業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，最接近風(fēng)控指標(biāo)邊緣的券商，如中信證券、國(guó)元證券，都將成為最受益的券商

　　據(jù)媒體報(bào)道，證監(jiān)會(huì)近期向多家券商下發(fā)了《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法（征求意見稿）》，券商杠桿率有望大幅提升。這一放松風(fēng)控的措施對(duì)于目前處于由傳統(tǒng)業(yè)務(wù)向新業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型時(shí)期的券商業(yè)無(wú)異于一場(chǎng)及時(shí)雨，將成為券商發(fā)展的高效催化劑。

　　為什么不再恒等？

　　據(jù)報(bào)道，證監(jiān)會(huì)擬下調(diào)券商三項(xiàng)風(fēng)控指標(biāo)：證券公司的“凈資本/凈資產(chǎn)”監(jiān)管指標(biāo)擬由現(xiàn)行的“≥40%”調(diào)整為“≥20%”，“凈資本/負(fù)債”擬由現(xiàn)行的“≥8%”調(diào)整為“≥4%”，“凈資產(chǎn)/負(fù)債”擬由現(xiàn)行的“≥20%”調(diào)整為“≥10%”。

　　消息一出即引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，具體指標(biāo)數(shù)字也引起注意。風(fēng)控監(jiān)管的三項(xiàng)主要指標(biāo)“凈資本/凈資產(chǎn)”、“凈資本/負(fù)債”、“凈資產(chǎn)/負(fù)債”理論上應(yīng)當(dāng)滿足“凈資本/負(fù)債=凈資本/凈資產(chǎn)×凈資產(chǎn)/負(fù)債”的恒等關(guān)系，現(xiàn)行的2008年版《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》滿足該關(guān)系，即8%=40%×20%。然而，“征求意見稿”中修改后的指標(biāo)卻不再滿足該關(guān)系，即4%不等于20%×10%。

　　對(duì)此，申萬(wàn)非銀金融分析師何宗炎解釋道，實(shí)際上這三個(gè)指標(biāo)之間不應(yīng)當(dāng)是簡(jiǎn)單的恒等關(guān)系，而是相互制約的關(guān)系。很明顯，“凈資本/負(fù)債”指標(biāo)對(duì)“凈資本/凈資產(chǎn)”和“凈資產(chǎn)/負(fù)債”指標(biāo)起到了加強(qiáng)的作用。也就是說(shuō)，修訂后的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》實(shí)施后，未來(lái)券商將可能出現(xiàn)“凈資本/凈資產(chǎn)”和“凈資產(chǎn)/負(fù)債”均滿足風(fēng)控指標(biāo)要求，但同時(shí)“凈資本/負(fù)債”卻不滿足風(fēng)控指標(biāo)的情況。

　　 放松杠桿 促進(jìn)券商業(yè)務(wù)“輕”轉(zhuǎn)“重”

　　對(duì)于正處于從輕資產(chǎn)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)向重資產(chǎn)的新業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的券商來(lái)說(shuō)，風(fēng)控的放松將大大減少對(duì)券商發(fā)展的制約。

　　數(shù)據(jù)顯示，2013年以來(lái)，證券行業(yè)“重資產(chǎn)”業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，如融資融券、股票質(zhì)押融資、約定式購(gòu)回等新業(yè)務(wù)，其中融資融券業(yè)務(wù)利息收入占營(yíng)業(yè)收入的比例已從2013年的11.5%大幅提高至2014年上半年的18%。而即將推出的新三板做市業(yè)務(wù)也需要券商以自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易，也具有“重資產(chǎn)”的特性。

　　但是原有的凈資本監(jiān)管過(guò)于嚴(yán)格，制約了券商業(yè)務(wù)的拓展。按照之前的監(jiān)管辦法，有券商的凈資本/凈資產(chǎn)指標(biāo)已經(jīng)較為接近監(jiān)管下限?？紤]到證券公司大范圍開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)僅有兩年時(shí)間，而且業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)屬于較低狀態(tài)，此時(shí)即已觸及凈資本監(jiān)管紅線在一定程度上說(shuō)明了我國(guó)證券行業(yè)凈資本監(jiān)管過(guò)于嚴(yán)格。而按照監(jiān)管規(guī)定，如凈資本指標(biāo)不達(dá)標(biāo)，證監(jiān)會(huì)將采取停止批準(zhǔn)新業(yè)務(wù)、暫停部分業(yè)務(wù)直至撤銷等監(jiān)管措施，券商開展新業(yè)務(wù)時(shí)難免有所顧慮。

