《國務(wù)院關(guān)于支持資本市場進一步健康發(fā)展若干意見》中指出，“在風險可控前提下，逐步優(yōu)化證券公司客戶交易結(jié)算資金存管制度”。近期，有市場人士由此提出要改變現(xiàn)有的證券公司客戶資金第三方存管制度（以下簡稱“第三方存管”），由證券公司進行獨立存管。實際上，證券公司綜合治理之前，證券公司客戶資金即實行的是獨立存管。但事實證明，獨立存管為證券公司挪用客戶資金提供了方便之門，誘發(fā)了行業(yè)的系統(tǒng)性風險。正是汲取之前的經(jīng)驗教訓，國家通過“花錢買機制”的方式建立了第三方存管。

　　以南方證券風險處置為契機，在中國人民銀行的大力推動下，證券行業(yè)開始實施客戶資金第三方存管。為防范券商挪用客戶資金的風險，第三方存管在設(shè)計之初，遵循“券商管證券，銀行管資金”的原則，構(gòu)建了“單獨立戶、總分核對、封閉運行”三個基本風控要點，以實現(xiàn)券商自有資金和客戶保證金隔離的目標。

　　單獨立戶。存管銀行以投資者名義開立單獨客戶保證金賬戶，并與投資者指定同名銀行結(jié)算賬戶和客戶證券交易資金臺賬建立對應(yīng)關(guān)系。存管銀行掌握客戶明細，發(fā)揮第三方監(jiān)督作用。

　　總分核對。券商不再單獨控制客戶保證金匯總和明細賬戶，交易日結(jié)束后，存管銀行通過客戶保證金匯總賬戶與明細賬戶數(shù)據(jù)進行總分核對，判斷券商是否挪用客戶保證金。

　　封閉運行。按照交易流程，客戶保證金只能在銀行和登記結(jié)算公司的相應(yīng)賬戶間閉環(huán)劃轉(zhuǎn)。客戶存入或轉(zhuǎn)出保證金只能通過銀證轉(zhuǎn)賬方式完成，券商不再提供客戶資金存取服務(wù)，券商非正當理由無法占用客戶資金。

　　第三方存管首先在動用國家資源進行重組和風險處置的券商試點，之后在全行業(yè)實施。在大規(guī)模實施后，基于各方面的考慮，在遵循風險可控的大前提下，第三方存管進行了一定的調(diào)整。

　　單獨立戶。本來銀行可以直接以客戶的銀行結(jié)算賬戶為每個客戶進行交易結(jié)算資金的單獨立戶管理。在此基礎(chǔ)上，如果客戶通過銀行向券商發(fā)出證券交易指令，在技術(shù)上也不存在障礙。但考慮到分業(yè)經(jīng)營背景下，客戶屬券商，資金專門用于證券交易，銀行端若主動發(fā)起證券交易，券商僅是交易的通道，不利于行業(yè)發(fā)展。因此，為滿足監(jiān)管要求，目前實際上是券商通過資金臺賬的方式為每個客戶單獨立戶管理（券商不碰資金，但交易由證券端發(fā)起，券商保持調(diào)賬的主動性），存管銀行則設(shè)置專門的過渡管理賬戶，通過建立該賬戶與券商客戶資金臺賬和客戶銀行結(jié)算賬戶的映射關(guān)系，監(jiān)督券商的調(diào)賬指令，并據(jù)此調(diào)整客戶在銀行賬戶中的保證金余額。

　　總分核對。第三方存管在大規(guī)模實施后，經(jīng)歷了從單一銀行存管向多銀行存管的變遷。在多銀行存管模式下，客戶資金一部分作為結(jié)算備付金存放在登記結(jié)算公司，另一部分則存放在多個存管銀行的保證金專戶中，并由一家銀行作為主辦存管銀行進行總分核對。但由于多方面原因，主辦存管銀行無法取得登記結(jié)算公司和其他存管銀行的客戶資金和交易數(shù)據(jù)，導致主辦存管銀行未能全面掌握客戶證券交易和資金變化信息，削弱了其作為第三方通過總分核對的作用。為此，2009年經(jīng)授權(quán)，證券投資者保護基金建立了保證金監(jiān)控系統(tǒng)，作為中立第三方從相關(guān)方獲得數(shù)據(jù)進行比對，客觀上承擔了主辦存管銀行的職能。

　　封閉運行。傳統(tǒng)的股票、債券等在交易所內(nèi)托管和交易，資金的清算和劃撥可在銀行和登記結(jié)算公司賬戶之間形成閉環(huán)。但隨著客戶證券投資范圍的拓展，特別是場外品種，如開放式基金、券商資管產(chǎn)品等，托管和清算需依托基金公司和券商，客戶資金的劃轉(zhuǎn)無法全封閉運行。為此，保護基金要求存管銀行和券商對涉及場外資金清算的賬戶提前報備，獲批后方可劃款。

　　第三方存管實施以來，經(jīng)歷了國際金融危機的沖擊，證券行業(yè)總體經(jīng)營穩(wěn)健，充分體現(xiàn)了第三方存管在防范客戶資金挪用風險方面的重要作用。目前，各方對第三方存管在防范挪用風險、提升投資者信心方面的作用均積極肯定。但有市場人士認為，第三方存管制約了券商創(chuàng)新，不利于資本市場發(fā)展。對此，應(yīng)理性全面地看待。

　　第三方存管對券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新并未構(gòu)成實質(zhì)性障礙。“障礙論”觀點認為：第三方存管強制券商將客戶信息讓渡給銀行，而雙方在業(yè)務(wù)上存在競爭關(guān)系，券商面臨不正當競爭；第三方存管對客戶資金的清收通常是T+1周期，在交收效率上無法滿足券商的創(chuàng)新需求，特別是債券質(zhì)押式報價回購、中小企業(yè)私募債等業(yè)務(wù)實行“T+0”交收規(guī)則；國外證券行業(yè)并未強制采取第三方存管，過嚴的要求不利于證券市場的對外開放和券商“走出去”。

