“咱們也搞個公司上新三板吧！”虧損企業(yè)可以掛牌，且不執(zhí)行審批制，讓很多人覺得在新三板掛牌輕而易舉。

　　然而，當(dāng)記者一頁頁翻看全國中小企業(yè)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)披露的申請掛牌企業(yè)反饋意見時發(fā)現(xiàn)，新三板掛牌遠(yuǎn)非人們所想象的那樣可以“任性”。這千余條反饋意見傳遞出的監(jiān)管層對新三板掛牌的監(jiān)管思路清晰可見：披露完整、真實；責(zé)任到位；監(jiān)管透明?？傊?，要想在一個制度逐步完善的資本市場站住腳，無論什么“制”，都不是一件容易的事。而且，在一個以披露為本的制度之下，信息披露人的法律責(zé)任更加凸顯。

　　中介機構(gòu)專業(yè)水準(zhǔn)受考驗

　　在新三板掛牌，相關(guān)公司的信息披露要做到完整、真實，不僅是對公司本身的要求，更是對保薦券商、會計師等中介機構(gòu)的專業(yè)水準(zhǔn)提出了高要求。在上述千余條反饋意見中，對中介機構(gòu)的要求不在少數(shù)。

　　“公司持續(xù)虧損，且2013年虧損波動巨大，請主辦券商說明推薦的理由……”這是專業(yè)形象服飾采購商上海創(chuàng)僑實業(yè)反饋意見中的一句話。而全國中小企業(yè)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)披露情況顯示，該公司已經(jīng)有過4次反饋意見。

　　在浙江明爍節(jié)能的反饋意見中，“請主板券商、會計師補充說明對收入真實性的核查程序，函證實施程序及結(jié)果，對公司銷售收入真實性發(fā)表意見”的要求，同樣明示了券商所須承擔(dān)的法律責(zé)任。

　　這樣的句子，在每一份反饋意見中，幾乎都是“標(biāo)配”。

　　在反饋意見中，券商等中介機構(gòu)需要“作證”的內(nèi)容涉及多個方面，如“請主辦券商對公司報告期內(nèi)毛利率變動是否合理、是否符合行業(yè)經(jīng)營特征發(fā)表明確意見”；廣東健博通科技的會計師被要求披露“采取了何種必要的審計程序?qū)就怃N進(jìn)行核查，分析判斷是否存在虛假銷售、虛假增收的情形，并對真實性發(fā)表意見”，等等。而且，監(jiān)管層要求中介機構(gòu)“作證”直面的均是“是”或“不是”的回答。

　　按照要求，主辦券商等中介機構(gòu)的核查并發(fā)表意見文件，有統(tǒng)一的格式，從內(nèi)容上分為：盡調(diào)過程、事實依據(jù)、分析過程、結(jié)論性意見以及補充披露情況5個部分。

　　有意思的是，記者發(fā)現(xiàn)，一些公司的反饋意見會出現(xiàn)第N次和第N+1次的問題幾乎相同的情況，不知是不是因為監(jiān)管對有“照本宣科”式嫌疑的反饋意見回復(fù)不容忍所致。如此看來，新三板要求中介機構(gòu)“明確意見”的態(tài)度還是非常堅決的。

　　與此同時，監(jiān)管對一些重大問題的提問尖銳而直截了當(dāng)。在成都蜀虹裝備的反饋意見中，明確提出：會計師補充核查公司相關(guān)重大業(yè)務(wù)合同，是否存在虛假銷售、跨期銷售，收入確認(rèn)、成本費用的歸集與劃分是否合理，企業(yè)會計核算是否規(guī)范，是否存在人為調(diào)節(jié)利潤的情形等；公司票據(jù)增長快且余額較大，要求核查應(yīng)收票據(jù)是否具有真實交易背景，是否存在虛構(gòu)票據(jù)行為。事實上，諸如“虛假”、“調(diào)節(jié)利潤”等字眼，不止在一家公司的反饋意見中出現(xiàn)。

　　在有著6次反饋意見的貴州黑碳節(jié)能減排公司的反饋意見中，記者還看到了更加不留情面的問題：“請主辦券商對其是否符合主辦券商資格發(fā)表意見?！敝鬓k券商需直面的壓力可見一斑。

