上周是期權(quán)上市交易第一周，期權(quán)品種從無(wú)到有，標(biāo)志著A股市場(chǎng)進(jìn)入“立體交易時(shí)代”。周三，中信證券由于其做市商模式計(jì)算而產(chǎn)生的報(bào)價(jià)錯(cuò)誤上演“烏龍指”，導(dǎo)致兩期權(quán)合約在盤中曾一度出現(xiàn)瞬間暴跌99%并觸發(fā)熔斷機(jī)制。這既使投資者領(lǐng)略到了期權(quán)的魅力，也讓投資者充分體驗(yàn)到了期權(quán)隱含的風(fēng)險(xiǎn)。

　　“烏龍指”讓大家憶起2007年2月28日，南京投資者以1厘錢的價(jià)格買到于上海證券交易所掛牌交易的收盤價(jià)約0.7元的海爾認(rèn)沽權(quán)證（580991），當(dāng)日該投資者820元變56萬(wàn)，獲得超過(guò)700倍的收益。8年后，戲劇性的一幕再次上演。幸而，在目前交易規(guī)則下，單筆限價(jià)指令報(bào)單最多10張合約，因而在熔斷機(jī)制啟動(dòng)后，中信證券撤回了未成交的錯(cuò)單，避免了其他錯(cuò)單繼續(xù)成交。

　　交易所的熔斷機(jī)制在市場(chǎng)出現(xiàn)突變甚至錯(cuò)誤報(bào)單時(shí)，很好地保護(hù)了投資者。但與此同時(shí)，交易所非常嚴(yán)格的限持倉(cāng)、限開(kāi)倉(cāng)及開(kāi)戶要求使得期權(quán)市場(chǎng)交易冷清。從近一周的成交情況看，日均成交2萬(wàn)張合約，其中認(rèn)沽期權(quán)與認(rèn)購(gòu)期權(quán)（P/C）的成交比例約為0.68，說(shuō)明市場(chǎng)的成交大部分集中在認(rèn)購(gòu)期權(quán)上，對(duì)后市上漲的預(yù)期較強(qiáng)。

　　期權(quán)市場(chǎng)成交低迷導(dǎo)致包含PCP平價(jià)套利和盒式套利的機(jī)會(huì)無(wú)處可尋。2月9日上市初期，偶爾會(huì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)換套利機(jī)會(huì)，但折合上證50指數(shù)也不超過(guò)15個(gè)點(diǎn)。但是，即便這僅有的15個(gè)點(diǎn)，想能夠套取到也是幾乎不可能的。首先，50ETF無(wú)法做空，即使融券做空，也要等到3月份期權(quán)到期交割實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，持有期間的融券利息都不能涵蓋；其次，由于目前市場(chǎng)成交極不活躍，即使有進(jìn)場(chǎng)的機(jī)會(huì)，也未必有平倉(cāng)機(jī)會(huì)；最后，當(dāng)然還有不算高昂的手續(xù)費(fèi)。因此，期權(quán)平價(jià)關(guān)系得到的“利潤(rùn)”其實(shí)只是鏡中花。但出乎意料的是，如此微小的空間也僅僅存在了一個(gè)上午。截至周五，反轉(zhuǎn)換套利的機(jī)會(huì)再也沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)，市場(chǎng)的平穩(wěn)表現(xiàn)得淋漓盡致。

　　期權(quán)低迷的成交水平使得套利機(jī)會(huì)難尋蹤跡，而之前呼聲很高的用以對(duì)沖滬深300指數(shù)期貨的功能由于目前嚴(yán)格的限倉(cāng)制度，也將普通個(gè)人與機(jī)構(gòu)投資者擋在門外。按照股指期貨主力合約IF1502當(dāng)前3500的點(diǎn)位，50ETF按照2.42元來(lái)測(cè)算，對(duì)沖價(jià)值約105萬(wàn)的股指期貨大約需要現(xiàn)貨50ETF約43.4萬(wàn)份，由于期權(quán)合約的合約乘數(shù)是10000，意味著需要單方向期權(quán)的持倉(cāng)達(dá)到43張，這已經(jīng)基本達(dá)到個(gè)人或機(jī)構(gòu)持倉(cāng)的上限。另外持倉(cāng)單個(gè)合約不超過(guò)20張，如此一來(lái)，將并不算多的43張合約分到不同執(zhí)行價(jià)格的合約里，對(duì)沖效果實(shí)在是難以保證。

　　從上周期權(quán)的綜合成交價(jià)來(lái)看，其價(jià)格呈下降趨勢(shì)，這從全部期權(quán)合約的隱含波動(dòng)率就可看出端倪。周一期權(quán)開(kāi)始交易時(shí)，隱含波動(dòng)率還在30%以上，到了周五，隱含波動(dòng)率降回落至22%，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)于“權(quán)利”的認(rèn)可度偏低，主動(dòng)去買入權(quán)利的投資者仍然很少。因此，賣出期權(quán)同時(shí)用現(xiàn)貨進(jìn)行動(dòng)態(tài)對(duì)沖的套利方法是無(wú)法實(shí)施的。同時(shí)，一級(jí)投資者只能交易的備兌開(kāi)倉(cāng)策略也毫無(wú)用武之地，目前平值期權(quán)僅有3.3%的溢價(jià)率實(shí)在是不值得投資者去冒這個(gè)險(xiǎn)。

　　鑒于當(dāng)前的市場(chǎng)的隱含波動(dòng)率基本處于極低的水平，畢竟最近1個(gè)月市場(chǎng)已實(shí)現(xiàn)平均歷史波動(dòng)率還在近50%的相對(duì)高位，近期投資者可以考慮做多波動(dòng)率策略，也即買入跨式或?qū)捒缡教桌M合，用目前較低的風(fēng)險(xiǎn)去博取無(wú)上限的利潤(rùn)。