　　仔細分析，即使沒有第三方存管，券商與客戶的資金清算也需經(jīng)過銀行進行。在大數(shù)據(jù)的背景下，銀行很容易掌握券商的客戶信息（其實這些客戶本身就是銀行的客戶），因此，券商讓渡客戶信息導致不正當競爭的理由并不充分。

　　傳統(tǒng)證券交易以場內(nèi)股票、債券為主，證券登記結(jié)算機構(gòu)履行中央對手方職責。為確保結(jié)算安全，T+1的資金交收效率在全球已屬先進（如美國是T+3、香港是T+2），第三方存管并未構(gòu)成障礙。目前券商的創(chuàng)新主要集中在場外，相關(guān)的品種的“T+0”交收，由于結(jié)算風險較大，證券登記結(jié)算機構(gòu)并不履行中央對手方職責，主要依靠券商為客戶提供配套服務(wù)。因涉及客戶資金的劃轉(zhuǎn)，銀行履行存管銀行責任無可非議。當然，由于此類業(yè)務(wù)較新，銀行和券商在業(yè)務(wù)流程、資金劃撥路徑等方面確有提高效率的改進余地，但以此否定第三方存管的理由并不充分。

　　目前，韓國和中國臺灣地區(qū)等新興市場也采用第三方存管，中國香港地區(qū)是混合存管（即客戶資金可選擇存管在券商，也可選擇存管在銀行）。英美發(fā)達市場雖采用券商獨立存管模式，但經(jīng)歷了美國曼氏金融和百利金融挪用客戶資金事件后，也傾向于提高客戶資金存管安全的監(jiān)管要求，但受利益集團及歷史傳統(tǒng)的諸多因素制約，監(jiān)管部門即使想實行第三方存管短期內(nèi)也有心無力。此外，資本市場對外開放、吸引海外資金的根本因素是市場投資價值和規(guī)則透明度，第三方存管并不形成障礙。相反，還強化了本土券商的競爭優(yōu)勢。如券商存管模式下，境外資金基本上不會選擇本土券商作為存管機構(gòu)，但在第三方存管下，則基本可消除對本土券商信用風險的擔心。我國現(xiàn)行法律僅要求境內(nèi)證券客戶資金第三方存管，券商“走出去”適用境外相關(guān)監(jiān)管規(guī)則，并不構(gòu)成約束。

　　第三方存管確有進一步優(yōu)化的余地。法律關(guān)系上，存管是存款還是托管并不明確。實踐中，客戶保證金以券商名義存入銀行，銀行向券商支付同業(yè)利息，券商向客戶支付活期利息，券商賺取利差，銀行將客戶保證金視為存款運用。一旦銀行出現(xiàn)破產(chǎn)清算等極端事件，客戶資金因與其他存款混同，只能作為普通債權(quán)參與破產(chǎn)分配。因此，需明確存管的法律關(guān)系。若為托管，銀行將該筆資金單獨立戶管理，不與其他存款混同，保證極端情況下客戶資金可及時取回；若為存款，需考慮在銀行出現(xiàn)極端情況下，給予客戶保證金一定特殊政策，以保證客戶資金的安全，避免對證券市場的跨行業(yè)沖擊。

　　保護基金作為第三方監(jiān)測主體的地位需進一步確認。實踐中，保護基金實際承擔了主辦存管銀行總分核對的職責，但其依據(jù)僅是監(jiān)管部門的公告，面臨法律授權(quán)不足。因此，有必要在《證券法》層面對保護基金的保證金監(jiān)控系統(tǒng)予以認可，并明確保護基金在第三方存管中的法定職責。

　　突ПＶそ鸕吶飧侗曜夾杞一步完善?，F(xiàn)有政策下，券商出現(xiàn)風險時，保護基金負責客戶保證金的全額償付。這一規(guī)定是特定的歷史條件下，為維護投資者信心，在存款保險制度未推出時的過渡措施。隨著第三方存管制度的建立，客戶資金挪用風險大大降低，為強化市場約束，以及與存?！坝邢拶r付”原則相一致，有必要逐步調(diào)整客戶保證金的賠付標準，以保證不同行業(yè)客戶資金賠付標準的統(tǒng)一。

　　目前證券業(yè)的創(chuàng)新還在探索中，相關(guān)業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的生命力還需市場檢驗。鑒于第三方存管對證券業(yè)務(wù)創(chuàng)新不構(gòu)成實質(zhì)性障礙，而第三方存管是基于深刻的歷史教訓，國家“花錢買機制”的成果，貿(mào)然改變風險極大。因此，建議在保持第三方存管的基本框架下，進一步完善相關(guān)制度配套。

　　一是進一步明確“存管”的法律性質(zhì)，協(xié)調(diào)處理好銀行和證券風險處置的政策，確保極端事件下的風險隔離；二是在明確保護基金第三方監(jiān)控主體法律地位的同時，進一步根據(jù)證券業(yè)創(chuàng)新的實際情況，完善監(jiān)控方式和方法，逐步將場外的資金交收情況納入監(jiān)測范圍，確保資金封閉運行；三是加強銀行和券商的業(yè)務(wù)溝通和協(xié)調(diào)，進一步優(yōu)化雙方在資金劃轉(zhuǎn)、校驗審核等方面的業(yè)務(wù)流程，在第三方存管的基本框架下，支持證券業(yè)務(wù)創(chuàng)新。■孟 輝 李敏波 作者單位：中國人民銀行金融穩(wěn)定局