□銀河證券策略團隊

　　我們?nèi)径瓤炊嗍袌龅倪壿嬛饕腥阂皇钦咄械讕淼睦鄯e效應(yīng)，二是經(jīng)濟環(huán)比改善，三是流動性保持相對寬松狀態(tài)。目前看，這三個邏輯中的后兩個均出現(xiàn)了較為負面的變化；而在政策方面，我們預(yù)計受8月全面低于預(yù)期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)影響，政策定向刺激將再度加碼，但依然較難看到全面財政或貨幣政策刺激。此外，受“約束商業(yè)銀行存款沖時點行為”影響，預(yù)計9月份季末流動性沖擊時點將提前，區(qū)間將拉長?？傮w來看，市場運行來到十字路口，短期調(diào)整或難以避免。

　　在行業(yè)配置上，建議布局穩(wěn)定增長的細分領(lǐng)域創(chuàng)新醫(yī)藥龍頭和品牌消費；同時優(yōu)選方向明確、空間較大的科技股，如新能源汽車、機器人、智能生活。主題配置上繼續(xù)推薦國家安全產(chǎn)業(yè)鏈（國防軍工、信息安全）及發(fā)達地區(qū)國資的混合所有制改革題材。

　　 經(jīng)濟數(shù)據(jù)低于預(yù)期

　　8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)同比增速全面低于預(yù)期，環(huán)比改善程度減弱。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，8月全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.9%，比7月份回落2.1%，環(huán)比增長0.2%。1-8月份工業(yè)增加值同比增長8.5%，預(yù)期為8.8%。

　　固定資產(chǎn)投資增速繼續(xù)下滑，1-8月全國固定資產(chǎn)投資累計同比名義增長16.5%，增速比1-7月回落0.5%。分項看，房地產(chǎn)開發(fā)投資1-8月累計增長13.2%，比1-7月回落0.5個百分點，續(xù)創(chuàng)年內(nèi)新低。占房地產(chǎn)開發(fā)投資比重68.1%的住宅投資累計增長12.4%，增速回落0.9個百分點?；ㄍ顿Y1-8月累計同比增長21.57%，比1-7月下降1個百分點，基建仍是政策支持的一個主要抓手，增速保持在20%以上，但也只能在一定程度上對沖房地產(chǎn)投資的下滑。制造業(yè)投資1-8月累計增長14.1%，比上月下降0.55個百分點，制造業(yè)投資與經(jīng)濟周期及行業(yè)自身產(chǎn)能相關(guān)性較高，保持緩慢下降趨勢。

　　消費方面，8月社會消費品零售總額同比增長11.9%，創(chuàng)今年新低。其中，商品零售8月同比增長12.3%，餐飲收入同比增速8.4%，分別較上月下滑0.27個百分點、1個百分點。

　　政策全面刺激概率不大

　　政策托底動力很強，但預(yù)計不愿也較難全面刺激，定向刺激仍將是主要手段。政策方面，管理層9月9日在2014年夏季達沃斯論壇上表示，今年上半年中國經(jīng)濟增長是7.4%，就業(yè)比上年同期有所增加，CPI控制在2.5%，在合理區(qū)間運行。中國政府更關(guān)心就業(yè)形勢，8月中國的城鎮(zhèn)新增就業(yè)已接近1000萬，接近全年目標。GDP增長在一定的區(qū)間都是可接受的，目標是7.5%左右，高一點低一點都可以。下一步要實現(xiàn)主要的預(yù)期目標，在保持定力的同時有所作為，進行區(qū)間調(diào)控、定向調(diào)控，根本還是靠改革激發(fā)市場活力，增加有效供給，依靠實體經(jīng)濟發(fā)展，促進新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

　　我們認為，在8月份經(jīng)濟全面低于預(yù)期情況下，政策四季度的托底壓力還是比較大的。但是受增值稅增幅較低以及房地產(chǎn)相關(guān)稅收增幅明顯回落等因素影響，中國8月財政收入同比增長6.1%，降至五個月新低。在未來經(jīng)濟下行壓力依然存在，而且去年收入基數(shù)較高，財政增收仍較困難的同時，一些地方收入也可能明顯回落。預(yù)計全面的刺激政策可能性不大，定向刺激將再度加碼。

　　流動性波動時點或提前

　　8月新增社會融資總量9574億元，同比少增6267億元，其中人民幣貸款增加7025億元，同比少增103億元，委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票三者新增僅117億元，影子銀行繼續(xù)被抑制。8月末，M2余額119.75萬億元，同比增長12.8%，增速分別比上月末和去年同期低0.7個百分點、1.9個百分點。

　　9月12日晚，銀監(jiān)會、財政部、人民銀行三部委下發(fā)《關(guān)于加強商業(yè)銀行存款偏離度管理有關(guān)事項的通知》，設(shè)立月末存款偏離度指標，“八不得”約束商業(yè)銀行違規(guī)吸存、虛假增存行為。我們認為，這一規(guī)定的出臺主要是希望“避免類似今年6、7月份金融數(shù)據(jù)大幅波動，從而影響對于經(jīng)濟判斷的情況再度發(fā)生，降低流動性的季末沖擊”。以往銀行的拉存款往往集中在季末、月末最后一周，受新規(guī)影響，銀行可能會提前開始拉存款，這樣可以避免因最后時間點存款上升造成偏離度超過3%。如此一來，季末流動性沖擊時點將會提前，時間區(qū)間將拉長，預(yù)計9月中旬起流動性波動將加劇。