20年來原油的斷崖或腰斬式下跌僅發(fā)生過兩次，一次在2008年，一次在2014年，并且這一狀態(tài)在2015年還在延續(xù)。但兩次的下跌性質(zhì)有極大區(qū)別，2008年主要是因為全球金融危機導致的系統(tǒng)性風險，而2014年則是石油產(chǎn)業(yè)結構內(nèi)在的調(diào)整。

　　2014年下半年原油的下跌令人嘆為觀止。20年來原油的斷崖或腰斬式下跌僅發(fā)生過兩次，一次在2008年，一次在2014年，并且這一狀態(tài)在2015年還在延續(xù)。不過，兩次的下跌性質(zhì)有極大區(qū)別，2008年主要為美國次貸危機引發(fā)的全球金融危機導致的系統(tǒng)性風險，大宗商品價格整體瘋狂下跌。而2014年原油價格的下跌伴隨著石油產(chǎn)業(yè)結構內(nèi)在的調(diào)整。

　　供給端發(fā)生變化

　　產(chǎn)業(yè)結構離不開供求關系。在這一輪原油價格調(diào)整中，需求端發(fā)生的變化或影響力度相對偏小。而供給端出現(xiàn)了深刻變化，主要體現(xiàn)在兩個方面：

　　第一個方面最突出，即近年來在市場引起廣泛關注的頁巖能源供給增加。自2010年始美國受益于水力壓裂法的突破，其石油產(chǎn)量開始上升，至2014年年底美國日石油產(chǎn)量已經(jīng)近900萬桶/天，達到全球近12%的產(chǎn)量份額。而在2010年其產(chǎn)量并未對市場價格形成沖擊，主要因為在2010年~2013年中東頻頻動亂，引發(fā)了石油輸出國組織（OPEC）產(chǎn)量減少，從而支撐了原油價格的強勁。如2011年利比亞危機及2012年伊朗核危機分別導致油價沖擊100美元/桶高位。而這三年的高價原油，為美國頁巖氣的規(guī)模開展提供了最好的時機。最終美國頁巖油革命所帶來的產(chǎn)量大增扭轉了市場供求關系的平衡。判斷頁巖氣、頁巖油就此成為高價原油的終結者仍有不確定性，但確實限制了原油的頂部空間。一旦原油高于90美元/桶，美國90%的頁巖油田能夠?qū)崿F(xiàn)利潤，從而帶動產(chǎn)量的大幅度上升。

　　第二個方面則是在頁巖革命發(fā)生之后，OPEC產(chǎn)油國產(chǎn)出政策態(tài)度的變化。2014年前OPEC產(chǎn)量減少階段，美國頁巖氣及頁巖油增長提升了其在石油供給端的份額。所謂成也蕭何，敗也蕭何。在原油價格出現(xiàn)調(diào)整之際，OPEC利益受損，其市場份額也在發(fā)生變化。為了保住市場份額，擠壓頁巖能源出局，OPEC在2014年11月27日產(chǎn)量決策會議上采取了不予減產(chǎn)的決定。其中沙特甚至擴大生產(chǎn)，下調(diào)對美出口價格。新一輪石油大戰(zhàn)一定意義上已經(jīng)展開?？梢哉f原油價格在90美元/桶向下的自由落體式下跌多受OPEC產(chǎn)油國的產(chǎn)量決策影響。

　　目前布倫特原油價格已經(jīng)回歸至50美元/桶的平臺，對于阿拉伯海灣的石油國家而言，也正在利用低油價來進行行業(yè)梳理。油價到這個點位，美國頁巖氣、頁巖油生產(chǎn)商大多已無利可圖。而原油的底部形態(tài)還尚未出現(xiàn)。

