力帆股份（601777）:海內(nèi)外全面布局，電動(dòng)車構(gòu)筑新型成長極

　　 10月29日，公司發(fā)布三季報(bào)， 1-9月營業(yè)收入72.21億元，同比增長5.93%。1-9月凈利潤3.21億元，同比增長30.64%;扣除非經(jīng)常性損益凈利潤2.92億元，同比增長22.03%。基本每股收益0.3175，同比增長23.01%。其中投資收益1.09億，大幅增加。

　　二、我們的分析與判斷:

　　1.主業(yè)穩(wěn)健增長， 為長線發(fā)展構(gòu)筑堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　主營業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健，產(chǎn)銷數(shù)據(jù)喜人，為公司主營業(yè)務(wù)發(fā)展構(gòu)建堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　2.海外市場順利布局。

　　力帆在俄羅斯投資3億美元建設(shè)汽車生產(chǎn)廠。俄羅斯是歐洲汽車銷售龍頭市場，市場空間和增長潛力大。力帆作為該市場的中國品牌龍頭企業(yè)，此次設(shè)廠有利于提高產(chǎn)能，減輕競爭壓力，繼續(xù)保持俄羅斯市場的領(lǐng)先優(yōu)勢，且有利于布局周邊獨(dú)聯(lián)體國家。

　　力帆在海外已經(jīng)建立了穩(wěn)健的銷售渠道，尤其在俄羅斯、烏克蘭、非洲、中東、南美等海外市場，力帆品牌在當(dāng)?shù)亟⒘肆己玫目诒?，占?jù)了較大的市場份額。如今力帆股份來自海外市場的銷售收入已占總收入的一半以上。

　　海外生產(chǎn)能力的布局，更是力帆對國際化戰(zhàn)略的進(jìn)一步探索，所在地卡盧加州政府在汽車制造廠布局選址方面的成功經(jīng)驗(yàn)，擁有快速發(fā)展的汽車產(chǎn)業(yè)和完善的汽車零部件配套網(wǎng)絡(luò)，汽車產(chǎn)業(yè)現(xiàn)代化培訓(xùn)中心和培訓(xùn)專家，通過本地化生產(chǎn)不僅可以靈活利用當(dāng)?shù)氐恼邇?yōu)勢，也可實(shí)現(xiàn)海外重點(diǎn)銷售市場的本地化經(jīng)營、提高知名度，整體提升力帆品牌的綜合競爭力。

　　3.涉足藍(lán)海，新能源車提升想象空間。

　　力帆兩款純電動(dòng)車LF7002和LF7002CEV已進(jìn)入上海市新能源補(bǔ)貼目錄。公司技術(shù)積淀與主流自主處于同一起跑線;另外公司傳統(tǒng)汽油車資產(chǎn)較輕，在傳電動(dòng)車發(fā)展大潮中，公司彈性很大。

　　力帆在河南投資22億元建設(shè)新能源汽車生產(chǎn)基地，總產(chǎn)值預(yù)計(jì)50億元。主要用于鉛酸版電動(dòng)車和鋰電微型電動(dòng)車生產(chǎn)，主要針對蓬勃發(fā)展的低速電動(dòng)車市場，將帶動(dòng)力帆整個(gè)電動(dòng)車上下游產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展。力帆是目前唯一真正涉足低速電動(dòng)車的正規(guī)乘用車企業(yè)，相對目前的低速電動(dòng)車企業(yè)品質(zhì)和技術(shù)優(yōu)勢明顯。在高端傳電動(dòng)車性價(jià)比不明顯的情況下，低速電動(dòng)車市場有望率先啟動(dòng)。

　　4.發(fā)揮品牌效應(yīng)，海內(nèi)外雙輪驅(qū)動(dòng)，鞏固渠道優(yōu)勢。

　　國內(nèi)市占率領(lǐng)先，品牌影響力高，發(fā)展中國家汽車需求市場廣闊，力帆在全球擁有7家海外工廠，500多個(gè)網(wǎng)絡(luò)，乘用車遠(yuǎn)銷60多個(gè)國家和地區(qū)。在俄羅斯、伊朗、巴西等出口國家資助品牌中銷量領(lǐng)先。在國內(nèi)市場開設(shè)天貓、國美和蘇寧的旗艦店，國內(nèi)市場力度巨大。

