最近幾天，即將在美國上市的阿里巴巴新股路演現(xiàn)場之火爆可謂驚艷全球，而赴海外上市，已是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)謀求上市融資的常規(guī)路徑。一位國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的負(fù)責(zé)人表示，諸多代表未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛赴國外上市，早就引起了監(jiān)管層關(guān)注。近期就有監(jiān)管層人士多次與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)溝通交流，“他們?cè)诳紤]從制度層面改變現(xiàn)狀”。

　　而早在今年兩會(huì)期間，深交所總經(jīng)理宋麗萍就曾直言，創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)后，阿里巴巴等企業(yè)還是去海外上市，“值得深交所反思”。

　　經(jīng)濟(jì)之聲特約評(píng)論員：申銀萬國證券研究所首席分析師桂浩明對(duì)此解讀。

　　經(jīng)濟(jì)之聲：為什么國內(nèi)很多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，尤其是像阿里、百度、騰訊優(yōu)質(zhì)的公司選擇在海外上市，而不再A股上市。

　　桂浩明：我想有幾方面的原因，第一，和境內(nèi)的上市制度設(shè)計(jì)有關(guān)系。因?yàn)閺默F(xiàn)在境內(nèi)企業(yè)的上市，要求都要連續(xù)盈利，并且對(duì)股本規(guī)模有一定的要求，雖然我們現(xiàn)在來看阿里這些公司遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了，但是在它成長的初期，在它接受最早期的風(fēng)投資金的時(shí)候，可能并沒有達(dá)到這個(gè)水平。如果再追溯一下中國早期互聯(lián)網(wǎng)公司，包括像新浪等等都是以虧損的身份到海外上市的。這就是說我們的制度使得那些極具成長性代表未來的這些產(chǎn)業(yè)，在它初期的時(shí)候，得不到資本市場有效的支持，無法在境內(nèi)市場融資，也無法再去上市這些企業(yè)。

　　第二，現(xiàn)在我們的制度設(shè)計(jì)當(dāng)中也會(huì)一些特殊機(jī)構(gòu)的公司，有所限制的。換句話說，我們的制度缺乏必要的彈性，只是阿里巴巴這家公司它在香港很難上市。因?yàn)榘⒗锇桶吞厥獾墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)，以及歷史上的因素，它的公司董事會(huì)當(dāng)中選舉的構(gòu)成，并不是按照同股同權(quán)的標(biāo)準(zhǔn)提出來的，實(shí)際上馬云以及它的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)盡管持股數(shù)量不多，但是更大的職務(wù)權(quán)，之這就被稱之為所謂的合伙人制的結(jié)構(gòu)，香港的市場就不能接受這種合伙人制結(jié)構(gòu)，所以馬云最后沒有選擇香港上市，而選擇美國，美國的市場它有多種上市結(jié)構(gòu)，包括對(duì)合伙人也有一定的容忍度，所以我們的制度本身包括在股權(quán)設(shè)計(jì)上也有一些因素。

　　第三，當(dāng)一些企業(yè)成功的時(shí)候，我們看到它們都沒有在境內(nèi)上市，但實(shí)際上這些企業(yè)在剛起步的時(shí)候，或者在它發(fā)展最需要引進(jìn)風(fēng)投的時(shí)候，可能我們的市場都對(duì)它是關(guān)上大門，并且包括我們境內(nèi)的風(fēng)投資金也沒有對(duì)它們寄予親睞。所以當(dāng)阿里這些上市之后，我們的資產(chǎn)可能大家只能看著這么大的一個(gè)很好的公司到海外去上市，而且我們從這些公司的股東結(jié)構(gòu)當(dāng)中也，它占大股東比的地位的實(shí)際上都是來自于海外的資金。這也表明我們市場很不成熟的一面，或者說我們制度上對(duì)新興產(chǎn)業(yè)的支持，還很不足。這確實(shí)是在這些方面不僅深交所要反思，創(chuàng)業(yè)板要反思，恐怕我們整個(gè)投融資結(jié)構(gòu)和投融資制度以及我們經(jīng)濟(jì)體制等多方面都有進(jìn)行反思的地方。

