巴菲特一年一度的致股東的信隨著伯克希爾的年報近日一同發(fā)布，巴菲特致股東的信，充滿投資和商業(yè)智慧，被視為“投資圣經(jīng)”。今年更特別，因為今年是巴菲特執(zhí)掌伯克希爾公司50周年，這50年，伯克希爾每股賬面價值年復(fù)合增速高達19.4%，顯著跑贏標(biāo)普500指數(shù)9.9%的增長水平，而股價在過去50年里上漲18261倍，的確是個令人稱奇的數(shù)字。那么，巴菲特是怎么做到的？讓我們看看他在致股東的信中透露的“秘訣”。

　　年均復(fù)合增長率19.4%

　　伯克希爾哈撒韋公司2月28日發(fā)布的年報顯示，公司2014年實現(xiàn)盈利199億美元，較2013年增長2%，創(chuàng)歷史新高。過去一年伯克希爾股價上漲27%，為同期標(biāo)普500指數(shù)漲幅的兩倍多，昨天A類股股價達到每股21.75萬美元，公司市值超過3500億美元。

　　巴菲特在致股東的信中回顧了這50年公司發(fā)展，“在過去的50年中(即現(xiàn)任管理層上任以來)，公司每股賬面價值已從19美元增至146186美元，年均復(fù)合增長率折合為19.4%。我們始終在以標(biāo)普500指數(shù)的年度變化衡量伯克希爾每股賬面價值，概因賬面價值指標(biāo)盡管略顯粗糲，但畢竟是評判公司內(nèi)在價值的有用跟蹤指標(biāo)?！?/p>

　　巴菲特所說的每股賬面價值這個指標(biāo)，大約相當(dāng)于我們所說的每股凈資產(chǎn)，是一個能真正反映公司經(jīng)營業(yè)績的指標(biāo)。將這個指標(biāo)與標(biāo)普500指數(shù)相比，過去的50年，標(biāo)普500指數(shù)年復(fù)合增長率為9.9%，就是說，伯克希爾業(yè)績的增長率差不多比標(biāo)普500指數(shù)高了一倍，這的確是個了不起的成績。

　　中國的股民喜歡講股價的漲幅，巴菲特并不在意股價短期的漲幅，但他認為長期一定能反映公司的價值，他在致股東的信中說：“市場價格從短期來看是有其缺陷的。股價的月度甚至年度變動都可能是非理性的，因此無法衡量企業(yè)內(nèi)在價值的變化。但如果從長期看，股價和內(nèi)在價值總是趨于吻合。伯克希爾的副主席、我的合伙人查理-芒格以及本人均對此深信不疑：在我們看來，伯克希爾股價在過去50年里所錄得的1826163%漲幅大致是本公司內(nèi)在價值變化的公正反應(yīng)?！?/p>

　　50年里伯克希爾的股價漲了18261倍，這個成績的確非常了得，全球沒有多少股票可以達到這樣的漲幅。而這個漲幅與每股賬面價值50年7693倍的漲幅相一致的，再次說明只要公司業(yè)績能夠持續(xù)增長，那么，股價上漲就是一個順理成章的事情。而伯克希爾目前每股22萬美元的股價，與每股14萬美元的每股賬面價值相比，并不算特別高，還是在合理范圍內(nèi)。

　　收購是業(yè)績增長秘訣

　　伯克希爾的業(yè)績能夠50年持續(xù)增長，最大的原因在于巴菲特執(zhí)掌公司50年以來，不斷進行收購兼并。

　　去年伯克希爾業(yè)務(wù)的“五大引擎”即最大的五家非保險企業(yè)稅前利潤達到創(chuàng)紀錄的124億美元，這些企業(yè)包括伯克希爾能源公司、北伯靈頓鐵路公司、IMC、路博潤以及瑪蒙集團。而這些企業(yè)都是巴菲特收購而來。巴菲特預(yù)計，如果今年美國經(jīng)濟繼續(xù)改善，這五家企業(yè)的盈利可能再增長10億美元。

　　保險業(yè)務(wù)方面，去年伯克希爾承保盈利達到27億美元，是連續(xù)第12年保持盈利，過去12年的累計承保盈利達到240億美元?！岸@一切的開端就是我們在1967年以860萬美元對國民賠償保險公司的收購。”

　　股票方面，巴菲特持有的“四大股票（美國運通、可口可樂、IBM和富國銀行）”，去年均增持了股份，這些股票去年獲得了16億美元的分紅(三年前的分紅是8.62億美元)。

　　可以說，持續(xù)投資是巴菲特持續(xù)成功的秘訣，巴菲特在信中說了兩個數(shù)據(jù)：“從1970年到現(xiàn)在，我們的每股投資以19%的復(fù)合年率增長，我們的盈利增長率是20.6%。如此一來，在隨后的44年中，伯克希爾股價以與兩個價值衡量標(biāo)準類似的速度增長也就不足為奇了?！?/p>