　　三、投資建議。

　　我們預(yù)計(jì)2014年、2015年、2016年EPS 分別為0.55/0.72/0.91，對應(yīng)的動(dòng)態(tài)市盈率分別為16.1/12.30/9.73。我們認(rèn)為力帆的銷售渠道完善，低速電動(dòng)車穩(wěn)定擴(kuò)張，同時(shí)高端電動(dòng)車也在布局，業(yè)績有望穩(wěn)定增長。綜合考慮到公司當(dāng)前的估值，我們維持“增持”評級。銀河證券

　　五糧液（000858）:增費(fèi)用保收入，動(dòng)銷有所恢復(fù)

　　動(dòng)銷有所恢復(fù):二季度公司收入下滑27.78%，三季度收入同比下滑6.59%，三季度環(huán)比二季度降幅明顯收窄。收入好轉(zhuǎn)一方面是由于去年同期基數(shù)較低，另一方面是出廠價(jià)降低，公司主導(dǎo)產(chǎn)品52°水晶瓶五糧液銷量增加。去年中秋五糧液終端價(jià)虛高，動(dòng)銷十分緩慢，今年降價(jià)后動(dòng)銷恢復(fù)，目前公司報(bào)表業(yè)績已基本反映了真實(shí)的市場動(dòng)銷情況。

　　費(fèi)用大幅上升:2014 Q3銷售費(fèi)用率高達(dá)32.4%，同比上升22.6個(gè)百分點(diǎn)，主要是今年5 月份調(diào)價(jià)政策之后，每瓶五糧液給經(jīng)銷商120 元補(bǔ)貼，今年二季度、三季度相繼確認(rèn)經(jīng)銷商返利。另外，對于參加淡季儲(chǔ)備計(jì)劃的經(jīng)銷商，估計(jì)公司也需給額外的費(fèi)用支持。預(yù)計(jì)大部分返利已體現(xiàn)在二、三季度報(bào)表中，四季度銷售費(fèi)用有望下降。

　　預(yù)收款有改善:公司現(xiàn)金流和預(yù)收款有改善，2014Q3 應(yīng)收票據(jù)余額下降16 億元，預(yù)收賬款余額增加2.4 億元，使得當(dāng)季經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入10.7 億元，單季度經(jīng)營凈現(xiàn)金流回升超過凈利潤，相比前兩季度明顯改善。五糧液已經(jīng)完成了去庫存周期，由于目前出廠價(jià)和一批價(jià)仍然倒掛，不排除公司未來會(huì)通過各種方式降低大經(jīng)銷商的成本。若公司能夠平衡短期業(yè)績和長期發(fā)展，控制好發(fā)貨節(jié)奏，則春節(jié)期間價(jià)格有望穩(wěn)定在540-550 元，進(jìn)而穩(wěn)定渠道體系。長城證券

　　美欣達(dá)（002034）:奧達(dá)拖累業(yè)績，期待印染景氣度回升

　　奧達(dá)紡織虧損加大，拖累上市公司業(yè)績。去年下半年轉(zhuǎn)讓子公司湖美印花和綠典精化，故今年同期的營業(yè)收入同比有所下降。受紡織行業(yè)不景氣影響，奧達(dá)紡織近年來一直虧損，今年虧損進(jìn)一步加劇，對公司業(yè)績造成較大拖累。

　　印染行業(yè)環(huán)保趨嚴(yán)，落后產(chǎn)能加速退出，集中度逐漸提高，在此過程中行業(yè)領(lǐng)先者市占率將不斷擴(kuò)大。目前行業(yè)較為分散，龍頭市場份額未超2%，集中度提升的潛力巨大。公司采用清潔的生產(chǎn)工藝、規(guī)范的廢水治理和污染防治措施;持續(xù)開發(fā)和推出新產(chǎn)品，并加強(qiáng)技術(shù)推廣和產(chǎn)品推介，必將在行業(yè)格局向好的過程中充分受益。