　　經(jīng)濟(jì)之聲：我們就來看一看制度的制定者他的一個(gè)最近的變化，早在今年1月22號(hào)證監(jiān)會(huì)主席肖剛就發(fā)文指出將在創(chuàng)業(yè)板設(shè)立專門層次，允許尚未盈利但符合一定條件的互聯(lián)網(wǎng)和科技創(chuàng)新企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市，并實(shí)行不同的投資者適當(dāng)性管理制度，而今年5月創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入門檻的兩套標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)有所調(diào)整，降低了標(biāo)準(zhǔn)但是仍然是不適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的特征，所以目前還是急需出臺(tái)第三套標(biāo)準(zhǔn)，那特征之一就是尚未盈利，但是細(xì)化的標(biāo)準(zhǔn)還是沒有確定。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍就曾經(jīng)表示創(chuàng)業(yè)板設(shè)立單獨(dú)層次考慮尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)比較大，你要求在新三板掛牌一年，提升規(guī)范運(yùn)作水平，而業(yè)內(nèi)同樣有著不一樣的看法，一位互聯(lián)網(wǎng)公司的董事長，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)變化很快，時(shí)間因素非常重要，很多企業(yè)在虧損的前提下如果在新三板在掛一年，實(shí)際上等于變相排隊(duì)拉長了上市公司那么有可能這個(gè)公司資金可能會(huì)面臨很大的問題，那么您覺得在新三板先停留一年這樣的做法是不是一個(gè)特別的靠譜的做法怎么樣破解實(shí)踐上的矛盾。

　　桂浩明：可能我們看到的馬云的成功，但是電商的很多企業(yè)，可能現(xiàn)在影子都沒有了，所以這個(gè)成功不到1/10。在如此小的成功情況下，證監(jiān)會(huì)處于各種因素的考慮，它要保護(hù)投資者利益，所以不能輕易放松這個(gè)門檻?，F(xiàn)在看來，完全堅(jiān)持三年盈利其實(shí)很多的互聯(lián)網(wǎng)公司沒辦法，它要融資，只能到海外去，所以做了一個(gè)調(diào)整。也就是說你要上可以，符合一定的條件，盡管沒有盈利但是你可以先到新三板去。這當(dāng)中我覺得前面一些投資者覺得是不是拉長時(shí)間了，這當(dāng)中有誤區(qū)，因?yàn)樾氯逋瑯右彩蔷哂械娜谫Y功能，在新三板同樣可以發(fā)股票發(fā)債券，也就是先那里過渡一下。

　　因?yàn)樾氯鍖?duì)投資者釋放性管理要求比較高，比如說它入市的門檻就500萬，這樣的話，即便有一定的風(fēng)險(xiǎn)市場的承受能力相對(duì)比較強(qiáng)，通過一年的平穩(wěn)過度這個(gè)時(shí)候在到創(chuàng)業(yè)板上市，可能對(duì)市場影響會(huì)更小一些，風(fēng)險(xiǎn)也更容易的控制。但是從管理層來說，它也是維護(hù)市場大局穩(wěn)定的角度出發(fā)。

　　對(duì)于具體投資者來說，他可能更想看到直接能夠在市場上買到一個(gè)最新上市的品種。對(duì)企業(yè)來說，也希望盡快上市盡管新三板也有融資功能，但是希望在創(chuàng)業(yè)板融資，融資的規(guī)模、融資的價(jià)格更符合它的愿望。這當(dāng)中也要提到兩點(diǎn)，也就是創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)當(dāng)中它本身這些企業(yè)還并不一定是很成熟的，那么包括在新三板當(dāng)中這種不成熟度更大。如果說我們沒有一定的標(biāo)準(zhǔn)，沒有一定的要求的話，那么很多企業(yè)很可能上了10家，很可能有8、9家是虧損的，那么市場是否做好的相應(yīng)的心理準(zhǔn)備，市場對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)是否理性控制，這個(gè)也是需要研究的。