經(jīng)歷了二季度熱情的牛市之后，債券市場三季度進(jìn)入收益率曲線“欲下又止，欲上又難”的階段。數(shù)據(jù)顯示，截至9月30日，2014年以前成立的債券基金今年以來平均漲幅為9.32%。

　　去年年中的流動性緊張過后，今年前兩個季度里，債券市場經(jīng)歷了從資金面驅(qū)動到政策加上基本面驅(qū)動的過程。今年債券市場行情首先得益于年初以來資金面的寬松：銀行間7天同業(yè)拆借利率從年初的5.02%附近下滑到目前的3.3%左右，并在3月中旬一度創(chuàng)出2.48%的年內(nèi)新低。此后，在經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期不佳以及CPI(消費者物價指數(shù))下行、央行[微博]定向?qū)捤烧叩纫蛩刂С窒拢瑐袌鲆宦纷吲！?/p>

　　因此，剛剛踏入的四季度，基本面、資金面等影響債券市場走勢的變量格外引人關(guān)注，多數(shù)機構(gòu)判斷資金將繼續(xù)保持平穩(wěn)偏寬松狀態(tài)，將利好債市。海外市場方面，美聯(lián)儲加息時點對債市的影響，也是不少業(yè)內(nèi)人士的關(guān)注所在。

　　國泰君安：微刺激拉長債市行情時間

　　9月16日晚間，關(guān)于央行向五大行定向投放期限為3個月的5000億元常備借貸便利(SLF)的消息傳遍債券市場。此舉被市場普遍解讀為央行緩解季末流動性緊張，債券市場主力品種收益率明顯走低。

　　事實上，除了常備借貸便利，央行在4月份和6月份還分別進(jìn)行了兩次“定向降準(zhǔn)”，下調(diào)縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、縣域農(nóng)村合作銀行以及符合審慎經(jīng)營要求且“三農(nóng)”和小微企業(yè)貸款達(dá)到一定比例的商業(yè)銀行的存準(zhǔn)率，債券市場在定向?qū)捤傻呢泿耪咄苿酉乱宦纷吲?，中債指?shù)一路高升，收益率曲線大幅下行。截至2014年6月末，中債綜合指數(shù)(凈價)為99.93，較2013年12月末的96.07點上升4.01%；今年6月底中債綜合指數(shù) (財富)為156.85點，較2013年12月末的145.89點上升了7.51%。另外，10年期國債收益率整體下行57BP(基點)至3.98%。

　　資金將繼續(xù)保持平穩(wěn)偏寬松狀態(tài)利好債市是多數(shù)機構(gòu)的判斷。廣發(fā)銀行[微博]最新報告認(rèn)為，在SLF落地后，即使近期十幾只新股發(fā)行，資金面也平靜如水。對未來的資金利率、供求平衡等繼續(xù)保持樂觀，近期密切關(guān)注3月期Shibor利率走勢。

　　國泰君安也稱，盡管降低社會融資成本是下半年貨幣政策重要目標(biāo)，但央行仍以定向結(jié)構(gòu)性放松為主，對降準(zhǔn)降息等總量放松持謹(jǐn)慎態(tài)度，刺激政策“擠牙膏”式出臺，主要側(cè)重對信貸資產(chǎn)端微刺激，而非在貨幣負(fù)債端進(jìn)一步寬松。政策放松的進(jìn)二退一也將拉長債市行情時間。

　　此外，經(jīng)濟(jì)基本面方面，中信證券報告認(rèn)為，考慮到經(jīng)濟(jì)仍處于偏弱恢復(fù)過程中，通脹維持相對較低水平，利率債中長期收益率脫離基本面持續(xù)進(jìn)一步大幅上揚的概率有限，收益率處于高位筑頂?shù)倪^程中。

　　信用債投資獲看好

　　具體到債券品種上，相對利率債，四季度機構(gòu)更為看好信用債投資機會。

　　國泰君安表示，未來央行仍有可能繼續(xù)出臺定向降準(zhǔn)、PSL(抵押補充貸款)和再貸款等定向?qū)捤纱胧?，市場博弈政策放松的預(yù)期增強，帶來小幅交易機會。不過，利率債供給壓力上升，且收益率曲線極為平坦化。整體而言，9月利率債策略是“波動加大，控制風(fēng)險”。當(dāng)收益率下行至相對低位后，由于基本面和貨幣政策都難以超出4～5月份而進(jìn)一步下降和寬松，市場一旦充分預(yù)期了利好因素，很可能在“利好出盡”之時反而迎來小幅調(diào)整。