　　放松杠桿率限制將有力促進(jìn)券商新業(yè)務(wù)發(fā)展。首先，凈資產(chǎn)/負(fù)債的下限降低，有利于券商通過(guò)債務(wù)融資來(lái)解決開展上述業(yè)務(wù)的資金來(lái)源問(wèn)題。預(yù)計(jì)監(jiān)管部門在各項(xiàng)債務(wù)融資工具方面的約束也將有望逐漸松綁，這將進(jìn)一步提高券商資產(chǎn)配置的靈活性。其次，下調(diào)凈資本監(jiān)管指標(biāo)有有利于證券公司進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍和提升杠桿。根據(jù)相關(guān)監(jiān)管要求，證券公司設(shè)立子公司時(shí)的注冊(cè)資本需要從凈資產(chǎn)中全額扣減凈資本，這就使得證券公司通過(guò)設(shè)立子公司開展業(yè)務(wù)受到較大限制，導(dǎo)致投資業(yè)務(wù)和子公司較多的券商受凈資本約束明顯。目前受凈資本約束較嚴(yán)重的公司依次為國(guó)元證券、中信證券、招商證券，其中，中信證券由于旗下子公司眾多，其2013 年底的凈資本/凈資產(chǎn)指標(biāo)已經(jīng)下滑至48%，非常接近監(jiān)管下限。

　　 高杠桿是券商未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

　　中信建投非銀金融首席分析師魏濤告訴記者，這次券商風(fēng)控指標(biāo)的放松為券商提高杠桿率松綁，將對(duì)券商未來(lái)發(fā)展產(chǎn)生積極正面影響。“但是，這次放松的幅度還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。跟美國(guó)大投行比，跟我國(guó)商業(yè)銀行的杠桿率比，我們?nèi)痰母軛U率還是過(guò)低。我認(rèn)為，中國(guó)券商要走出依賴通道發(fā)展的道路，向發(fā)達(dá)國(guó)家同行學(xué)習(xí)，成為資本市場(chǎng)投資的重要力量。而這一切都依賴于充足的資金來(lái)源?！?/p>

　　從美國(guó)券商的發(fā)展軌跡來(lái)看，放松杠桿率限制是大勢(shì)所趨。美國(guó)證券行業(yè)從1975年取消固定傭金制度后，杠桿持續(xù)上升。雖然在金融危機(jī)后美國(guó)投行進(jìn)行了去杠桿化，但證券行業(yè)的杠桿率仍高于我國(guó)水平。與國(guó)際投行一般10倍到30倍的杠桿率相比，我國(guó)券商的杠桿率還有較大提升的空間。

　　風(fēng)控指標(biāo)放松，哪家證券公司將最受益？魏濤認(rèn)為，最接近風(fēng)控指標(biāo)邊緣的券商，如中信證券、國(guó)元證券，都將成為最受益的券商。事實(shí)上，市場(chǎng)已經(jīng)給出了積極正面的回應(yīng)。消息放出后當(dāng)日，國(guó)元證券漲幅達(dá)7.67%，中信證券漲幅為6.08%。

　　新增兩項(xiàng)指標(biāo) 重在防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

　　據(jù)報(bào)道，征求意見稿擬新引入“流動(dòng)性覆蓋率”和“凈穩(wěn)定資金率”兩項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)。

　　流動(dòng)性覆蓋率（LCR）和凈穩(wěn)定資金率（NSFR）都來(lái)自商業(yè)銀行管理實(shí)踐，是《巴塞爾協(xié)議》提出的監(jiān)管要求。其中，流動(dòng)性覆蓋率是指優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)儲(chǔ)備與未來(lái)30日的資金凈流出量之比，凈穩(wěn)定資金比率是指可用的穩(wěn)定資金與業(yè)務(wù)所需的穩(wěn)定資金之比。

　　這兩項(xiàng)指標(biāo)均意在解決以凈資本為核心的風(fēng)控三大指標(biāo)放松后可能出現(xiàn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。證券公司面臨嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)錯(cuò)配問(wèn)題，隨著重資產(chǎn)業(yè)務(wù)的開展，券商對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)介入逐漸加深，券商資產(chǎn)端的久期越來(lái)越長(zhǎng)，與此不相匹配的是，券商負(fù)債端久期不能夠得到有效提高，因此導(dǎo)致了嚴(yán)重的期限錯(cuò)配。

　　對(duì)此，中信證券財(cái)務(wù)總監(jiān)葛小波指出，由于證券公司在外部融資方面一直存在先天不足，造成了行業(yè)普遍融資短期化的現(xiàn)象，大量的外部資金來(lái)源期限很短，必須通過(guò)持續(xù)滾動(dòng)融資進(jìn)行維持。

　　新引入的“流動(dòng)性覆蓋率”和“凈穩(wěn)定資金率”兩項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)有望在一定程度上解決期限錯(cuò)配問(wèn)題。但是，券商作為資本市場(chǎng)的中堅(jiān)力量，若一味縮短資產(chǎn)久期、保證資產(chǎn)流動(dòng)性，可能不是長(zhǎng)久之計(jì)，也將與金融機(jī)構(gòu)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策相違背。因此，下一步如何放寬券商融資監(jiān)管、增加券商長(zhǎng)期資金來(lái)源值得期待。