　　魎鵪笠敵胱災(zāi)ど存能力

　　魎鴯司可以在新三板掛牌，并不等于虧損公司可以放棄盈利的努力，相關(guān)反饋意見的數(shù)量同樣不少。

　　“公司報告期內(nèi)持續(xù)大額虧損，未分配利潤持續(xù)為負(fù)，報告期存在資不抵債情形，銷售費用巨大。請公司結(jié)合虧損原因、未來發(fā)展情況、未來發(fā)展方向、公司就目前持續(xù)虧損原因所制定的應(yīng)對措施及改進(jìn)方案等對公司持續(xù)經(jīng)營能力進(jìn)行詳細(xì)分析說明；請公司結(jié)合報告期內(nèi)收入、支出及未來發(fā)展規(guī)劃編制未來發(fā)展盈虧平衡計劃表；請公司說明公司未來發(fā)展中資金來源情況?！蹦玫?次反饋意見的安徽來購商業(yè)連鎖公司收到了這樣的反饋意見。

　　在江蘇索爾新能源公司的反饋意見中，監(jiān)管意見更是指出：公司報告期內(nèi)連續(xù)虧損，經(jīng)營性現(xiàn)金流為負(fù)，要求結(jié)合公司財務(wù)狀況，“分析是否存在資金鏈斷裂、到期不能償還債務(wù)的風(fēng)險?！?/p>

　　顯然，相比目前A股主板、創(chuàng)業(yè)板公司的3年盈利要求，沒有盈利記錄的新三板公司在此對持續(xù)經(jīng)營能力的分析和披露，顯得更加重要；相應(yīng)的，主辦券商等機構(gòu)就此發(fā)表的意見責(zé)任也相對更大。而大段大段的問答，也一再提醒公司：不怕虧損，就怕沒有生存能力。于是，凡是虧損公司，生存能力都是必須交代清楚的頭等大事兒。

　　對于很多企業(yè)來說，要想“自證”生存能力，是一項系統(tǒng)工程，因為隨著監(jiān)管透明度的提高，考量因素不僅包括公司自身的核心競爭力和創(chuàng)新性內(nèi)容，還包括公司自身的下游客戶、行業(yè)、市場空間等，如大連固瑞被要求“結(jié)合下游房地產(chǎn)市場景氣度補充披露收入與凈利潤波動成因”。此外，對于虧損公司未來發(fā)展中如何獲取資金，如大股東資金支持及未來發(fā)展中股東資金實力及資金支持情況等，也都被監(jiān)管關(guān)注。這意味著，企業(yè)的運作方針和市場地位規(guī)劃，都將在公開對照監(jiān)督之中，披露情形的真實與否，如何履行，白紙黑字，一覽無余。

　　記者注意到，與現(xiàn)有上市公司或掛牌企業(yè)進(jìn)行對比，是申請掛牌企業(yè)“自證”的一個重要方式，因此常被要求提供參照案例。在虧損企業(yè)寧波珈誠生物的反饋意見中，就要求其“結(jié)合同行業(yè)可比上市公司或掛牌企業(yè)情況補充分析公司業(yè)績的合理性與真實性”，而珈誠生物選擇的參照系是創(chuàng)業(yè)板上市公司九強生物。

　　對于申請文件中出現(xiàn)的一些關(guān)鍵數(shù)據(jù)“異動”，監(jiān)管要求同樣需要結(jié)合細(xì)分行業(yè)特點、同行業(yè)上市公司相關(guān)情況分析其合理性。如，發(fā)生5次反饋意見的廈門環(huán)資礦業(yè)被明確要求結(jié)合鐵礦石價格走勢、同行業(yè)公司可比數(shù)據(jù)，從價格、銷量角度定量分析公司營業(yè)收入波動原因。為此，廈門環(huán)資礦業(yè)選擇了三家上市公司海南礦業(yè)、華聯(lián)礦業(yè)和金嶺礦業(yè)進(jìn)行數(shù)據(jù)對比，其反饋意見回復(fù)材料亦達(dá)23頁之多。

　　讓人印象格外深刻的是，對申請掛牌企業(yè)外銷業(yè)務(wù)的監(jiān)管。在收到5次反饋意見的西安天一生物案中，監(jiān)管要求公司對報告期內(nèi)的外銷收入進(jìn)一步按國別補充分類（如適用），補充披露報告期內(nèi)銷、外銷的毛利率差異，并對可能存在的較明顯的差異進(jìn)行分析說明；并強調(diào)：請全面核查公開轉(zhuǎn)讓說明書中的國外企業(yè)全稱。而從記者翻閱的千余份反饋意見看，這些似乎已經(jīng)成為外銷業(yè)務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管事項。