　　在信用債評級選擇上，機構(gòu)之間仍存分歧。

　　中信證券發(fā)布的四季度信用產(chǎn)品投資策略報告認(rèn)為，從整體環(huán)境看，在偏弱的基本面、溫和的通脹水平、相對穩(wěn)定的資金利率背景下，市場環(huán)境整體偏正面；但高等級品種期限利差、信用利差已降至歷史偏低水平，四季度表現(xiàn)可能弱于中低評級品種。此外，AA與AAA長端等級利差維持高位，存在收窄空間；對于交易所高收益?zhèn)?，受較高收益和風(fēng)險情緒上行影響或帶來投機機會。

　　申銀萬國[微博]在最新四季度信用債投資策略中表示，在貨幣寬松趨勢較為確定、資金面保持寬松的情況下，通過持有中高等級信用債獲取票息仍是目前的最優(yōu)策略，票息的機會較為確定，而收益率也有下行空間。低等級信用債仍需要精挑細(xì)選信用資質(zhì)趨于改善的品種，建議關(guān)注船舶制造和房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)機會。不建議為了追求高票息而降低對發(fā)債城投平臺的級別要求。交易所高收益?zhèn)耐顿Y價值較為有限。

　　關(guān)注美聯(lián)儲加息風(fēng)險

　　除了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，銀行間市場流動性等影響因素，美國加息時點何時到來，也或多或少波及到國內(nèi)債券市場。

　　平安證券[微博]固定收益部在2014年下半年債市投資策略報告中指出，需要注意的是，未來有兩種可能出現(xiàn)的風(fēng)險，一是美聯(lián)儲可能于10月份完全結(jié)束購債計劃，且近期美國加息預(yù)期再起，資金流入中國動力或?qū)⑾陆?，雖然央行完全有能力對沖可能對資金面產(chǎn)生的影響，但仍會造成資金面的波動，短端利率債將面臨上行壓力，期限結(jié)構(gòu)平坦化。

　　國泰君安表示，隨著2014年10月份美聯(lián)儲QE3資產(chǎn)購買即將正式退出塵埃落定，全球市場將再次站在美聯(lián)儲新一輪重大加息緊縮周期的峭壁邊緣，全球低利率時代將迎來分水嶺。

　　本輪實際利率上行幅度難以回到2008年之前水平，加息節(jié)奏將溫和而緩慢。總體而言，隨著美國新一輪重大貨幣緊縮周期即將重啟，全球流動性環(huán)境、風(fēng)險偏好和資產(chǎn)配置將發(fā)生改變，對新興市場包括中國債券收益率變動也將產(chǎn)生深刻影響，這是在未來債券投資時需關(guān)注的重要慢變量和外部風(fēng)險。

　　債基年內(nèi)漲幅可觀

　　牛市行情之下，債券基金今年漲幅可觀。據(jù)同花順iFind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至10月6日，2014年以前成立的債券基金平均漲幅為9.32%，660只債券基金 (A/B份額分開計算)中，僅一只基金收益告負(fù)。此外，大成景祥分級債券B、易方達(dá)安心回報、新華安享惠金定期債券、金鷹持久回報分級債券等13只債券基金收益率超過20%。

　　從單只基金來看，大成景祥分級債券B以24.9%的漲幅名列第一，在不帶杠桿份額的債券基金中，建信轉(zhuǎn)債增強債券A、B份額分別以24.31%、23.96%的漲幅排名第一、第二，易方達(dá)安心回報債券A則以23.89%的成績位居第三。

　　近期股票市場回暖也為相關(guān)重倉可轉(zhuǎn)債的基金助力不少，建信轉(zhuǎn)債增強債券基金最近一個月漲超7%，此外，易方達(dá)安心回報債券為二級債基，基金中報顯示，截至6月30日，其股票資產(chǎn)占凈值比重為18.23%。

　　在發(fā)行市場上，債券基金在迎來7、8月份火熱行情之后，9月募集份額有所回落。同花順數(shù)據(jù)顯示，7、8月份，債券基金連續(xù)兩個月平均募集份額站上10億大關(guān)，其中，大摩純債穩(wěn)定添利18個月定期開放式債券基金、招商可轉(zhuǎn)債分級債券基金首募份額均超過10億元。不過，剛過去的9月，債券基金平均募集份額又下降至5億元水平。每經(jīng)記者 陸慧婧