　　每年將賺的錢用于投資，投資的年均增速19%，換來年均20%的公司業(yè)績增長，正是這種不斷的良性循環(huán)，造成伯克希爾業(yè)績和股價的不斷上漲。

　　由此我們明白了巴菲特執(zhí)掌伯克希爾公司之后，公司業(yè)績能夠增長成為“常青樹”的原因，就是外延式投資與內(nèi)生性增長同比。事實上，一家企業(yè)要長期不倒成為“常青樹”是很困難的，不要說中國企業(yè)，現(xiàn)在中國大多數(shù)企業(yè)成立不滿50年，還沒有經(jīng)過足夠的歷史檢驗，就是美國那些百年企業(yè)，要保持業(yè)績持續(xù)增長的都沒有幾家，比如，通用汽車這樣優(yōu)秀公司也是經(jīng)過重組之后重生的，和伯克希爾比較接近的金融類公司，在2008年金融危機中很多出現(xiàn)問題，不要說像雷曼這種倒閉的公司，即使現(xiàn)在生存下來發(fā)展好不錯的公司，如花旗銀行、AIG、高盛公司，一度都到了差口氣就倒下的邊緣，只有巴菲特的伯克希爾公司，不僅沒有問題，還出資救助了高盛等公司，自己從中獲得豐厚的回報。伯克希爾公司原先是一家快到破產(chǎn)邊緣的紡織企業(yè)，巴菲特收購之后，逐漸打造為以保險為主的綜合性控股公司，從一家默默無聞的公司變成世界500強中的重要公司，而且，這50年里盡管遇到很多風(fēng)浪，但伯克希爾從來沒有出現(xiàn)過重大問題，業(yè)績沒有大幅滑坡過，始終穩(wěn)健增長，使得股價50年上漲18000多倍，這在美國股票中并不多見。

　　為什么巴菲特能夠抵御每一次的風(fēng)浪？就是因為穩(wěn)健經(jīng)營，巴菲特在致股東的信中說：“我們總是為千年一遇的洪水而未雨綢繆，如果真的發(fā)生了，我們可以向沒做準備的人賣救生衣。在2008-2009年危機期間，伯克希爾扮演了“第一反應(yīng)者”的重要角色，此后至今我們資產(chǎn)負債表的實力和盈利潛力增長了一倍以上。我們的公司是美國企業(yè)的直布羅陀(戰(zhàn)略必經(jīng)之地)，未來還將如此?！边@種穩(wěn)健更多地體現(xiàn)在資金安排上，伯克希爾總是持有大量現(xiàn)金。怎樣做到財務(wù)穩(wěn)健，巴菲特說：“財政耐久力要求一家公司在任何情況下都保持三種能力：（1）大規(guī)模且可靠的盈利流；（2）大量流動資產(chǎn)和；（3）沒有重大的近期內(nèi)現(xiàn)金必需。忽視最后一點通常將導(dǎo)致公司爆發(fā)預(yù)期外的問題：很多情況下，盈利企業(yè)的CEO們覺得他們總能對到期的債務(wù)再融資，無論其額度有多大。2008-2009年，許多公司管理層領(lǐng)教了這樣的思維方式有多危險?！?/p>

　　但是，光穩(wěn)健還不夠，因為穩(wěn)健只是使企業(yè)立于不敗之地，不一定能使企業(yè)強大，因此還需要發(fā)展。巴菲特的“法寶”是投資，50年來伯克希爾公司每年那么多的盈利是不分紅的，而是用這些錢繼續(xù)投資，由此出現(xiàn)“復(fù)利效應(yīng)”。所謂投資就是收購，巴菲特不斷收購各種公司，每年投資額復(fù)合增長率為19%，由此帶來年均20.6%的業(yè)績增長率，為什么業(yè)績增速比投資額高了一個百分點？就是因為巴菲特收購的公司本身就有很好的增長率，存在強大的內(nèi)生性增長因素，造成伯克希爾公司業(yè)績不斷持續(xù)增長。巴菲特的這種做法非常值得中國企業(yè)學(xué)習(xí)。

　　50年后繼續(xù)增長

　　巴菲特收購的公司大部分給伯克希爾帶來很好的盈利，但投資不是每筆都成功的。在今年這份致股東的信中，巴菲特談了一個失敗案例，就是前幾年買入的4.15億股英國樂購股票，這筆投資成本為23億美元，2014年隨著樂購問題與日俱增，巴菲特拋光了樂購股票，造成4.44億美元的虧損。但是，這筆虧損只是“相當(dāng)于伯克希爾1%凈值的五分之一。過去50年中，我們僅有一次投資的售出時實現(xiàn)虧損達到我們凈值2%的水平。另外有兩次，我們經(jīng)歷了相當(dāng)于凈值1%的投資損失?！?/p>

