中國(guó)經(jīng)濟(jì)50人論壇、新浪財(cái)經(jīng)和清華經(jīng)管學(xué)院聯(lián)合舉辦的新浪·長(zhǎng)安講壇第259期日前召開。論壇成員、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員余永定發(fā)表了題為“中國(guó)的金融形勢(shì)和金融改革：機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)”的主題演講。余永定表示，企業(yè)的融資成本明顯上升，融資貴、融資難問題非常突出，給中國(guó)未來的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融穩(wěn)定造成嚴(yán)重威脅。余永定認(rèn)為，要解決融資貴、融資難這一問題，靠貨幣政策副作用過大，關(guān)鍵還在于壓低中介成本，根本方法則是要加速中國(guó)的金融改革，尤其是其中的利率市場(chǎng)化改革。

　　余永定從中國(guó)目前存在的融資貴、融資難問題講起。

　　他說，長(zhǎng)期以來中國(guó)的利息率偏低，從經(jīng)濟(jì)學(xué)上來講存在著金融抑制的現(xiàn)象。但是自2013年以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降，利息率卻在上升，換言之就是企業(yè)的融資成本在上升。

　　從短期來看，這是企業(yè)融資難的問題，看得遠(yuǎn)一些，則涉及到中國(guó)金融的穩(wěn)定。有三個(gè)事實(shí)值得注意。

　　第一，中國(guó)企業(yè)的負(fù)債率非常高，也就是所謂的杠桿率非常高。杠桿率可以用公司債務(wù)對(duì)G D P的比來衡量，根據(jù)社會(huì)科學(xué)院和其他機(jī)構(gòu)的研究成果，中國(guó)企業(yè)的杠桿率是120%-150%左右，可能是世界第一。根據(jù)標(biāo)普提供的研究成果，中國(guó)企業(yè)的債務(wù)總額超過14萬億美元。美國(guó)才是13萬億美元，說明中國(guó)企業(yè)債務(wù)問題非常嚴(yán)重。

　　第二，中國(guó)企業(yè)的利潤(rùn)率非常低。根據(jù)官方的統(tǒng)計(jì)數(shù)字，5000個(gè)大的非金融公司，平均利潤(rùn)率一般是在7%左右，中國(guó)500強(qiáng)的平均利潤(rùn)率是2%多。

　　第三，企業(yè)的融資成本在快速上升。中國(guó)5000家制造業(yè)的平均利潤(rùn)率是6%多，融資成本是6%多甚至7%。這三個(gè)事實(shí)加起來，你會(huì)發(fā)現(xiàn)企業(yè)的杠桿率會(huì)越來越高，可能形成惡性循環(huán)，導(dǎo)致危機(jī)。

　　余永定認(rèn)為，融資難、融資貴不簡(jiǎn)單對(duì)當(dāng)前企業(yè)的生產(chǎn)、財(cái)務(wù)成本造成影響，而且對(duì)中國(guó)未來的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融穩(wěn)定造成嚴(yán)重威脅。這個(gè)問題大家關(guān)注的不是特別多，大家比較關(guān)注比如說房地產(chǎn)價(jià)格暴跌、房地產(chǎn)市場(chǎng)崩潰造成不良的債權(quán)。其實(shí)，房地產(chǎn)相關(guān)貸款在銀行的貸款總額中所占的比例僅僅是20%，更何況房地產(chǎn)價(jià)格下跌不會(huì)導(dǎo)致所有的房地產(chǎn)按揭貸款都成為壞賬。雖然房地產(chǎn)是一個(gè)非常值得關(guān)注的問題，但是從數(shù)字上來比一比，融資難、融資貴的問題更可怕。

　　關(guān)鍵是要壓低中介成本

　　他認(rèn)為，在2013年以后，中國(guó)企業(yè)融資難變成突出問題，一個(gè)關(guān)鍵的原因是中介成本上升，而這對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)有消極的影響。具體原因包括下述幾方面：

　　第一，加成率過高。2013年，工農(nóng)中建交五家商業(yè)銀行的平均利潤(rùn)率高達(dá)23 .6%，其中工商銀行的利潤(rùn)率接近30%。當(dāng)年，中國(guó)工業(yè)企業(yè)的平均利潤(rùn)率不超過7%，500強(qiáng)是2.3%，規(guī)模以上 工 業(yè) 企 業(yè) 主 營(yíng) 活 動(dòng) 平 均 利 潤(rùn) 率6.04%，對(duì)比非常鮮明。