　　美元強勢黃金熊市

　　原油集合了商品屬性、金融屬性及政治屬性于一體，除了供需端結構出現(xiàn)性質(zhì)上的變化，還伴隨了美元的強勢及黃金的熊市。華爾街的投機基金和企業(yè)的對沖套保持倉對原油價格也形成了強大的沖擊，CFTC的持倉數(shù)據(jù)顯示NYMEX原油的總持倉從2014年7月的175萬手回落至目前的145萬手。商業(yè)凈空頭寸比例達到歷史新高。另外，市場還有一種聲音是美國導演了油價的下跌，意為掐斷俄羅斯經(jīng)濟命脈。由于歐美的制裁和原油價格的暴跌，俄羅斯正在經(jīng)受蘇聯(lián)解體之后最大的經(jīng)濟挑戰(zhàn)。我們能夠看到美國對原油價格控制的實力正在提升。不過陰謀論從表面上觀察卻難以證實或證偽。

　　原油價格的下跌從2014年延續(xù)到了2015年，并未能像2008年年尾見底后，2009年開年就有一個具力度的反彈，這令眾多的石油貿(mào)易者感到疑惑和恐慌。雖然價格仍未見底，但中樞價值區(qū)間已到。筆者預估類似于天然橡膠三年長周期下跌的可能性不大。作為化工油品的最起源，原油毫無疑問具備價值及成本的支撐。因此頁巖油的成本成為市場關注的重點。目前美國已開發(fā)頁巖油的盈虧平均平衡成本在30美元~45美元/桶。而新開發(fā)頁巖油井的盈虧平衡成本在70美元~80美元/桶。

　　此外，在2014年原油跌破90美元/桶區(qū)間時，不少美國石油企業(yè)采取原油期貨等衍生品對沖工具幫助公司的運營。期貨等合約逐一到期后，衍生品市場的對沖僅能彌補近期原油價格下跌有限的一部分，卻無法實現(xiàn)成本與銷售價格之間的完全對沖。例如，2015年后美國新的頁巖油生產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)成本為70美元/桶，而當前期現(xiàn)價格為50美元/桶。盤面進行對沖操作無法回補這20美元/桶的虧損。因此美國頁巖能源生產(chǎn)商將被迫在低油價區(qū)間執(zhí)行減產(chǎn)操作。這將為2015年底部形成提供一個有力的基本面依據(jù)。

　　原油需求將小幅回升

　　而從全球宏觀經(jīng)濟上來看，2015年全球經(jīng)濟持續(xù)向好的概率較大。美國繼續(xù)經(jīng)濟復蘇，歐洲和日本經(jīng)濟在寬松政策刺激下也將有所好轉，中國經(jīng)濟增速雖然下滑，但不至于硬著陸。預期全球GDP增速將自2014年的3%提升至3.2%。受此影響，2015年全球原油需求將較2014年小幅提升。根據(jù)美國能源署、國際能源署、石油輸出國組織的綜合預測，全球原油需求將從2014年的82萬桶/天進一步擴大至99萬桶/天，總需求達到9165萬桶/天。按照三大機構的預測，2015年中國原油需求增量為32萬桶/天，占全球原油需求增量的32.1%；印度原油需求增長12萬桶/天，占全球原油需求增量的12.05%。中國戰(zhàn)略儲備原油仍是2015年中國原油需求的重要增長引擎。到2015年底，中國將完成庫容達18690萬桶的儲備基地建設和規(guī)模達20700萬桶的儲備基地儲油。其次印度經(jīng)濟仍然持續(xù)增長，同時印度在2014年10月18日解除部分石油價格管制。因此中國及印度的需求前景對原油價格起到較好支撐作用。

　　目前，原油價格距離2008年的37美元/桶的低點已經(jīng)不遠。雖然2015年美國頁巖能源被迫減產(chǎn)的可能性較大，全球需求也存在一定利好，但價格V形反轉恢復至100美元/桶以上在產(chǎn)能過剩的背景下已經(jīng)很難。市場的主流觀點是2015年原油平均價位為70美元。在達到這個價位之前，生產(chǎn)國及生產(chǎn)商仍將經(jīng)受極大的考驗。

　　（作者系深圳石油化工交易所研發(fā)主管）中新社供圖