編者按：1月22日，歐洲央行宣布將實(shí)施量化寬松貨幣政策。根據(jù)計(jì)劃，從3月份起，歐洲央行將每個(gè)月購(gòu)買(mǎi)600億歐元債券，購(gòu)債時(shí)間持續(xù)到2016年9月，總資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模將超過(guò)1萬(wàn)億歐元。歐版量化寬松貨幣政策的推出，能否提振歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)，達(dá)到預(yù)期效果?這是全球業(yè)界關(guān)注的焦點(diǎn)，為此，本版特刊發(fā)此文，希望對(duì)讀者了解和研究相關(guān)問(wèn)題有所幫助。

　　擴(kuò)大的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃

　　與美日等國(guó)央行在國(guó)際金融危機(jī)之后較為快速地推出量化寬松貨幣政策不同，歐洲央行的量化寬松貨幣政策之路較為漫長(zhǎng)。

　　2011年12月和2012年2月，在歐債危機(jī)愈演愈烈之際，歐洲央行接連推出兩輪長(zhǎng)期再融資操作，這是歐元區(qū)非常規(guī)貨幣政策的開(kāi)端。通過(guò)這兩輪的長(zhǎng)期再融資操作，歐洲央行共向歐元區(qū)銀行提供了1.02萬(wàn)億歐元的低息貸款，極大地降低了銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　之后，隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的急轉(zhuǎn)直下，歐洲央行不斷將寬松貨幣政策推向深入。2014年6月，歐洲央行將主要再融資利率從0.25%下調(diào)至0.15%，將歐洲央行與商業(yè)銀行間的隔夜拆借利率降至-0.1%，這是全球主要央行首次實(shí)施負(fù)利率政策。與此同時(shí)，歐洲央行還推出定向長(zhǎng)期再融資操作，向銀行體系再次注入約4000億歐元的流動(dòng)性。

　　2014年9月，在分別下調(diào)三大基準(zhǔn)利率（存款利率、主要再融資利率、隔夜貸款利率）10個(gè)基點(diǎn)的基礎(chǔ)上，歐洲央行宣布啟動(dòng)資產(chǎn)支持證券計(jì)劃，從2014年10月起開(kāi)始購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)支持證券以及其他廣泛的抵押債券投資組合。2015年1月，歐洲央行宣布推出量化寬松貨幣政策。

　　歐洲央行推出的量化寬松貨幣政策被稱為擴(kuò)大的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，既包括去年發(fā)起的資產(chǎn)支持證券購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃和資產(chǎn)擔(dān)保債券購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，同時(shí)本次還增加了一些其他的符合資格條件的歐元計(jì)價(jià)證券。歐洲央行指出購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃將會(huì)持續(xù)到2016年9月，但是歐版量化寬松貨幣政策的目的在于實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)，也即低于但接近2%的通脹目標(biāo)，因此，如果未能實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，歐洲央行的量化寬松貨幣政策可能會(huì)持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間。從這方面來(lái)看，歐洲央行的量化寬松貨幣政策是一個(gè)開(kāi)放式的，這與當(dāng)前日本量化寬松貨幣政策在目標(biāo)上有些相近，但與美國(guó)量化寬松貨幣政策更為注重就業(yè)目標(biāo)則有所不同。此外，歐洲央行的購(gòu)債計(jì)劃由于涉及到眾多成員國(guó)也與其他國(guó)家有所不同，歐元區(qū)政府和部門(mén)發(fā)行證券的購(gòu)買(mǎi)將基于各國(guó)央行在歐洲央行的出資比例，共占到總購(gòu)買(mǎi)規(guī)模的80%，歐洲機(jī)構(gòu)債券的購(gòu)買(mǎi)將占到總資產(chǎn)的12%，另外8%的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)將由歐洲央行持有。

　　經(jīng)濟(jì)形勢(shì)迫使歐洲央行出手

　　量化寬松貨幣政策推出之前，歐洲央行一直試圖通過(guò)降低基準(zhǔn)利率、實(shí)施存款負(fù)利率、長(zhǎng)期再融資操作等工具進(jìn)行寬松貨幣政策操作，這表明歐洲央行一直存在量化寬松的現(xiàn)實(shí)需求。歐洲央行此次終于推出量化寬松貨幣政策，主要來(lái)自于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的壓力。

　　第一，推動(dòng)歐洲央行實(shí)施量化寬松貨幣政策的直接原因來(lái)自于歐元區(qū)日益加重的通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)。歐洲央行的重要目標(biāo)是維持調(diào)和消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)接近但低于2%，然而從2011年第三季度開(kāi)始，歐元區(qū)通脹率不斷走低。2014年12月，歐元區(qū)通貨膨脹率達(dá)到-0.2%，這是繼2009年10月通脹率為-0.1%之后首次出現(xiàn)負(fù)值，在此基礎(chǔ)上，2015年1月歐元區(qū)通貨膨脹率再次下探至-0.6%，歐元區(qū)連續(xù)兩個(gè)月陷入技術(shù)性通縮。分國(guó)家來(lái)看，希臘、西班牙、保加利亞、波蘭等國(guó)早已多個(gè)季度陷入通貨緊縮。近期，歐盟預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月歐元區(qū)通脹率都將處于極低水平，一些機(jī)構(gòu)甚至將2015年歐元區(qū)通脹預(yù)期下調(diào)至負(fù)值。