　　給予“增持”評級。與國內(nèi)其他紡織印染企業(yè)相比，公司的核心競爭力主要表現(xiàn)在經(jīng)營管理信息化、生產(chǎn)技術(shù)創(chuàng)新、管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢及規(guī)模與品牌優(yōu)勢等方面。我們預(yù)計(jì)其2014-2016年EPS分別為0.06元、0.08、0.10元，給予“增持”評級。國海證券

　　美邦服飾（002269）:終端低迷疊加模式調(diào)整，期待加盟商聯(lián)營、邦購網(wǎng)平臺(tái)化運(yùn)作

　　14 年1-9 月實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入46.94 億元，同比下降18.54%;歸母凈利潤2.26 億，同比降40.94%， EPS0.22 元，低于預(yù)期。凈利降幅大于收入主要由于費(fèi)用率提升?？鄯莾衾麧櫷冉?2.08%，高于凈利降幅主要由于處置不動(dòng)產(chǎn)以及持有待售資產(chǎn)(8 月出售長安基金股份)導(dǎo)致營業(yè)外收入增加和投資收益大幅增加。

　　14Q3 單季收入降16.0%、凈利降70.6%。13Q1-14Q2 收入分別增長-15.7%、-22.8%、-21.9%、-8.1%、-17.2%、-23.9%，凈利分別增長-47.0%、-50.4%、-49.9%、-76.5%、-15.3%、-25.2%。Q3 收入降幅略有收窄，但單季毛利率下降、費(fèi)用率上升使得單季凈利降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　今年公司線下以調(diào)整為主，O2O 體驗(yàn)店也仍在改進(jìn)升級期。分品類來看，童裝增長20-30%，成人裝仍下滑，電商不到2 億，基本持平，我們分析，在部分品牌電商快速增長的同時(shí)公司電商增長不多，一方面和目前線上以低價(jià)特征為主的背景下、公司運(yùn)作線上線下同價(jià)的O2O 短期可能對銷售有影響，另一方面則由于未來公司電商將有較大變革，因此今年以來所做推廣不多。

　　毛利率增長，費(fèi)用剛性，存貨上升但結(jié)構(gòu)基本合理。

　　毛利率:14 年1-9 月毛利率同比增1.2PCT 至47.27%，13Q1-14Q3毛利率分別為44.35%(+1.5PCT)、50.56%(+0.4PCT)、44.61%(+2PCT)、40.72%(-3.3PCT) 、44.51%(+0.2PCT) 、56.25%(+5.7PCT) 、44.17%(-0.4PCT)。Q3 單季毛利率下降，主要由于打折力度加大。

　　費(fèi)用率:14 年1-9 月銷售費(fèi)用率增加1.68PCT 至33.08%，管理費(fèi)用率增加0.85PCT 至3.94%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率增0.73PCT 至2.2%。Q3 銷售、管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為30.94%(+2.80PCT)、4.48%(+1.40PCT)、2.15%(+0.55PCT)。收入降幅高于銷售費(fèi)用降幅(-14%)使得銷售費(fèi)用率仍上升。

　　其他財(cái)務(wù)指標(biāo):1)存貨較年初增20%至18.95 億，存貨周轉(zhuǎn)率為1.42，低于歷史同期水平。從存貨結(jié)構(gòu)來看，冬裝備貨約6 個(gè)多億，庫存基本合理，春裝和夏裝基本達(dá)到了較高的售罄率水平。