　　第二個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)議價(jià)上升比較厲害。銀行不想承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn)，銀行給你企業(yè)提供貸款要求首先要有抵押，還得有擔(dān)保。而且在確定企業(yè)抵押品價(jià)格的時(shí)候往低了壓價(jià)，還讓企業(yè)付評(píng)估費(fèi)。總而言之，一系列措施都是為了銀行維護(hù)自身安全。這種考慮當(dāng)然是有必要的，但是不能走過，如果銀行都不想冒風(fēng)險(xiǎn)，那么整個(gè)經(jīng)濟(jì)就會(huì)出現(xiàn)衰竭。

　　第三個(gè)原因是房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)的替代作用。如果銀行認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)繼續(xù)上升，地方政府借的錢也可以通過出讓土地歸還，于是把錢大量借給房地產(chǎn)商或地方政府。那么另外一部門，比如中小企業(yè)，很可能得不到足夠的錢。那么進(jìn)入這個(gè)部門的資金，利息率就會(huì)收得非常高，最終拉動(dòng)加權(quán)平均利息率上行。

　　第四，現(xiàn)在存在兩種控制，一種是信貸規(guī)?？刂?，還有一個(gè)是75%的貸存比控制。銀行有了資金后使用資金才能夠有利潤(rùn)，本來銀行直接把錢借給企業(yè)就行了，現(xiàn)在由于種種規(guī)制不能直接借，要通過張三李四王五之后才能把錢借給企業(yè)，這些中間環(huán)節(jié)也要分一杯羹，自然就把資金成本提了上去，這可以認(rèn)為是一種交易成本。

　　余永定表示，現(xiàn)在需要回答一個(gè)問題，是否可以通過降低基準(zhǔn)利息率降低成本。要看到，中介成本較高是當(dāng)前企業(yè)融資貴的重要原因，而實(shí)際上中介成本不能主要通過貨幣政策來解決。

　　貨幣政策雖然有用，但是有限，而且會(huì)有些副作用。由于中介成本的出現(xiàn)，假設(shè)基準(zhǔn)利息率被政府的財(cái)政政策壓下來，企業(yè)所面對(duì)的利息率下降，它的資金需求就會(huì)增加。但這個(gè)時(shí)候由于利息率低了，對(duì)儲(chǔ)蓄者來講，也就是消費(fèi)推遲的獎(jiǎng)勵(lì)減少了，自然的結(jié)果是要減少資金供給。于是可能出現(xiàn)資金的供給不足，最終導(dǎo)致產(chǎn)出不足，通貨膨脹壓力上升。由于資金供給小于資金需求，信貸市場(chǎng)上存在利息率上升壓力。金融企業(yè)肯定想通過各種手段把錢借出去，政府不讓他們做的結(jié)果就是人為壓低利息率，必然導(dǎo)致資源配置惡化。

　　根本解決融資貴要靠金融改革

　　中國(guó)企業(yè)現(xiàn)在面臨的融資貴、融資難問題，部分跟貨幣政策有關(guān)，我認(rèn)為在很大程度上要想根本解決這個(gè)問題，要加速我們的金融改革，余永定表示。要改什么？實(shí)際上十八屆三中全會(huì)已經(jīng)提出了一個(gè)相當(dāng)完整的綱領(lǐng)，主要內(nèi)容實(shí)際上是四個(gè)。第一是完善人民幣匯率市場(chǎng)化的機(jī)制。第二加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化。第三健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的國(guó)債收益率曲線。第四資本項(xiàng)目自由化，解決人民幣的可兌換問題。其中，第二和第三是一致的，你可以把它歸為一個(gè)東西，講利率市場(chǎng)化，其中一個(gè)目標(biāo)是要建立國(guó)債收益率曲線。

　　余永定認(rèn)為，這四條內(nèi)容是完全正確的。比如說市場(chǎng)利息率的市場(chǎng)化。當(dāng)前中國(guó)存在著至少三個(gè)基準(zhǔn)利息率，央行公布的存款貸款利息率，國(guó)債收益率，還有SH IBO R (上海銀行間同業(yè)拆放利率)，這是不正常的。要想對(duì)金融產(chǎn)品定價(jià)，就要有一個(gè)基準(zhǔn)利率。基準(zhǔn)利息率是定價(jià)的基礎(chǔ)，沒有它就會(huì)造成亂定價(jià)，就會(huì)造成各種各樣的套利活動(dòng)或者尋租活動(dòng)，增加中介成本，讓借貸雙方的很多時(shí)間、精力、資源都浪費(fèi)在這個(gè)方面，而不是服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。所以中國(guó)確確實(shí)實(shí)應(yīng)該盡快建立這條收益率曲線。

