在國外成熟的房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品市場中，基本都有稅收優(yōu)惠、良好的流動性、較低的投資門檻和產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化等特征。但我國現(xiàn)有稅法框架對于房地產(chǎn)信托投資基金沒有任何優(yōu)惠安排，目前國內(nèi)推出的房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品均為私募產(chǎn)品，認購及轉(zhuǎn)讓門檻高、難度大、產(chǎn)品流動性較差。雖然面臨這樣的窘境，但房地產(chǎn)信托投資基金市場已經(jīng)開始頑強破土。

　　房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）最早產(chǎn)生于美國，作為資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的一項偉大創(chuàng)新，其意義在于將龐大而不易變現(xiàn)的不動產(chǎn)分割成細小單位，再轉(zhuǎn)換為具有流動性的有價證券，使得中小投資者也能夠以較少的資金參與房地產(chǎn)投資并分享行業(yè)發(fā)展帶來的收益，同時也使得地產(chǎn)商通過房地產(chǎn)信托投資基金迅速實現(xiàn)資金回流，極大地拓寬了其融資渠道和退出途徑。

　　房地產(chǎn)信托投資基金的出現(xiàn)徹底改變了美國地產(chǎn)業(yè)，它使得商業(yè)地產(chǎn)退出機制更加完善，拓寬了地產(chǎn)商的融資途徑，降低了地產(chǎn)商的融資成本，加速了美國的房地產(chǎn)行業(yè)的整體升級，即由以開發(fā)為核心的“制造業(yè)”階段，向以營運為核心的“服務(wù)業(yè)”階段，以及以資本為核心的“金融業(yè)”階段轉(zhuǎn)型。

　　近年來，國內(nèi)越來越多的有識之士認識到房地產(chǎn)信托投資基金對于中國房地產(chǎn)金融市場的重要意義。我國監(jiān)管部門在2007年就成立了房地產(chǎn)信托投資基金專題研究領(lǐng)導(dǎo)小組，并陸續(xù)開展了大量的理論研究及試點方案設(shè)計工作，眾多金融機構(gòu)和地產(chǎn)商也紛紛進行了相關(guān)嘗試。然而，從目前已經(jīng)問市的多款產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，其與美國房地產(chǎn)信托投資基金之間還具有較大差距，在我國的真正推行仍存在一定障礙。

　　首先，我國現(xiàn)有稅法框架對于房地產(chǎn)信托投資基金沒有任何優(yōu)惠安排，與美國房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品相比，我國的類房地產(chǎn)信托投資基金面臨雙重納稅問題；其次，在產(chǎn)品募集方式和流動性上，目前國內(nèi)推出的房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品均為私募產(chǎn)品，主要面向機構(gòu)投資者、認購及轉(zhuǎn)讓門檻高、難度大、產(chǎn)品流動性較差，這與美國房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品主要面向中小投資者的設(shè)計初衷完全相悖。近期，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于進一步推進證券經(jīng)營機構(gòu)創(chuàng)新發(fā)展的意見》，提出要研究建立房地產(chǎn)信托投資基金制度體系及相應(yīng)的產(chǎn)品運作模式和方案，并批準(zhǔn)設(shè)立類房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品“中信啟航專項資管計劃”。該產(chǎn)品可在深交所綜合協(xié)議交易平臺掛牌轉(zhuǎn)讓，是改善類房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品流動性的一次有效嘗試。除此之外，與美國相比，我國商業(yè)地產(chǎn)成熟物業(yè)數(shù)量少、規(guī)模小、高端物業(yè)比重低、形式單一，也在一定程度上限制了房地產(chǎn)信托投資基金基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇范圍。

　　相對于其他金融機構(gòu)，信托公司對房地產(chǎn)行業(yè)介入程度較深，開展過大量針對商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營性物業(yè)抵押貸款及商業(yè)物業(yè)租金收益權(quán)業(yè)務(wù)，積累了一定的客戶資源與項目經(jīng)驗，在從事房地產(chǎn)信托投資基金業(yè)務(wù)方面具有先發(fā)優(yōu)勢；另一方面，房地產(chǎn)信托投資基金屬于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，在結(jié)構(gòu)設(shè)計中必然存在SPV以起到破產(chǎn)隔離作用，而信托所特有的資產(chǎn)隔離功能將成為信托公司開展此項業(yè)務(wù)的制度優(yōu)勢。

　　信托公司現(xiàn)階段推廣類房地產(chǎn)信托投資基金業(yè)務(wù)具有現(xiàn)實意義。與住宅地產(chǎn)相比，我國商業(yè)地產(chǎn)面臨的調(diào)控少，且近年來呈現(xiàn)投資增長、開發(fā)面積增加的趨勢；按照美國上市房地產(chǎn)信托投資基金總市值占GDP比重估算，未來我國房地產(chǎn)信托投資基金市場的合理空間在6000億元~1.4萬億元之間，市場前景廣闊。對于信托公司來說，消化吸收成熟房地產(chǎn)信托投資基金的核心理念和技術(shù)，依據(jù)市場實際需求前瞻性的開展類房地產(chǎn)信托投資基金業(yè)務(wù)，不僅可以獲取房地產(chǎn)信托投資基金缺位時期向市場提供過渡型產(chǎn)品帶來的利潤，也可以為未來房地產(chǎn)信托投資基金市場開放后更好的參與其中做好準(zhǔn)備。

　　在具體路徑上，信托公司可挑選優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)，設(shè)計發(fā)行持有型商業(yè)物業(yè)信托計劃，購買商業(yè)物業(yè)并交由信托公司資產(chǎn)管理團隊負責(zé)整體經(jīng)營，投資者收益來自于信托計劃存續(xù)期內(nèi)商業(yè)物業(yè)產(chǎn)生的租金，以及計劃到期后資產(chǎn)出售所得的增值收益；也可嘗試與大型商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商、運營商、房地產(chǎn)投資基金管理公司等專業(yè)機構(gòu)合作成立公司（GP），再與信托計劃（LP）共同成立商業(yè)地產(chǎn)投資基金作為收購和持有商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)池的主體，負責(zé)旗下物業(yè)的日常管理，基金的整體經(jīng)營、投資標(biāo)的的選擇等交由專業(yè)合作方負責(zé)。目前，信托公司開展類房地產(chǎn)信托投資基金業(yè)務(wù)的最大阻礙在于缺少產(chǎn)品流通和交易的平臺，而這一問題的解決還有待于信托登記制度的建立以及全國性信托產(chǎn)品交易平臺搭建工作的推進和落實。

　　（中融信托創(chuàng)新研發(fā)部）