　　2)應(yīng)收賬款較年初減少1%至3.15 億、較Q2 增29%，主要由于Q3為鼓勵(lì)加盟商提貨加大授信;3)資產(chǎn)減值損失較去年同期增加277%至1.22 億，主要由于存貨跌價(jià)準(zhǔn)備及應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備金額增加;4)營業(yè)外入同比增39%至0.88 億，主要由于公司出售了部分不動(dòng)產(chǎn);5)投資收益同比增加960%至2396 萬元，主要由于公司持有待售資產(chǎn)出售所致;6)經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額較去年同期增加19.34%至8.66 億，主要由于購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金以及支付稅費(fèi)減少。

　　新開O2O 體驗(yàn)店注重控制面積、保證盈利，邦購網(wǎng)將綜合平臺(tái)化運(yùn)作。

　　美邦是業(yè)內(nèi)首家實(shí)質(zhì)性進(jìn)行O2O 戰(zhàn)略的公司，從2013 年10 月正式提出這一戰(zhàn)略，并引進(jìn)了林海舟、劉毅、閔捷等高管。初期公司主要措施包括:邦購網(wǎng)回歸并同支付寶、微信等合作，線下體驗(yàn)店改造，降低SKU、做深度個(gè)性化產(chǎn)品等，支付系統(tǒng)打通等。14 年5.1 邦購新版上線，嘗試做會(huì)員打通，并希望在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步做直營和加盟的貨品打通，在做到人、貨、場三者的打通，衍生出新的商業(yè)模式如C2B 等。2014 年5.13 公司公告負(fù)責(zé)邦購電子商務(wù)業(yè)務(wù)的副總裁閔捷因個(gè)人原因辭職。此后公司O2O 進(jìn)入梳理期，公司認(rèn)為前期問題可能在于門店選址和內(nèi)部系統(tǒng)運(yùn)營。

　　目前公司電商由董事長周總負(fù)責(zé)，邦購和APP 等由方總負(fù)責(zé)(今年7 月來公司，此前具備歐洲時(shí)尚品牌如Coach 等的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn))。從O2O 戰(zhàn)略和實(shí)施來看，目前公司基本實(shí)現(xiàn)了第一步人貨場打通，包括直營和加盟貨品的全國全流通;第二步在于會(huì)員系統(tǒng)升級，進(jìn)一步提升會(huì)員銷售占比(目前占比由此前的10%提升至40%以上);第三步在于對O2O 門店進(jìn)行升級改造，在此前門店基礎(chǔ)上對面積進(jìn)行適當(dāng)控制、提升經(jīng)濟(jì)效益，以此為指導(dǎo)，公司在7、8 月新開的幾家店如廣西河池店(800 ㎡)效果較好，預(yù)計(jì)2-3 年可以回收成本、當(dāng)年實(shí)現(xiàn)盈利。

　　邦購改版之后的銷售尚未達(dá)到公司預(yù)期，未來邦購網(wǎng)會(huì)做進(jìn)一步修改，從垂直電商成為一個(gè)綜合性平臺(tái)，也就是整合進(jìn)來外部資源，包括獨(dú)立設(shè)計(jì)師品牌、定制品牌等，此外加強(qiáng)品牌的會(huì)員管理。

　　大股東承諾未來6 個(gè)月不再減持，澤熙舉牌成為第三大股東。

　　公司于9 月23 日公告控股股東上海華服因自身經(jīng)營業(yè)務(wù)的需要，擬在未來六個(gè)月內(nèi)通過大宗交易減持部分公司股票;9 月27 日公告華服投資通過大宗交易合計(jì)減持5055 萬股，占比5%;9 月29 日公告華服投資減持5055 萬股，占比5%，加上13 年10 月、14 年3 月共減持9.9974%，累計(jì)減持達(dá)19.9774%，減持后華服投資和胡佳佳合計(jì)持股69.07%，此前大股東減持成為股價(jià)壓制因素，大股東承諾自9.30 未來6 個(gè)月不再減持，有利提振市場信心。

　　9 月26 日，澤熙1 期與澤熙11 期分別通過大宗交易以9.72 元價(jià)格買入美邦服飾2600 和2030 萬股; 9月29 日澤熙1 期、澤熙11 期通過集中競價(jià)以10.72 元、11.26 元價(jià)格拋售，分別獲利2600 和3126 萬元。9月29 日澤熙以9.82 元價(jià)格買入5055 萬股，增持美邦服飾股份超過總股本的5%，達(dá)到了舉牌底線，成為公司第三大股東，鎖定6 個(gè)月。

