萬億地方債置換計(jì)劃進(jìn)一步明確。財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)三部委在《財(cái)政部、中國人民銀行、銀監(jiān)會(huì)關(guān)于2015年采用定向承銷方式發(fā)行地方政府債券有關(guān)事宜的通知》(財(cái)庫【2015】102號(hào))中明確，可以采取定向承銷的方式，由地方財(cái)政部門與特定債權(quán)人按市場化原則協(xié)商開展。各地針對(duì)2015年第一批置換債券額度的定向承銷發(fā)行工作，應(yīng)當(dāng)于2015年8月31日前完成。

　　與此同時(shí)，此前擱置的江蘇一般債券發(fā)行重啟，5月12日晚相關(guān)信息在中債登披露。2015年第一批江蘇省政府一般債券522億元，其中置換一般債券308億元，新增一般債券214億元。信用評(píng)級(jí)為AAA。

　　地方債納入抵押品范圍

　　采用定向承銷方式發(fā)行地方債，是指省級(jí)政府面向地方政府存量債務(wù)中特定債權(quán)人，采取簿記建檔方式發(fā)行地方債，用以置換本地區(qū)政府相應(yīng)的存量債務(wù)。

　　文件表示，地方債納入中央國庫現(xiàn)金管理和試點(diǎn)地區(qū)地方國庫現(xiàn)金管理的抵(質(zhì))押品范圍，納入中國人民銀行常備借貸便利(SLF)、中期借貸便利(MLF)、抵押補(bǔ)充貸款(PSL)的抵(質(zhì))押品范圍，納入商業(yè)銀行質(zhì)押貸款的抵(質(zhì))押品范圍，并按規(guī)定在交易所市場開展回購交易。

　　對(duì)此，民生證券研究院執(zhí)行院長管清友認(rèn)為，將地方債納入抵押品范圍，利用央行的資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)大化解置換債供給沖擊。允許以地方政府債券為抵押換取流動(dòng)性，一方面銀行可以利用資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升抵補(bǔ)置換債低收益率帶來的損失，另一方面壓低地方債發(fā)行收益率也會(huì)提升發(fā)行人的發(fā)行意愿。此外，允許以地方政府債券為抵押換取流動(dòng)性，銀行購買置換債占用現(xiàn)金頭寸，擠出其他融資主體的現(xiàn)象將顯著緩解。

　　而華創(chuàng)債券分析師認(rèn)為地方債盡管具有抵押功能，但融資的規(guī)模、利率仍取決于央行對(duì)流動(dòng)性缺口的考慮。

　　管清友同時(shí)指出，地方債作為抵押品換取流動(dòng)性更像一個(gè)期限較長的逆回購，而不是QE。首先，地方政府債券抵押存在到期期限，央行資產(chǎn)負(fù)債表不是永久擴(kuò)張，而QE是永久性的。其次，地方政府債券抵押釋放的流動(dòng)性規(guī)模是由銀行需求決定，而QE是央行預(yù)先確定的規(guī)模，是央行主動(dòng)購買的。同時(shí)，地方政府債券抵押釋放的流動(dòng)性是有資金成本的。

　　債券置換利好銀行

　　分析人士一致認(rèn)為：對(duì)銀行來說，考慮到流動(dòng)性改善、風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重下降、免稅效應(yīng)，地方政府債券風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益率不弱于貸款，能夠邊際改善銀行資產(chǎn)質(zhì)量，適度提升銀行信貸擴(kuò)張能力。

　　文件還指出，對(duì)于地方政府存量債務(wù)中的銀行貸款部分，地方財(cái)政部門應(yīng)當(dāng)與銀行貸款對(duì)應(yīng)債權(quán)人協(xié)商后，采用定向承銷方式發(fā)行地方債予以置換。對(duì)于地方政府存量債務(wù)中的信托、證券、保險(xiǎn)等其他機(jī)構(gòu)融資形成的債務(wù)，經(jīng)各方協(xié)商一致，地方財(cái)政部門也可采用定向承銷方式發(fā)行地方債予以置換。

　　各地采用定向承銷方式發(fā)行地方債的承銷團(tuán)由本地區(qū)存量債務(wù)中定向置換債務(wù)對(duì)應(yīng)的債權(quán)人組成。地方財(cái)政部門應(yīng)當(dāng)在定向發(fā)行承銷團(tuán)成員中擇優(yōu)選擇合適數(shù)量的主承銷商。

　　此外，不采用定向承銷方式發(fā)行的部分，仍按照財(cái)政部有關(guān)規(guī)定，采用招標(biāo)、公開承銷方式發(fā)行。

　　對(duì)于市場關(guān)心的發(fā)行利率，文件明確，發(fā)行利率區(qū)間下限不得低于發(fā)行日前1至5個(gè)工作日相同待償期記賬式國債收益率平均值，上限不得高于發(fā)行日前1至5個(gè)工作日相同待償期記賬式國債收益率平均值上浮30%。

　　此前，市場擔(dān)憂地方債收益率相對(duì)較低，與貸款存在較大的收益率落差，銀行將貸款置換為債券會(huì)有利息上的損失。中金債券分析師陳鍵恒分析，貸款基準(zhǔn)利率在幾次降息后已經(jīng)降到歷史最低點(diǎn)，貸款的機(jī)會(huì)成本已經(jīng)下降。而且地方債票息免稅，地方債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為20%，低于貸款的100%，票息優(yōu)勢(shì)和資本占用優(yōu)勢(shì)基本能抹平貸款和地方債的收益率落差，加上地方債流動(dòng)性優(yōu)勢(shì)，銀行持有地方債的綜合收益不比貸款差。

　　利好債市股市

　　受訪分析人士同時(shí)指出：伴隨地方政府再融資風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)的改善，對(duì)城投債形成利好。同時(shí)，居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向權(quán)益類，也利好股市。

　　中金估計(jì)，最終可能有6000億-7000億置換額度可能會(huì)通過定向發(fā)行，3000億-4000億置換額度市場化發(fā)行。而管清友認(rèn)為定向規(guī)模將更大。

　　管清友告訴記者，地方債務(wù)置換短期會(huì)增大長端供給，引發(fā)短端流動(dòng)性偏緊和收益率平坦化。但從中長期看，地方債務(wù)置換對(duì)債市、股市都是利好。完成置換后，一方面再融資需求下降，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)顯著降低；另一方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)這類具有隱性擔(dān)保的高收益資產(chǎn)供給將迅速減少。無風(fēng)險(xiǎn)利率(國債、國開債)下行，居民將資產(chǎn)配置方向轉(zhuǎn)為權(quán)益類。

　　國泰君安任澤平也對(duì)記者表示，地方政府債務(wù)置換方案有助于降低地方政府融資成本和無風(fēng)險(xiǎn)利率，恢復(fù)地方政府和商業(yè)銀行再出發(fā)能力，利好經(jīng)濟(jì)和股市。