　　在很多時候，監(jiān)管的種種努力頗具風(fēng)險提示意義。如在古麒羽絨的反饋意見中，監(jiān)管提出：公司收入確認(rèn)以發(fā)貨為時點，關(guān)注發(fā)貨時相關(guān)風(fēng)險報酬是否已轉(zhuǎn)移，收入確認(rèn)時是否符合相關(guān)規(guī)定。對于廣東卓耐普智能，監(jiān)管的要求是：“請披露在行業(yè)過度競爭的情況下公司收入、凈利潤保持穩(wěn)定增長的原因?！弊龀隽斯咎幱凇斑^度競爭行業(yè)”的提示。而收到4次反饋意見的鎮(zhèn)江三維輸送裝備股份有限公司，被監(jiān)管注意到“公司的股權(quán)架構(gòu)安排是否構(gòu)成返程投資”的問題，提醒警惕資本外逃的可能性。

　　小貸公司重在經(jīng)營風(fēng)險提示

　　在新三板，小貸公司的掛牌熱情高漲。記者看到，南通和信科技小額貸款股份公司、連云港市東?？h水晶之都農(nóng)村小額貸款股份公司、鎮(zhèn)江市丹徒區(qū)文廣世民農(nóng)村小額貸款股份公司、江陰市友信農(nóng)村小額貸款股份公司、南通市通州區(qū)恒晟農(nóng)村小額貸款股份公司等出現(xiàn)在反饋意見企業(yè)隊伍中。

　　而在九鼎投資成功掛牌效應(yīng)的影響下，達(dá)仁資管、中科招商、漢鎰資產(chǎn)管理、浙江思考投資管理，以及廣元市廣信農(nóng)業(yè)融資擔(dān)保、山東省再擔(dān)保集團、蘇州香塘擔(dān)保等多種形式的資本機構(gòu)，也蜂擁至新三板門口。

　　對于小貸公司監(jiān)管的焦點，利率首當(dāng)其沖。南通和信科技小額貸款股份公司的反饋意見指出：“公司有49筆業(yè)務(wù)單筆最高利率超過同期人民銀行公布貸款基準(zhǔn)利率的3倍，突破了江蘇省金融辦規(guī)定的單筆最高利率。請公司逐筆說明并披露49筆業(yè)務(wù)的具體情況，包括但不限于客戶、貸款額、貸款期限、利率等情況?！苯幨杏研呸r(nóng)村小額貸款股份公司的反饋意見也指出：“2012年6月8日至2012年7月4日期間，公司發(fā)放的利率超過25.24%（同期人民銀行貸款基準(zhǔn)利率4倍）的貸款共計10筆，利率皆為25.32%，超規(guī)0.08%；另外尚有48筆超利率的情形……根據(jù)監(jiān)管評級結(jié)果，2012年、2013年兩次監(jiān)管評級期間公司平均利率均超過15%。請公司補充說明并披露報告期內(nèi)公司的平均利率情況以及是否符合監(jiān)管規(guī)定?！碑?dāng)然，相關(guān)行業(yè)監(jiān)管部門歷次監(jiān)管評級結(jié)果及扣分情況，也必須詳細(xì)說明。因此，幾家小貸公司意見來回多次反饋，其中恒晟農(nóng)村小貸公司5次，水晶之都農(nóng)村小貸公司、文廣世民農(nóng)村小貸公司各4次。

　　至于PE，中科招商的反饋意見顯示，監(jiān)管要求主辦券商在滿足《公司轉(zhuǎn)讓說明書內(nèi)容與格式指引》等相關(guān)法規(guī)最低信息披露要求的基礎(chǔ)上應(yīng)針對公司特點，結(jié)合國內(nèi)外同行業(yè)上市（掛牌）公司信息披露內(nèi)容，酌情披露公司相關(guān)情況和關(guān)鍵比較指標(biāo)。并特別關(guān)注公司有3支政府引導(dǎo)基金存在保本、最低收益或固定收益情形，要求主辦券商及律師核查上述情形是否符合《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》的相關(guān)規(guī)定并發(fā)表明確意見；另外，公司有52支基金存在資金來源于政府引導(dǎo)基金或其他國有資產(chǎn)的情況，請公司說明是否存在國家公職人員及其直系親屬參與管理決策或認(rèn)購基金份額的情形，如有，請主辦券商及律師核查是否合規(guī)；請公司說明在募集過程中是否存在高估投資業(yè)績、變更估值方法、向投資者隱瞞投資團隊真相等夸大失實宣傳以吸引投資者的情形，對公司后續(xù)募資產(chǎn)生的影響，請主辦券商核查等。

　　對于新的金融形式，新三板的監(jiān)管面臨挑戰(zhàn)。在內(nèi)蒙東聯(lián)影視動漫的反饋意見中，“支付寶”受到關(guān)注：“公司貨幣資金中其他貨幣資金為支付寶存款。請補充支付寶存款是否以公司唯一名義設(shè)立。支付寶與公司賬戶對應(yīng)關(guān)系是否具備唯一性，轉(zhuǎn)入銀行對公賬戶的周期和頻率?！?/p>