　　余永定說，中國(guó)人講利率自由化的時(shí)候，往往傾向于認(rèn)為別管它，愿意付多少就付多少，愿意差多少就差多少。實(shí)際上不是這樣，因?yàn)樵谥袊?guó)，很多金融市場(chǎng)根本就沒有，所以根本就無法自由化。在中國(guó)，要想利率自由化，首先要把市場(chǎng)建起來。一個(gè)國(guó)家要想有一條穩(wěn)定的無風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線，要解決的有些是屬于自由化的問題，有些是屬于放寬管制的問題。但是對(duì)中國(guó)來講，我認(rèn)為建設(shè)市場(chǎng)的意義可能比自由化還要更大一些，比如說國(guó)債市場(chǎng)。盡管中國(guó)沒有很多財(cái)政赤字，債務(wù)占G D P的比也并不高，但是在這樣的情況下，中國(guó)依然能夠在比較短的時(shí)間內(nèi)建立國(guó)債市場(chǎng)，比較有流動(dòng)性而且比較深的國(guó)債市場(chǎng)。

　　發(fā)展國(guó)債市場(chǎng)有一個(gè)可以考慮，怎么在咱們外匯儲(chǔ)備上動(dòng)動(dòng)腦子。改革的順序應(yīng)該是匯率的市場(chǎng)化第一，然后是利率市場(chǎng)化和資本項(xiàng)目開放。基本上有這么一個(gè)順序?？偟膩碇v，匯率自由化是相對(duì)容易的，我覺得我們已經(jīng)非常成熟了，如果你愿意明天就可以。利率復(fù)雜點(diǎn)，要費(fèi)點(diǎn)事，因?yàn)榇嬖谝粋€(gè)市場(chǎng)建設(shè)問題，但是也可以說在比較短的時(shí)間內(nèi)完成。

　　資本項(xiàng)目自由化我再?gòu)?qiáng)調(diào)一下，我認(rèn)為這個(gè)問題要非常謹(jǐn)慎小心。因?yàn)槲乙呀?jīng)活了這么大歲數(shù)，在亞洲金融危機(jī)期間，正好是我精力最充沛的時(shí)候，在香港、日本做廣泛的調(diào)研，給我非常深刻的印象。一個(gè)國(guó)家大量的財(cái)務(wù)可以在瞬間全部沒了，想恢復(fù)起來要十年二十年。明顯感到當(dāng)時(shí)由于馬來西亞過早的資本項(xiàng)目自由化，所受沖擊影響的后遺癥今天還存在。

　　問與答

　　問：工業(yè)企業(yè)面對(duì)融資難、融資貴的困難怎么來突圍？

　　余永定：首先需要從國(guó)家層面解決，根本問題在于解決宏觀層面的問題、制度層面的問題。否則即便有一兩個(gè)聰明人跑掉，大部分人跑不掉的。第二點(diǎn)，企業(yè)不要受其它的種種誘惑。前幾年有很好的企業(yè)，看到實(shí)業(yè)不掙錢了就轉(zhuǎn)到房地產(chǎn)，一轉(zhuǎn)就沒有趕上趟，高潮沒有趕上，趕上一個(gè)尾巴，自己就陷進(jìn)去了。我認(rèn)為中國(guó)應(yīng)該把自己的發(fā)展主要建立在實(shí)業(yè)的基礎(chǔ)上，金融業(yè)是實(shí)業(yè)的一個(gè)助手，是一個(gè)助推，它并不能夠決定像中國(guó)這樣國(guó)家的發(fā)展方向。像英國(guó)，金融占了它的整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)50%以上，中國(guó)不行。

　　問：現(xiàn)在商業(yè)銀行利潤(rùn)率如此之高，怎么樣改變這種情況？

　　余永定：關(guān)鍵是政府要加大決心。這里有一個(gè)很大的矛盾，當(dāng)我們要進(jìn)行改革的時(shí)候，它肯定對(duì)現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成影響。這個(gè)時(shí)候政府要找到一個(gè)底線。我們保住這個(gè)底線，堅(jiān)持把改革改下去，否則就只能一拖再拖。

　　舉個(gè)例子，我們?cè)?003年的時(shí)候已經(jīng)在考慮人民幣和美元脫鉤，人民幣升值。當(dāng)時(shí)外匯儲(chǔ)備是4000億美元，有關(guān)的決策部門認(rèn)為一旦讓人民幣升值哪怕是2%，就會(huì)有大量的企業(yè)倒閉，所以不敢做。結(jié)果10年之后變成了4萬億，漲了10倍，攢了10倍多的借條。如果美國(guó)繼續(xù)搞貨幣寬松，或者采取某一種政策，我們的損失會(huì)非常巨大。如果當(dāng)時(shí)下定決心做，問題不會(huì)像現(xiàn)在這么嚴(yán)重。