　　就是說，雖然投資失敗是難免的，但是，每次的損失并不是很大，50年里，伯克希爾超過公司凈值1%的損失總共只有3次，因此，并不影響公司的業(yè)績。所以，將投資失敗控制在非常小的范圍內(nèi)十分重要，這也說明巴菲特大部分投資是成功的，也是公司能夠持續(xù)增長的原因。

　　輝煌的50年過去了，未來的50年會怎樣？巴菲特也在致股東的信進行了展望，首先他表示股東發(fā)生永久性的損失幾率是非常低的，“因為我們的每股企業(yè)內(nèi)在價值幾乎肯定會隨著時間的推移而增長”。伯克希爾財務(wù)的健康會繼續(xù)保持下去，“任何事件導(dǎo)致伯克希爾出現(xiàn)財政問題的可能性基本上等于零，我們總是為千年一遇的洪水而未雨綢繆?！?/p>

　　雖然“伯克希爾的基本盈利能力將逐年增長”，但是，巴菲特認為公司業(yè)績的增長速度可能會下降，“以百分比而不是絕對美元額衡量的收益可能不會太高，將無法達到在過去50年中達到的水平。我們的資產(chǎn)數(shù)字已變得太大。我認為，伯克希爾未來的表現(xiàn)將優(yōu)于平均的美國公司，但我們的領(lǐng)先優(yōu)勢不會太大?！?/p>

　　顯然，伯克希爾股票依然值得投資，但是，巴菲特也警告說股價不能買得太高，“如果一個投資者買入伯克希爾股票的價位非常高，比如接近每股賬面價值的兩倍，這種情況偶爾是會發(fā)生的，這位投資者可能需要很多年才能實現(xiàn)盈利。換而言之，如果買價非常高，一筆良好的投資就可能退化為魯莽的投機?！?/p>

　　投資股市回報率更高

　　投資者最關(guān)心的是巴菲特對如何投資發(fā)表了什么箴言，在今年這封致股東的信中，巴菲特談的依然是之前一再說的觀點，就是投資股票遠好于投資其他債券等現(xiàn)金等價物。

　　巴菲特將50年標(biāo)普指數(shù)表現(xiàn)與美元購買力的變化進行了對比，他說：1964-2014年，標(biāo)普500指數(shù)從84點漲至2059點，如果將股息再投資，整體回報將達到11196%的水平。與此同時，美元的購買力萎縮了令人吃驚的87%。這樣的暴跌意味著現(xiàn)在需要1美元買到的東西，在1965年花13美分就可以得到(以消費者價格指數(shù)CPI為度量)。這是一個向投資者發(fā)出的重要信號：股市和美元的表現(xiàn)能差上十萬八千里。

　　由此，巴菲特對投資的定義是：“將當(dāng)下購買力讓渡給他人，同時合理預(yù)期在未來將獲得更大的購買力?！彼f：“從過去50年獲得的一個反常規(guī)但不容辯駁的結(jié)論就是，投資于一個美國企業(yè)的組合比投資于比如美國國債等證券要安全得多，后者的價值與美元緊密關(guān)聯(lián)?！?/p>

　　巴菲特認為，“股票價格的波動性總是會比現(xiàn)金等價物的高得多。但是，從長期來看，貨幣計價的投資品比廣泛多元化，隨著時間推移買入的股票組合的風(fēng)險更高，甚至是風(fēng)險要高很多。當(dāng)然，毫無疑問的是，擁有股票一天、一周或一年的風(fēng)險比將資金投入現(xiàn)金等價物高，無論從名義值還是購買力衡量都是如此。這對于某些投資者，比如說投行有意義，因為它們的生存可能受到資產(chǎn)價格下滑的威脅，它們可能在市場低迷時被迫出售股票。此外，任何可能有重大的近期內(nèi)資金需求的人，他們都應(yīng)該將適當(dāng)資金投向國債或有保險的銀行存款。但是，對絕大多數(shù)投資者來說，他們可以也應(yīng)該在數(shù)十年的維度下投資，股價的下跌并不重要。他們的關(guān)注點應(yīng)鎖定在投資周期內(nèi)獲得顯著增長的購買力。對他們來說，隨著時間推移買入而建立的多元化的股票組合將被證明風(fēng)險比基于美元的證券要小得多?！?/p>

　　巴菲特這段話對于我們很有啟示，如果回顧中國這20多年股市的發(fā)展，我們會發(fā)現(xiàn)情況與美國是一樣的，盡管股市波動性很大，但以指數(shù)為衡量的長期回報率還是要遠遠高于貨幣的購買力，所以，股市從長期來看，的確是一個非常好的投資市場。

　　本報記者 連建明