美國(guó)在任時(shí)間最長(zhǎng)的前美聯(lián)儲(chǔ)主席威廉·麥克切斯尼·馬丁曾將美聯(lián)儲(chǔ)的角色定義為“在聚會(huì)漸入佳境時(shí)收走大酒杯”，意思是說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)需要提前收緊貨幣政策以免催生資產(chǎn)泡沫和通脹風(fēng)險(xiǎn)。

　　隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)重回強(qiáng)勁復(fù)蘇軌道，就業(yè)市場(chǎng)穩(wěn)步改善，失業(yè)率逐漸靠近長(zhǎng)期正常水平，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)任主席珍妮特·耶倫正著手考慮于今年10月完全結(jié)束歷時(shí)5年多的量化寬松政策，并為最終啟動(dòng)首次加息做好準(zhǔn)備。美聯(lián)儲(chǔ)日前還成立了由美聯(lián)儲(chǔ)副主席斯坦利·費(fèi)希爾領(lǐng)導(dǎo)的金融穩(wěn)定委員會(huì)，加強(qiáng)對(duì)美國(guó)金融體系潛在風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)和分析，以避免因未及時(shí)收走“大酒杯”而釀成新的資產(chǎn)泡沫。

　　盡管耶倫和費(fèi)希爾都擁有出色的宏觀經(jīng)濟(jì)研究背景和應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的工作經(jīng)驗(yàn)，但如何引導(dǎo)美聯(lián)儲(chǔ)平穩(wěn)退出本輪史無(wú)前例的超寬松貨幣政策并無(wú)任何先例可循。自2008年底以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率維持在接近零的超低水平已達(dá)近6年之久，經(jīng)過(guò)三輪量化寬松政策，其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模也從危機(jī)前的不到1萬(wàn)億美元擴(kuò)張至超過(guò)4萬(wàn)億美元。

　　要使超寬松的貨幣政策逐漸回歸常態(tài)，美聯(lián)儲(chǔ)不僅需要啟動(dòng)加息，更需要收縮其龐大的資產(chǎn)負(fù)債表，并遵循一定的次序。美聯(lián)儲(chǔ)8月底公布的最近一次貨幣政策例會(huì)紀(jì)要顯示，多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)官員支持在啟動(dòng)首次加息后削減或停止將所持到期證券本金進(jìn)行再投資的計(jì)劃，即先行加息，后收縮資產(chǎn)負(fù)債表。目前美聯(lián)儲(chǔ)將到期的機(jī)構(gòu)債券和抵押貸款支持證券的本金繼續(xù)投資于抵押貸款支持證券，同時(shí)對(duì)到期國(guó)債進(jìn)行展期，以避免其資產(chǎn)負(fù)債表因?yàn)樗肿C券到期而自動(dòng)收縮。

　　會(huì)議紀(jì)要還顯示，大部分美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為應(yīng)持有抵押貸款支持證券直至到期而不進(jìn)行出售，以逐漸縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模和減小對(duì)市場(chǎng)的沖擊。耶倫曾表示，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表回歸到危機(jī)前的水平可能需要5至8年的時(shí)間。

　　對(duì)于何時(shí)啟動(dòng)首次加息，據(jù)美國(guó)媒體報(bào)道，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部正就兩種加息策略進(jìn)行激烈討論。一種方案是盡早啟動(dòng)加息，然后逐步推進(jìn)；另一種方案是較晚啟動(dòng)加息，但同時(shí)做好快速加息的準(zhǔn)備。

　　支持盡早加息的“鷹派”官員擔(dān)心，維持超寬松貨幣政策的時(shí)間過(guò)長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致信貸市場(chǎng)過(guò)熱、威脅金融穩(wěn)定和加大通脹風(fēng)險(xiǎn)；支持較晚加息的“鴿派”官員則擔(dān)心，較早加息可能破壞美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭，迫使美聯(lián)儲(chǔ)降息并再次陷入基準(zhǔn)利率接近零的困境。相對(duì)而言，美聯(lián)儲(chǔ)在應(yīng)對(duì)通脹方面擁有更加豐富的經(jīng)驗(yàn)，最終選擇哪種方式將取決于美聯(lián)儲(chǔ)官員的判斷和妥協(xié)，實(shí)際情況可能介于上述兩種方案之間。

　　目前，多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將于2015年年中啟動(dòng)首次加息，但隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)近期明顯好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部有關(guān)提前加息的呼聲增多。圣路易斯聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)布拉德預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將于明年第一季度啟動(dòng)首次加息。耶倫也表示，如果就業(yè)市場(chǎng)改善的進(jìn)展快于美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期或者通脹壓力更快抬頭，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)提早加息。

　　在加息工具方面，美聯(lián)儲(chǔ)官員仍然同意將聯(lián)邦基金利率（即商業(yè)銀行間隔夜拆借利率）作為關(guān)鍵政策利率，并維持25個(gè)基點(diǎn)的區(qū)間。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)首次加息時(shí)，將把聯(lián)邦基金利率從目前的零至0．25％的水平上調(diào)至0．25％至0．5％。作為基準(zhǔn)利率，聯(lián)邦基金利率會(huì)直接影響其他短期利率和長(zhǎng)期利率，進(jìn)而影響家庭消費(fèi)和企業(yè)投資。

　　但自美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買數(shù)萬(wàn)億美元資產(chǎn)以來(lái)，美國(guó)各大銀行坐擁巨額現(xiàn)金，已基本停止從銀行間市場(chǎng)相互拆借，使得該市場(chǎng)的流動(dòng)性極差。為確保聯(lián)邦基金利率能夠代表真實(shí)的基準(zhǔn)利率，美聯(lián)儲(chǔ)已考慮在加息初期將超額準(zhǔn)備金率和隔夜逆回購(gòu)利率分別設(shè)為聯(lián)邦基金利率的上限和下限，以加強(qiáng)對(duì)貨幣市場(chǎng)利率的控制。

　　在其他條件相同的情況下，金融機(jī)構(gòu)一般不會(huì)愿意以低于美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)的利率出借資金，這就為金融體系中的資金成本設(shè)定了下限；提高超額準(zhǔn)備金率則會(huì)令銀行將大部分資金存儲(chǔ)在美聯(lián)儲(chǔ)的準(zhǔn)備金賬戶上，并推動(dòng)聯(lián)邦基金利率進(jìn)入目標(biāo)區(qū)間。另外，美聯(lián)儲(chǔ)也在對(duì)定期存款工具進(jìn)行測(cè)試，以幫助回籠金融體系中的資金。

　　因此，美聯(lián)儲(chǔ)最終啟動(dòng)加息時(shí)將動(dòng)用一整套新的政策工具，而不是單純地調(diào)節(jié)聯(lián)邦基金利率，但這些工具在實(shí)際應(yīng)用中的效果還有待檢驗(yàn)，市場(chǎng)和投資者屆時(shí)將作出何種反應(yīng)也是一大懸念。上世紀(jì)90年代和本世紀(jì)初，美聯(lián)儲(chǔ)曾因未及時(shí)“收走大酒杯”而引發(fā)美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫和房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫。這一次，美聯(lián)儲(chǔ)更需謹(jǐn)慎行事，不僅要預(yù)防資產(chǎn)泡沫，還要確保鞏固危機(jī)后來(lái)之不易的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，耶倫面臨的挑戰(zhàn)才剛剛開(kāi)始。