　　籌建上海華瑞銀行獲批。

　　9 月29 日公司公告獲得銀監(jiān)會(huì)對于上海華瑞銀行股份有限公司的批復(fù)。公司擬作為兩個(gè)發(fā)起人之一參與設(shè)立上海市第一批民營銀行——華瑞銀行，出資額不超過7.5 億元，籌建期為6 個(gè)月。華瑞銀行是首批五家民營銀行之一，初始發(fā)起人為復(fù)星集團(tuán)和均瑤集團(tuán)，分別持股20%，后因股權(quán)關(guān)系復(fù)星退出、美邦接替。我們分析，公司參與民營銀行，未來將為消費(fèi)者提供多元化的增值服務(wù)，也有利于產(chǎn)業(yè)鏈資源整合。

　　15 年推出與加盟商聯(lián)營模式，業(yè)績改善遲于預(yù)期，股權(quán)激勵(lì)難以達(dá)成。

　　從中長期來看，線上和線下渠道融合的O2O 模式是長期趨勢，美邦是業(yè)內(nèi)第一家對O2O 進(jìn)行系統(tǒng)性布局的企業(yè)，雖然在推進(jìn)過程中難免會(huì)遇到問題及反復(fù)，但公司打通貨品、會(huì)員、大數(shù)據(jù)的系統(tǒng)建設(shè)，隨著模式理順，將逐步進(jìn)入正軌，看好長期前景。

　　此外，我們在此前的《尋找下一個(gè)優(yōu)衣庫》深度報(bào)告中指出，美邦當(dāng)前所處階段類似優(yōu)衣庫在第一停滯期向第二成長期過渡階段的特征，即縮減SKU 聚焦深度產(chǎn)品、供應(yīng)商集中與海外采購、轉(zhuǎn)型店鋪主導(dǎo)經(jīng)營機(jī)制、O2O提升同店增長;且因企業(yè)家精神突出、品牌組合覆蓋較大群體、推行成本領(lǐng)先戰(zhàn)略、渠道直營比例高等特征，具有“優(yōu)衣庫”式長期成長潛力。

　　公司預(yù)計(jì)14 年全年凈利下降30-60%。目前公司仍在進(jìn)行模式深度調(diào)整，除O2O 戰(zhàn)略外，公司將從15 年開始和加盟商進(jìn)行聯(lián)營合作，即貨品由公司主導(dǎo)運(yùn)作配貨、收入同加盟商進(jìn)行分成，未來公司將逐步淡化訂貨會(huì)概念、訂貨會(huì)所訂貨品不一定完全執(zhí)行、可能靈活調(diào)整，這也需要公司的供應(yīng)鏈更加柔性。終端低迷疊加公司模式調(diào)整使得業(yè)績改善遲于預(yù)期，為了促進(jìn)模式調(diào)整，公司仍將減輕加盟商壓力，從而加盟商提貨可能不及訂貨會(huì)增速。下調(diào)14-16 年EPS 至0.24、0.3、0.38 元，短期業(yè)績繼續(xù)承壓，但看好公司的模式轉(zhuǎn)型、創(chuàng)新和學(xué)習(xí)能力、對行業(yè)趨勢的前瞻性把握，維持“增持”評級。光大證券

