我們前期多次分析提示的，以歐美股市和大宗商品市場(chǎng)為代表的全球資本與資產(chǎn)市場(chǎng)的巨震正在上演，標(biāo)普500在過(guò)去一個(gè)月時(shí)間里跌去了7.8%、日本股市同期跌幅達(dá)到10.4%、英國(guó)股市同期跌幅也超過(guò)了10%，經(jīng)濟(jì)局勢(shì)最好的德國(guó)股市跌幅最大，達(dá)13.55%；布倫特油價(jià)創(chuàng)過(guò)去48個(gè)月來(lái)的新低、代表28種商品價(jià)格的CRB指數(shù)過(guò)去5個(gè)月里跌去了15%。其背后的因素是全球經(jīng)濟(jì)一片蕭瑟和明年開(kāi)始美元加息預(yù)期的增強(qiáng)，令人詫異的是，最近兩周美元的走勢(shì)也出現(xiàn)下跌現(xiàn)象。

　　我們認(rèn)為，美國(guó)五年牛市落幕基本已可確定，具有金融與經(jīng)濟(jì)雙重屬性的大宗商品價(jià)格繼續(xù)走衰趨勢(shì)也較清晰。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在向新常態(tài)調(diào)整，且處于轉(zhuǎn)型的青黃不接期，房地產(chǎn)、地方債、信用風(fēng)險(xiǎn)等“疑難雜癥”懸而未決，人民幣資產(chǎn)還不具有“孤島效應(yīng)”的魅力。因此，任何關(guān)于流動(dòng)性大規(guī)模流出或大規(guī)模流入均非理性認(rèn)知。

　　對(duì)此，我們的基本認(rèn)識(shí)是：1、隨著美元加息預(yù)期增強(qiáng)、美元資產(chǎn)價(jià)格下跌，全球資本流動(dòng)性又將進(jìn)入一輪較大級(jí)別的資產(chǎn)配置修正期、流動(dòng)性的調(diào)配期，全球資本與資產(chǎn)市場(chǎng)的波動(dòng)性將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)，且會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間；2、外圍市場(chǎng)的撲朔迷離，結(jié)合高度分歧的A股市場(chǎng)內(nèi)部環(huán)境，后期“混沌”局面可能會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，A股波動(dòng)性也會(huì)逐步增強(qiáng)；3、無(wú)論全球經(jīng)濟(jì)還是金融資本市場(chǎng)早已步入一體化時(shí)代，如果全球大環(huán)境不好，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與A股市場(chǎng)在大趨勢(shì)上不可能獨(dú)善其身，況且中國(guó)經(jīng)濟(jì)與股市的國(guó)際化進(jìn)程一直在加快，而非倒退；4、部分投資者認(rèn)為，美股股市之前已經(jīng)運(yùn)行了五年的單邊牛市，A股市場(chǎng)應(yīng)該具備補(bǔ)漲的機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為，若以新興經(jīng)濟(jì)板塊的指標(biāo)來(lái)看，其實(shí)A股表現(xiàn)是遠(yuǎn)勝于納指的。結(jié)合目前創(chuàng)業(yè)板、中小板、全部A股（剔除銀行石油石化）TTM-PE分別為71倍、46倍、26倍的估值水平，我們認(rèn)為，A股會(huì)相對(duì)于外圍股市補(bǔ)漲的邏輯不成立。

　　近期A股相對(duì)于外圍股市表現(xiàn)比較穩(wěn)健，尤其國(guó)慶長(zhǎng)假后此消彼長(zhǎng)更加明顯。其實(shí)，如果沒(méi)有長(zhǎng)假期間房貸新政出臺(tái)，以及地產(chǎn)股和具有防御功能的醫(yī)藥股聯(lián)袂表現(xiàn)，行情恐怕沒(méi)有這么穩(wěn)定。我們近期分析提示，現(xiàn)階段放松房貸的作用只是護(hù)市而非救市，對(duì)房地產(chǎn)“不得不護(hù)”的舉措凸顯著經(jīng)濟(jì)的虛弱，對(duì)樓市略有暖市作用，但對(duì)其他產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)的邊際作用有限。其實(shí)，絕大多數(shù)投資者對(duì)地產(chǎn)股只是借機(jī)修復(fù)性反彈而非趨勢(shì)性逆轉(zhuǎn)都心知肚明。同樣的，在電子信息股受累于納斯達(dá)克的走弱、上游資源品和原材料股受累于大宗商品價(jià)格疲軟的態(tài)勢(shì)下，地產(chǎn)股當(dāng)前對(duì)市場(chǎng)整體也只有“護(hù)市”作用，難以起到驅(qū)動(dòng)作用。反之，如果地產(chǎn)股在當(dāng)前時(shí)機(jī)和當(dāng)前位置拉抬指數(shù)，更應(yīng)警惕其帶來(lái)的“掩護(hù)”作用。因此，我們認(rèn)為短期A股的整體格局是：仍有余力、空間有限、波動(dòng)加劇。

　　10月份A股有四中全會(huì)政策預(yù)期和滬港通啟動(dòng)兩個(gè)關(guān)注點(diǎn)，隨著10月下旬臨近，這兩個(gè)關(guān)注點(diǎn)對(duì)行情的作用在弱化，市場(chǎng)對(duì)公司三季報(bào)業(yè)績(jī)的警惕在增強(qiáng)。對(duì)于后市，我們的兩個(gè)判斷是：1、在代表傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的上證綜指達(dá)到2400點(diǎn)左右的預(yù)期目標(biāo)進(jìn)退維谷之時(shí)，主導(dǎo)后市大市的核心變量是地產(chǎn)股；2、我們開(kāi)始看好在一線城市具有業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)、在行業(yè)分化趨勢(shì)下具有“贏家多吃”紅利的低估值地產(chǎn)股。

　　進(jìn)入四季度，各路投資者今年的投資收益均已超年初的目標(biāo)預(yù)期，一方面紛紛開(kāi)始轉(zhuǎn)入防御和兌現(xiàn)階段，另一方面已開(kāi)始琢磨和籌劃明年的投資戰(zhàn)略和配置規(guī)劃。我們認(rèn)為后兩個(gè)月的A股具體特征或是整體滯漲、結(jié)構(gòu)凌亂、震蕩加劇。在此格局下，低估值的龍頭型地產(chǎn)股在經(jīng)濟(jì)疲弱態(tài)勢(shì)下具有“不得不護(hù)”的比較性優(yōu)勢(shì)，之前滯漲的低估值醫(yī)藥股具有防御性優(yōu)勢(shì)。