi)外資本市場直接對話以及官民協(xié)同行動。日本政府動員官方網(wǎng)站或全國性媒體進行政策介紹，表明政策意圖及政策數(shù)值目標(biāo)，提供政策實施時間表和有資金計劃背書的路線圖，讓市場增強對政策效果的預(yù)期感和信心，自主進行與政府政策相向的市場行為。

　　日本丸紅綜合商社市場業(yè)務(wù)部中國組負責(zé)人成玉麟表示，金融強國注重從四個方面進行努力，以確保資本市場長期繁榮：市場運作規(guī)范機制的公正信賴性；市場發(fā)展的可持續(xù)性；資本市場的自由度和魅力性，包括可供選擇的豐富金融信息、金融商品和相關(guān)金融服務(wù)；資本市場參與者的廣泛性、主流投資者的合理結(jié)構(gòu)、投資者本身的智性和技巧成熟度。

　　香港：因時因地全面出擊

　　中國香港特別行政區(qū)在上世紀90年代東南亞金融危機中的入市干預(yù)被公認為是成功案例。根據(jù)中國香港特別行政區(qū)的貨幣發(fā)行局機制，香港發(fā)行的所有港幣，當(dāng)局都承諾以固定匯率兌現(xiàn)美元，從而將美元作為一個錨。這樣的好處是可以避免幣值劇烈波動，但壞處是在貨幣政策上失去自主調(diào)整的余地。在東南亞金融危機中，同樣奉行固定匯率制的泰國遭到投機者攻擊，雖然泰國監(jiān)管當(dāng)局和區(qū)域一些國家都進行干預(yù)，但國際炒家投入巨資興風(fēng)作浪，泰國當(dāng)局被迫放棄固定匯率，金融市場隨之劇烈動蕩，經(jīng)濟損失之大令人震驚。

　　國際炒家也在市場上對港元發(fā)起攻擊，由于香港有足夠的外匯儲備，當(dāng)局接盤港元，聯(lián)系匯率制仍得以維持。不過，在聯(lián)系匯率機制下，隔夜拆借利率也大幅上升。這對香港股票市場造成了壓力，而國際買家已經(jīng)在市場上做空香港股票。

　　香港特區(qū)政府最終還是決定入市干預(yù)，并得到中央政府的支持，辦法是接手港股的賣盤，從而推高港股，讓做空者無功而返。

　　這樣的做法在當(dāng)時面臨一定的輿論壓力。不過，多年以后香港做法的正確性得到確認，這也改變了過去人們認為無論如何政府也不應(yīng)該入市直接接盤的看法。資本市場的監(jiān)管政策最重要的乃是適合自身實際狀況，包括資本市場發(fā)展的成熟度，投資者的風(fēng)險偏好和風(fēng)險意識。市場情緒瞬息萬變，監(jiān)管者的根本角色是營造一個健康的市場環(huán)境，維持市場秩序，讓資本市場和實體經(jīng)濟良性互動，協(xié)調(diào)發(fā)展。