　　青島啤酒（600600）:單三季度收入下滑，未來增長是關(guān)鍵

　　受大消費(fèi)環(huán)境不振和三季度溫度較低等影響，啤酒行業(yè)7、8、9三個(gè)月產(chǎn)量均下滑。公司前三季度啤酒銷量815萬噸，增8.23%。但單三季度整體、主品牌、副品牌分別下滑3.7%、5.7%、1.8%。公司今年6月份連同經(jīng)銷商一起對沖擊千萬噸銷量的目標(biāo)進(jìn)行了壓貨，折扣力度很大，但進(jìn)入7月后終端動(dòng)銷減緩，經(jīng)銷商開始去庫存并減緩進(jìn)貨，7月整體銷量增長4%，8月開始下滑，9月下滑17%，主品牌下滑15%，幅度較大。其中奧古特、易拉罐、小瓶、純生啤酒等高端產(chǎn)品增速放緩，估計(jì)仍然依靠易拉罐增長驅(qū)動(dòng)。

　　結(jié)構(gòu)變化使得噸酒價(jià)格和毛利率下降

　　噸酒成本平穩(wěn)上漲0.67%，結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來毛利率下降1.43%至39.7%，噸酒價(jià)格下降1.7%至3158元/噸。單三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降2.31%，前三季度整體費(fèi)用率仍然穩(wěn)中下降1.49%，因4季度是啤酒消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)到年底費(fèi)用率仍保持此趨勢。

　　去年影響利潤率較大的非經(jīng)常性損益中，四季度在管理費(fèi)用中確認(rèn)的補(bǔ)充退休福利1.95億，由于其非強(qiáng)制性，預(yù)計(jì)今年不安排是大概率事件。

　　盈利預(yù)測與估值:短期不容樂觀

　　因第四季度是淡季，占比全年較少，因此預(yù)計(jì)公司全年收入增速5.5%左右，銷量增速約在7%。目前啤酒行業(yè)規(guī)模和份額仍是主要目標(biāo)。百威的強(qiáng)勢介入，以及出于消化產(chǎn)能的需要，未來兩三年各大啤酒企業(yè)競爭仍然較為激烈，短期內(nèi)費(fèi)用率難以看到下降趨勢。但長期看噸酒價(jià)格提升和區(qū)域市場的逐步穩(wěn)固一定是未來啤酒行業(yè)發(fā)展的大勢。預(yù)測14-15年EPS為1.6、1.8、2元，維持增持，目標(biāo)價(jià)45元。中信建投

　　世紀(jì)鼎利（300050）:主業(yè)回暖持續(xù)發(fā)力，進(jìn)軍職教浴火重生

　　一、公司發(fā)布三季報(bào):前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.03 億，同比增長27.4%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤2569 萬，同比增長195%，大幅扭虧。

　　二、2014 年10 月30 日珠海世紀(jì)鼎利通信科技股份有限公司收到中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)通知，公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)事項(xiàng)經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)上市公司并購重組審核委員會(huì)2014 年第57 次工作會(huì)議審核并獲得無條件通過。

　　簡評

　　1、 主業(yè)回暖持續(xù)發(fā)力:運(yùn)營商加速4G 建設(shè)拉動(dòng)網(wǎng)優(yōu)投資，公司收入增長27%;同時(shí)嚴(yán)格控制成本及費(fèi)用，Q3 毛利率同比提升7%，銷售費(fèi)用下降15%，全年確定大幅扭虧，我們預(yù)計(jì)2014 年凈利潤4000 萬。

　　2、 進(jìn)軍職教浴火重生:公司架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，出售子公司鼎元豐和以及瑞典AmanziTel AB，通信主業(yè)方面停止海外擴(kuò)張(燒錢)追求利潤;公司未來戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)向職業(yè)教育領(lǐng)域，收購上海智翔是進(jìn)軍職業(yè)教育第一步。鼎利手握9.6 億現(xiàn)金，戰(zhàn)略進(jìn)軍職業(yè)教育心意已決，有能力有決心，預(yù)計(jì)公司將持續(xù)進(jìn)行并購擴(kuò)張。

　　3、 估值及投資建議:按照收購?fù)瓿珊?.5 億股本、上海智翔業(yè)績明年并表，預(yù)測2014-16 年 EPS 0.19、0.48、0.57 元，給予“買入”評級。中信建投

　　吉林森工（600189）:投資收益大幅增長

　　2014年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入9.8億元，同比增長2.6%，實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤-554萬元，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者的凈利潤367元，同比下降73.1%，實(shí)現(xiàn)全面攤薄每股收益0.012元。