　　“污點”公司監(jiān)管方向明確

　　對于一些歷史上曾有過“瑕疵”的公司而言，其要在新三板上市，如何對之進(jìn)行監(jiān)管，反饋意見給出了明確的監(jiān)管方向。

　　領(lǐng)到3次反饋意見的蘇州香塘擔(dān)保股份有限公司的實際控制人顧振其于2013年1月受到中國證監(jiān)會行政處罰。因此，監(jiān)管要求主辦券商和律師就前述事項作進(jìn)一步核查，并對前述行為依據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票掛牌條件適用標(biāo)準(zhǔn)指引（試行）》三（二）2、3規(guī)定，就其行為是否屬于重大違法違規(guī)，公司掛牌是否符合條件，發(fā)表明確意見。

　　相似的案例還有反饋了6次意見的中棉種業(yè)，公司董秘賈澎2009年6月作為實際控制人并擔(dān)任法定代表人的國研公司因未按時年檢，于2012年10月被北京市西城區(qū)工商局吊銷營業(yè)執(zhí)照，賈澎是否存在相關(guān)“任職限制”受到監(jiān)管關(guān)注。因此，監(jiān)管提出請主辦券商、律師針對賈澎擔(dān)任公司董秘是否符合《公司法》第146條規(guī)定、公司對其的聘任是否有效發(fā)表明確意見，并充分論證依據(jù)。

　　安徽紅星藥業(yè)則是另一種情形。反饋意見顯示，2003年上海莘莊向柳國杞轉(zhuǎn)讓40%紅星有限股權(quán)時，未履行審批手續(xù)，同時未履行國有資產(chǎn)評估手續(xù)。對此，監(jiān)管要求，對上海莘莊或其主管部門進(jìn)一步盡調(diào)，能否出具確認(rèn)文件，若不能出具，請出具原因說明文件或電話訪談，要核實被訪談人身份，有電話錄音。同時，提出請主辦券商和律師結(jié)合相關(guān)國有資產(chǎn)管理的相關(guān)法律法規(guī)及規(guī)范性文件的規(guī)定核查上述情況，并對公司是否符合股權(quán)明晰的掛牌條件發(fā)表明確意見。記者查閱到，紅星藥業(yè)前后有過4次反饋意見。

　　吉林金洪汽車部件被發(fā)現(xiàn)的問題是，2012年，公司因出口貨物違反海關(guān)監(jiān)管規(guī)定，于2014年受到海關(guān)行政處罰。對此，新三板監(jiān)管請主辦券商及律師就此事件是否屬于“重大違法違規(guī)行為”，公司是否符合“合法規(guī)范經(jīng)營”的掛牌條件，補充核查并發(fā)表明確意見。

　　此外，新三板掛牌申請反饋意見，也讓人們看到了一些“另類”案例。

　　有3次反饋意見的開封市新偉電子科技股份有限公司，被監(jiān)管到2013年7月至2014年5月期間實際控制人毛偉股權(quán)由他人代持，原因是“出于保密考慮，毛偉不希望公眾知曉其商業(yè)版圖，因此形式上退出新偉有限，成為隱名股東”。對此，監(jiān)管明確要求公司補充說明實際控制人需要隱名的原因；特別強調(diào)“目前實際控制人控制下關(guān)聯(lián)方能否充分披露，是否存在隱藏”。

　　浙江明爍節(jié)能的反饋意見反映出的任職關(guān)系也讓人頗感無奈：公司總經(jīng)理兼任財務(wù)負(fù)責(zé)人；實際控制人的2名近親擔(dān)任公司職工董事；實際控制人的配偶擔(dān)任公司監(jiān)事會主席。為此，監(jiān)管意見指出：請主辦券商、律師補充核查并對公司的內(nèi)部治理制度是否健全規(guī)范、公司董監(jiān)高的適格性發(fā)表意見。

　　作為目前反饋意見次數(shù)最多的鎮(zhèn)江新區(qū)固廢處置股份公司，則出現(xiàn)了公司存在部分信息披露與控股股東大港股份信息披露不一致的情形。這種和上市公司披露出現(xiàn)差異的尷尬，嚴(yán)重考驗著信息披露的真實性。

　　從目前情況看，高頻反饋意見公司數(shù)量不少，最多的是鎮(zhèn)江新區(qū)固廢處置股份公司達(dá)8次；洛陽煉化奧油化工7次；河南鑫融基金控股等5家企業(yè)6次；上海創(chuàng)遠(yuǎn)儀器等8家企業(yè)5次。而拿到5次以下反饋意見的企業(yè)更多。

　　新三板被稱作“一個時代的機遇”。當(dāng)機遇來到的時候，挑戰(zhàn)也如影相隨。