　　第二，歐元區(qū)的就業(yè)形勢(shì)依然嚴(yán)峻。盡管2013年10月之后，歐元區(qū)整體失業(yè)率處于緩慢下降趨勢(shì)，但是2014年12月依然高達(dá)11.4%，這相比同期美國(guó)5.6%的失業(yè)率水平依然顯得過(guò)高。盡管歐版量化寬松貨幣政策的目標(biāo)并未如美國(guó)量化寬松那樣直接指向失業(yè)率，但是失業(yè)率高企將對(duì)價(jià)格水平形成壓制。重債國(guó)家的情況十分糟糕，希臘2014年10月的失業(yè)率為25.8%，西班牙、葡萄牙、意大利2014年12月的失業(yè)率分別在23.7%、13.4%、12.9%，歐元區(qū)核心國(guó)法國(guó)的失業(yè)率也在10%以上。

　　在這種情況下，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)十分低迷。2011年第四季度至2013年第一季度，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了連續(xù)6個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)，此后雖轉(zhuǎn)正，但增長(zhǎng)基礎(chǔ)十分不穩(wěn)固，環(huán)比增速最高不超過(guò)0.3%。據(jù)國(guó)際貨幣基金組織2015年1月的預(yù)計(jì)，2015年和2016年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分別只有1.2%和1.4%，遠(yuǎn)落后于美國(guó)。

　　效果有待觀察

　　從歐洲央行自身來(lái)看，量化寬松貨幣政策的主要目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定，也即在中期達(dá)到低于但接近2%的通脹目標(biāo)，與此同時(shí)，也希望通過(guò)量化寬松貨幣政策改善當(dāng)前歐元區(qū)疲弱的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

　　量化寬松貨幣政策將通過(guò)多個(gè)渠道改善當(dāng)前歐元區(qū)的通縮壓力。第一，量化寬松貨幣政策通過(guò)資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)增加基礎(chǔ)貨幣供給，增加市場(chǎng)流動(dòng)性，從而推動(dòng)實(shí)物資產(chǎn)價(jià)格和金融資產(chǎn)價(jià)格上升，緩解通貨緊縮壓力。第二，量化寬松貨幣政策通過(guò)不斷擴(kuò)大歐洲央行的資產(chǎn)負(fù)債表，顯示其抗擊通貨緊縮的信心，將有利于提高市場(chǎng)的中長(zhǎng)期通脹預(yù)期。第三，量化寬松貨幣政策通過(guò)壓低歐元區(qū)匯率提升歐元區(qū)的輸入性通脹水平。量化寬松貨幣政策宣布后，歐元對(duì)美元匯率應(yīng)聲下跌。歐元貶值將提高歐元區(qū)進(jìn)口價(jià)格水平，從而提升輸入性通脹水平。然而，通過(guò)歐元貶值緩解通縮壓力的效果仍有待觀察。因?yàn)榘殡S歐元貶值的同時(shí)美元也在不斷升值，這會(huì)造成能源和大宗商品的國(guó)際價(jià)格走低，從而部分抵消歐元貶值帶來(lái)的進(jìn)口價(jià)格水平上升的效果。從實(shí)際來(lái)看，早從2014年第二季度起，在歐元區(qū)實(shí)施量化寬松貨幣政策與美國(guó)退出量化寬松雙向預(yù)期之下，歐元一直對(duì)美元保持著較大貶值，但通縮壓力反而不斷增大。

　　量化寬松貨幣政策有利于改善當(dāng)前歐元區(qū)疲弱的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但歐元區(qū)結(jié)構(gòu)性矛盾依然突出。量化寬松貨幣政策通過(guò)對(duì)國(guó)債等資產(chǎn)的購(gòu)買(mǎi)，壓低國(guó)債收益率，從而降低市場(chǎng)的融資成本，這有利于刺激歐元區(qū)消費(fèi)和投資，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在量化寬松貨幣政策宣布后，包括法國(guó)、西班牙、意大利等國(guó)的國(guó)債收益率隨即降至低點(diǎn)，即是證明。然而，根據(jù)購(gòu)債計(jì)劃，歐洲央行對(duì)于各國(guó)的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)是按照各國(guó)央行在歐洲央行的出資比例分配的，這意味著出資份額較大的德國(guó)、法國(guó)將獲得更多的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)份額，但實(shí)際上這些國(guó)家債券收益率已經(jīng)很低了。而出資份額較小的希臘、葡萄牙等南歐國(guó)家將獲得較少的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)份額，但是由于其國(guó)債收益率依然處于較高水平，可能需要更多的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)份額。因此，這種機(jī)制安排上的矛盾或?qū)⑾拗屏炕瘜捤韶泿耪叩男Ч?。同時(shí)，量化寬松貨幣政策的推出也將進(jìn)一步減弱歐元區(qū)重債國(guó)家進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革的動(dòng)力，有可能不利于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。

　　歐版量化寬松貨幣政策也將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定的影響。一方面，歐版量化寬松貨幣政策的實(shí)施，可以部分抵消美國(guó)量化寬松貨幣政策退出所造成的全球市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮局面，在緩解歐元區(qū)通縮壓力的同時(shí)，也有助于緩解全球?qū)用娴耐s壓力。此外，歐版量化寬松貨幣政策在促進(jìn)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的同時(shí)，也會(huì)提升其進(jìn)口水平，從而改善其他國(guó)家特別是新興經(jīng)濟(jì)體的外需狀況。另一方面，歐版量化寬松貨幣政策的推出有可能會(huì)加劇新興市場(chǎng)的金融風(fēng)險(xiǎn)。歐版量化寬松貨幣政策在加劇歐元貶值的同時(shí)，將會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化美元的升值趨勢(shì)，新興市場(chǎng)的國(guó)際資本外流壓力有可能進(jìn)一步加大，金融風(fēng)險(xiǎn)也可能有所增加。

　?。ㄗ髡邌挝唬褐袊?guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所）