　　三季度增速略有放緩。公司主營人造板和木材業(yè)務(wù)，木材業(yè)務(wù)毛利率較高，但經(jīng)營周期較長，人造板行業(yè)整體產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，且原材料成本壓力較大，短期內(nèi)難以盈利。報(bào)告期內(nèi)，公司毛利率同比增長了0.7個(gè)百分點(diǎn)至17.9%，但停工損失使得管理費(fèi)用大幅上升，報(bào)告期內(nèi)管理費(fèi)用率13.8%，同比提升了4.2個(gè)百分點(diǎn)。盡管前三季度公司略有虧損，但人造板業(yè)務(wù)存在增值稅退稅的政策，通常發(fā)生在年底，因此公司全年依然可以保持盈利。

　　委托貸款貢獻(xiàn)業(yè)績。報(bào)告期內(nèi)，公司投資收益為9997萬元，同比增長391%，公司近年來加大了對財(cái)務(wù)投資的投入。主要包括委托貸款和對聯(lián)營企業(yè)的投資，聯(lián)營企業(yè)的投資為吉林森工集團(tuán)財(cái)務(wù)投資公司，持有24%的股權(quán);委托貸款主要通過全資子公司吉林森工圣鑫投資公司和長春市吉盛通達(dá)小額貸款公司，公司的財(cái)務(wù)投資收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過主營業(yè)務(wù)收益。

　　投資亮點(diǎn)。公司主業(yè)人造板常年處于虧損狀態(tài)，時(shí)而產(chǎn)生停工損失，主營業(yè)務(wù)的盈利堪憂，且波動(dòng)性較大，公司實(shí)際業(yè)績來源主要為財(cái)務(wù)投資收益，委托貸款的利率基本在20%左右，公司作為上市公司融資成本相對較低，委托貸款的收益較大，業(yè)務(wù)規(guī)模難以提前預(yù)測，因此，我們不對公司作相應(yīng)的盈利預(yù)測，首次覆蓋，給予“中性”的投資評級，但我們提醒投資者公司委托貸款的收益較大，上市公司依賴較低的融資成本，可以實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的快速增長，公司利潤存在大幅增長的可能性，但委托貸款規(guī)模的擴(kuò)大也積聚了較多的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。東北證券

　　奧普光電（002338）:業(yè)績平穩(wěn)增長，軍民兩用市場增長空間大

　　子公司收入并表，推動(dòng)營業(yè)收入的大幅增長和毛利率的提高。前三季度營業(yè)收入2.58 億元，較上年同期增長46.40%;毛利潤率為46.36%，較去年同期的45.09%提高1.27 個(gè)百分點(diǎn)。營業(yè)收入的增長主要是增加了子公司長春禹衡光學(xué)有限公司前三季度的收入所致，毛利率的提高主要受益于禹衡光學(xué)光柵產(chǎn)品的高毛利率，以及公司光電測控儀器毛利率的改善。

　　凈利潤未能實(shí)現(xiàn)大幅增長，主要原因是三項(xiàng)費(fèi)用和營業(yè)稅金及附加的增長。并表后，前三季度三項(xiàng)費(fèi)用大幅提高，較上年同期增長85.57%，其中管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用分別增長68.82%、191.71%和17.13%。此外，營業(yè)稅金及附加增長41.87%。

　　公司產(chǎn)品在軍民兩用市場空間大，公司有望受益于中科院的全面深化改革。公司是國內(nèi)光電測控龍頭，市場份額達(dá)40%。公司的光電測控儀器、光柵傳感類產(chǎn)品和光電子器件等高端產(chǎn)品是國內(nèi)軍民兩用市場的稀缺產(chǎn)品。今年8 月19 日，中科院啟動(dòng)改革計(jì)劃。公司控股股東長春光機(jī)所是中科院規(guī)模最大的研究所之一，有望成為中科院改革試點(diǎn)的排頭兵，公司將受益于中科院的深化改革。

