□金證券記者 李礫

　　正處于沖刺IPO關(guān)鍵期的佳化化學(xué)股份有限公司（下稱“佳化化學(xué)”），花了3400萬元收購一家虧損公司。如此豪爽地“大動干戈”，究竟圖什么？

　　尷尬的“白條利潤”

　　作為國內(nèi)最大的乙丙醇胺制造商，佳化化學(xué)的業(yè)務(wù)涵蓋乙丙醇胺、聚醚多元醇和非離子表面活性劑三大類。2011-2013年，佳化化學(xué)分別實現(xiàn)營業(yè)收入20.49億元、23.97億元和28.79億元，對應(yīng)凈利潤8682.24萬元、8503.51萬元和8621.13萬元，增收不增利的尷尬情形明顯。

　　不僅如此，公司近三年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-5549.48萬元、13369.70萬元和-4658.77萬元，累計僅3161.45萬元。這意味著，佳化化學(xué)賬面上的高額利潤，兌現(xiàn)的真金白銀只有12%左右。

　　《金證券》記者注意到，佳化化學(xué)盈利增長乏力，主要是因為主導(dǎo)產(chǎn)品乙丙醇胺產(chǎn)銷量下滑。截至2013年，公司乙丙醇胺、聚醚多元醇和非離子表面活性劑的年產(chǎn)能分別為11.4萬噸、12.2萬噸和7.5萬噸，產(chǎn)能利用率分別為67.54%、93.61%和86.93%，對應(yīng)銷售收入分別為8億元、12.6億元和6.79億元。

　　而在2011年，佳化化學(xué)乙丙醇胺的銷售收入為9.63億元，占公司銷售收入的比例為47%。伴隨主導(dǎo)產(chǎn)品乙丙醇胺的“隕落”，公司將其他兩項業(yè)務(wù)作為公司發(fā)展的新方向。

　　高價并購虧損公司

　　2013年12月，佳化化學(xué)以3400萬元的價格將上海博源精細(xì)化工有限公司納入懷中，擬進(jìn)一步加碼非離子表面活性劑業(yè)務(wù)。

　　公開資料顯示，上海博源成立于2003年9月，博潤石化和中國國際香料分別持股66%和34%。2011年8月21日，上海博源召開董事會，同意兩位股東將持股對外轉(zhuǎn)讓，接盤方為煙臺華諾商貿(mào)有限公司。不過，煙臺華諾的接盤成本并未披露。

　　《金證券》記者注意到，上海博源的財務(wù)狀況并不理想。截至2013年12月31日，上海博源凈資產(chǎn)為2200.38萬元，2013年實現(xiàn)凈利潤-16.12萬元。盡管如此，并購方佳化化學(xué)卻開出了高價。

　　2013年9月，佳化化學(xué)召開總經(jīng)理辦公會，擬從上海博源的控制人煙臺華諾手中收購上海博源100%股權(quán)，交易對價為3400萬元。評估機構(gòu)出具的報告顯示，截至2013年9月30日，上海博源凈資產(chǎn)為2115.7萬元，評估價值為3031.38萬元，評估增值率為43.28%，主要原因是土地使用權(quán)評估增值。

　　據(jù)招股書披露，上海博源名下只有1宗工業(yè)用地使用權(quán)，位于上海市金山區(qū)金山衛(wèi)鎮(zhèn)海金路，取得時間為2013年7月。從7月取得土地使用權(quán)到9月30日評估日，期間僅相隔兩個月。公司土地使用權(quán)如何能在短期內(nèi)實現(xiàn)大幅增值？

　　此外，當(dāng)時佳化化學(xué)正處于上市沖刺階段，為何冒著被“拖后腿”的風(fēng)險并購一家虧損公司？

　　就上述疑問，《金證券》記者致電佳化化學(xué)證券部，并向公司電子郵箱發(fā)送了采訪提綱，但截至發(fā)稿公司仍未回應(yīng)。

　　神秘賣家煙臺華諾

　　從佳化化學(xué)身上套現(xiàn)3400萬現(xiàn)金的煙臺華諾，身份成謎。

　　《金證券》記者查閱工商信息發(fā)現(xiàn)，煙臺華諾成立日期為2011年8月26日，注冊資本50萬元，自然人陳洪艷和董瑞麗分別持股99%和1%。經(jīng)營范圍為批發(fā)零售：五金交電、機電設(shè)備、化工產(chǎn)品。

　　有意思的是，煙臺華諾接盤上海博源的時間為2011年8月21日，甚至比其注冊時間還早了5天。

　　值得一提的是，華東理工大學(xué)曾于2012年10月26日發(fā)布了一份上海博源環(huán)評公告：上海博源位于金山第二工業(yè)區(qū)海金路168號。該公司原本計劃生產(chǎn)2200噸/年間苯二甲腈，但只在2007年完成了生產(chǎn)車間和動力站的建設(shè)，生產(chǎn)線未安裝，公司也沒有進(jìn)行生產(chǎn)，廠房一直閑置。2012年年底，公司擬放棄2000噸/年間苯二甲腈項目，將項目改建為新生產(chǎn)線，其中減水劑聚醚產(chǎn)品28200噸/年、特種表面活性劑聚醚11800噸/年，項目計劃總投資5500萬元人民幣。

　　整個故事的大致脈絡(luò)似乎清晰起來：注冊資本僅50萬元的煙臺華諾，在接盤的第二年即啟動了上海博源總投資5500萬元的改建項目；轉(zhuǎn)而在第三年，以3400萬元將上海博源賣給佳化化學(xué)。

　　盡管不知道煙臺華諾的接盤成本，但其持有“廠房一直閑置”的上海博源兩年后，能以溢價逾四成的價格賣掉，其財技可見一斑。