□國開證券有限責(zé)任公司 王鵬

　　今年以來，金價(jià)經(jīng)過一波較快暴漲，令市場(chǎng)目光持續(xù)聚焦金價(jià)。但上周美聯(lián)儲(chǔ)鷹派言論又起，令黃金期貨以及黃金股處于盤整回落期。黃金到底是否具有投資價(jià)值？如果有，目前金價(jià)的走勢(shì)是短期回調(diào)還是進(jìn)入長(zhǎng)期下降通道？黃金影響的關(guān)鍵因素是什么? 美元與黃金的關(guān)系如何看待？

　　1971年美元與黃金脫鉤開始至今，對(duì)黃金是否具有投資價(jià)值一直存在爭(zhēng)論。一種觀點(diǎn)認(rèn)為黃金投資價(jià)值不大，另一種則認(rèn)為黃金投資收益可觀。投資價(jià)值不大論認(rèn)為，如果拉長(zhǎng)投資周期，自20世紀(jì)70年代至2012年，黃金價(jià)格上漲10倍，但美國股市卻上漲15倍，納斯達(dá)克更是上漲近40倍，其相對(duì)收益較差。而黃金收益可觀論認(rèn)為，特定階段的黃金收益是相當(dāng)可觀的。他們認(rèn)為黃金的四次大漲收益均可觀。第一次是美元與黃金脫鉤的布雷頓森林體系解體期（1971-1975年），黃金從每盎司35美元漲到200美元，漲幅達(dá)570%；第二次是石油危機(jī)時(shí)期（1976-1980年），“特里芬難題”持續(xù)發(fā)酵，黃金從每盎司110美元漲到835美元，漲幅達(dá)759%；第三次是格林斯潘低利率政策時(shí)期（2001-2008年）。黃金從每盎司250美元漲到1000美元，漲幅達(dá)400%；第四次是美國次貸危機(jī)后的量化寬松時(shí)期（2008-2014年），黃金從每盎司730美元漲到2000美元左右，漲幅達(dá)273%。如果在這些階段長(zhǎng)期持有，黃金的收益還是相對(duì)可觀。

　　兩種觀點(diǎn)看似都有其道理，但是細(xì)細(xì)分辨，“黃金投資價(jià)值不大論”還是需要進(jìn)一步推敲。第一，把投資周期拉長(zhǎng)到40年的范疇，似乎對(duì)當(dāng)下投資者來說時(shí)間過長(zhǎng)。畢竟我們需要在特定時(shí)間特定階段對(duì)超額收益的投資品種做出預(yù)測(cè)，比如以10年為限對(duì)于投資者來說就算較長(zhǎng)的周期，黃金四次大漲的投資周期大多在5年左右。第二，金本位有其自身先天性的缺陷，無論經(jīng)濟(jì)與金融如何波動(dòng)也難以回到金本位時(shí)代，但黃金作為貨幣的替代品，其避險(xiǎn)投資屬性毋庸置疑，而且在法定貨幣越是發(fā)生信用危機(jī)時(shí)，民眾信心遭受嚴(yán)重打擊時(shí)，黃金投資屬性則越加明顯。第三，這一論點(diǎn)的主要持有者相當(dāng)一部分是美聯(lián)儲(chǔ)人士。因?yàn)?，上個(gè)世紀(jì)70年代美元取代黃金后，美國經(jīng)濟(jì)享受到了里根政府時(shí)代獨(dú)一無二的“美元鑄幣稅”優(yōu)勢(shì)。如果沒有美元與黃金的脫鉤，里根政府供給側(cè)改革的高利率政策難以為自身吸引到取之不盡的國際美元。因此，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)黃金的立場(chǎng)大都是長(zhǎng)期看空的。在這里，還可以從黃金與歐元、瑞郎極度正相關(guān)關(guān)系來側(cè)面印證黃金與美元的關(guān)系。

　　還有一個(gè)例證，在2010年年初，希臘政府債務(wù)危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，美元指數(shù)從75漲至88附近，漲幅達(dá)18%，紐約黃金期貨也從1100美元漲至1266美元附近，漲幅達(dá)15%左右，出現(xiàn)了歷史上罕見的美元與黃金共漲的局面。許多人士將這一共漲現(xiàn)象的原因均歸于希臘債務(wù)危機(jī)所致，但是從彼時(shí)之后的數(shù)年間可以看出，歐債危機(jī)的持續(xù)發(fā)酵并未再現(xiàn)黃金美元共漲的局面。前后不一的表現(xiàn)使得歐債危機(jī)成為美元與黃金共漲的原因難有說服力?；厮?010年，該年是美聯(lián)儲(chǔ)第一輪量化寬松期與第二輪量化寬松強(qiáng)烈預(yù)期的疊加期，如此強(qiáng)烈的美元寬松必然導(dǎo)致黃金價(jià)格爆發(fā)式上漲，而歐債危機(jī)導(dǎo)致的歐元兌美元的暴跌則是美元上漲的根源?？梢钥闯?，非美貨幣即便想影響到黃金也要首先經(jīng)過美元這道關(guān)。黃金的漲跌首先要看美元而非其他。

　　那么，未來美元走勢(shì)如何？主要可以從以下幾方面考慮：一個(gè)是美元國內(nèi)自身因素，綜合美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于長(zhǎng)期通脹的考量以及外圍因素對(duì)其的影響，預(yù)計(jì)全年1-2次加息。加息窗口期在6月或7月以及12月。第二是外圍因素的影響，即歐元區(qū)與日本基本面影響。如果這兩大經(jīng)濟(jì)體的通縮預(yù)期持續(xù)，并實(shí)施超預(yù)期的寬松政策，則短期會(huì)助推美元指數(shù)上漲，但中長(zhǎng)期看，美元指數(shù)主要還是看國內(nèi)基本面因素。第三是地緣政治的影響。這些因素對(duì)金價(jià)的影響均要反映至美元上。如果對(duì)美元指數(shù)影響不大，則地緣政治對(duì)金價(jià)的影響則是短期的、微乎其微的。

　　綜合來看，全年美元指數(shù)在上述因素的影響下將在93-100之間波動(dòng)，極端情況發(fā)生的概率較小。因此，金價(jià)將在美元指數(shù)觸底后迎來自己的反彈窗口期。其中最佳組合是美國通脹預(yù)期強(qiáng)而就業(yè)情況不盡如人意，外加歐洲或日本的問題持續(xù)惡化。從長(zhǎng)期來看，金價(jià)長(zhǎng)期下降趨勢(shì)自2013年4月起已經(jīng)持續(xù)三年，綜合衡量時(shí)間周期和下跌空間，金價(jià)的長(zhǎng)期筑底走勢(shì)還需時(shí)日。