　　盈利預(yù)測。預(yù)計(jì)公司2014-2016 年的EPS 分別為0.86 元、1.00 元、1.13元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)動(dòng)態(tài)PE 分別為63 倍、54 倍、48 倍。考慮到公司產(chǎn)品的稀缺性和未來的成長性，首次覆蓋給予“增持”評級。東北證券

　　格力電器（000651）:業(yè)績符合預(yù)期，再次彰顯競爭實(shí)力

　　盈利能力上升至歷史高點(diǎn):前三季度，公司銷售毛利率達(dá)到35.53%，同比提升5.92個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤率達(dá)到10.07%，同比提升1.37個(gè)百分點(diǎn)，均創(chuàng)歷史同期新高。其中第三季度銷售毛利率為38.86%，同比提升6.22個(gè)百分點(diǎn)，銷售凈利潤10.19%，同比回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。整體來看，今年前三季度，公司產(chǎn)品綜合盈利能力上升明顯，綜合毛利率高于同類上市公司10個(gè)點(diǎn)左右，競爭實(shí)力極其顯著。

　　銷售力度加大，費(fèi)用率上升，管理費(fèi)用持續(xù)控制在較低水平:前三季度銷售期間費(fèi)用率為23.37%，同比增加2.71個(gè)百分點(diǎn);其中，受加大市場銷售力度影響，公司前三季度銷售費(fèi)用率為20.15%，同比增加3.45個(gè)百分點(diǎn);管理費(fèi)用控制較好，管理費(fèi)用率為3.74%，同比減少0.15個(gè)百分點(diǎn)，在同類上市公司中，持續(xù)保持在最低位。

　　盈利預(yù)測和投資建議:我們維持對公司未來幾年盈利預(yù)期，預(yù)測14/15年EPS 分別4.23/4.84元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)動(dòng)態(tài)PE 分別為6.4/5.6倍，維持“買入”評級。東北證券

　　萬達(dá)信息（300168）:打造國內(nèi)首創(chuàng)的“三醫(yī)聯(lián)動(dòng)”閉環(huán)模式

　　打造國內(nèi)首創(chuàng)的“三醫(yī)聯(lián)動(dòng)”閉環(huán)模式。公司中標(biāo)“上海市醫(yī)藥采購服務(wù)與監(jiān)管信息系統(tǒng)”標(biāo)志著其正式進(jìn)入醫(yī)藥和藥品流通領(lǐng)域。通過該系統(tǒng)，公司成功實(shí)現(xiàn)了三醫(yī)聯(lián)動(dòng)(“醫(yī)療—醫(yī)藥—醫(yī)保”)的閉環(huán)，從掛號(hào)到診療再到醫(yī)藥配送，以及最后的支付環(huán)節(jié)，全產(chǎn)業(yè)鏈打通。考慮到上海在全國醫(yī)療體制改革上走在前列，該系統(tǒng)未來有望在全國推廣。

　　打下醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，空間巨大。該平臺(tái)將成為公司發(fā)展醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。網(wǎng)售處方藥放開大勢所趨，公司有望借助該平臺(tái)拓展醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)，并擁有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢。2013 年中國藥品消費(fèi)市場總規(guī)模超過10000億元，上海占比近6%;2013 年美國網(wǎng)絡(luò)零售占藥品零售市場比重約30%，中國僅為1.7%，空間巨大。

　　投資建議:公司打造的醫(yī)療O2O 閉環(huán)模式在國內(nèi)屬于首創(chuàng)，隨著一個(gè)個(gè)環(huán)節(jié)逐漸得到市場認(rèn)可(其全程健康門診將于本月中旬正式營業(yè))，蘊(yùn)含的巨大價(jià)值將遠(yuǎn)超市場預(yù)期。預(yù)計(jì)2014-2016 年EPS 0.44、0.67 和0.96 元，維持“買入-A”評級，3 個(gè)月目標(biāo)價(jià)40 元。安信證券