□滕 飛

　　理財(cái)產(chǎn)品最大的吸引力在于其收益率顯著高于定期存款，并且在銀行隱性擔(dān)保下被認(rèn)為是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。而2013年6月的“錢(qián)荒”及互聯(lián)網(wǎng)金融加快金融脫媒化，更迫使銀行提高理財(cái)產(chǎn)品收益率來(lái)留住資金。以6個(gè)月理財(cái)產(chǎn)品平均收益率為例，去年5月為4.5%左右，到9月攀升到5%，年底則漲到5.9%，接近一年期央行基準(zhǔn)貸款利率。然而，理財(cái)產(chǎn)品收益率也有漲跌，更不會(huì)只漲不跌。隨著今年以來(lái)市場(chǎng)資金面的寬松，余額寶的7日年化收益率已降到4.2%，較歷史最高點(diǎn)下降了150bp，而6個(gè)月銀行理財(cái)平均收益率為5.4%，較最高點(diǎn)只下降了50bp，遠(yuǎn)低于余額寶收益率的降幅。這是否意味著銀行理財(cái)產(chǎn)品還有較大下降空間？該如何判斷銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率未來(lái)走勢(shì)？

　　銀行理財(cái)產(chǎn)品具有幾個(gè)普遍特征：表外性、存款替代性、期限錯(cuò)配性。表外性是指非保本類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品原則上不由銀行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，可不進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表，這意味著銀行對(duì)理財(cái)產(chǎn)品期限、收益率的設(shè)定以及資產(chǎn)的投向具有較高的靈活性，而且由于不入表從而不用計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)資本，銀行能通過(guò)放大規(guī)模來(lái)增加收益。存款替代性是指銀行讓理財(cái)產(chǎn)品在比如季末等特定時(shí)點(diǎn)到期，臨時(shí)性轉(zhuǎn)換為銀行存款，可用于銀行沖時(shí)點(diǎn)存款，完成存款任務(wù)，降低存貸比指標(biāo)，這實(shí)質(zhì)上只是資金從表外轉(zhuǎn)到表內(nèi)，銀行并沒(méi)有凈資金流入。期限錯(cuò)配性是指理財(cái)產(chǎn)品期限一般為一年以?xún)?nèi)，但投資期限一般在一年以上，這種期限錯(cuò)配是提高理財(cái)投資收益的重要方式之一。

　　由于理財(cái)資金投資期限較長(zhǎng)，因而其資產(chǎn)端在短期被鎖定，銀行只能在市場(chǎng)上不斷滾動(dòng)發(fā)行短期理財(cái)產(chǎn)品承接到期產(chǎn)品，因此銀行對(duì)理財(cái)資金的需求是剛性的。當(dāng)市場(chǎng)資金面緊張時(shí)，銀行為確保到期資金續(xù)接，必須保證理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行成功，而理財(cái)產(chǎn)品價(jià)格在市場(chǎng)上相對(duì)透明，銀行之間競(jìng)爭(zhēng)也很激烈。當(dāng)有一家銀行因?yàn)橘Y金緊張而抬高理財(cái)產(chǎn)品收益率時(shí)，就會(huì)有第二家銀行不得不跟進(jìn)，并陸續(xù)有更多銀行加入提高理財(cái)收益率的隊(duì)伍中。這種銀行之間對(duì)資金的競(jìng)爭(zhēng)及投資者選擇的自由性，必然導(dǎo)致理財(cái)產(chǎn)品收益率水漲船高，并使理財(cái)產(chǎn)品收益率迅速上升。

　　然而，在市場(chǎng)資金面寬松時(shí)，理財(cái)產(chǎn)品的收益率下降速度卻要明顯慢于以余額寶為代表的市場(chǎng)利率。這是因?yàn)橛囝~寶類(lèi)貨幣基金是以資產(chǎn)匹配負(fù)債，及先募集資金再把資金投資出去，同時(shí)其投資期限較短（一般在3個(gè)月以?xún)?nèi)），期限錯(cuò)配程度較小，跟隨市場(chǎng)變化較快，因而當(dāng)市場(chǎng)利率下行時(shí)，余額寶類(lèi)貨幣基金的收益率也快速下降。而銀行理財(cái)產(chǎn)品是以負(fù)債匹配資產(chǎn)，理財(cái)資金已投放出去，且期限較長(zhǎng)，短期來(lái)看對(duì)資金的需求是剛性的，所以雖然市場(chǎng)利率下行，但并不會(huì)有哪家銀行會(huì)冒進(jìn)地迅速降低產(chǎn)品收益率，否則投資者會(huì)用腳投票，則這家銀行的理財(cái)產(chǎn)品將面臨資金危機(jī)。只有當(dāng)貨幣政策全面寬松，市場(chǎng)資金比較寬松，各銀行一致預(yù)期未來(lái)長(zhǎng)期利率將迅速下降時(shí)，才有可能迅速降低理財(cái)產(chǎn)品的收益率。而在當(dāng)前央行繼續(xù)執(zhí)行穩(wěn)健貨幣政策的基調(diào)上，雖有定向降準(zhǔn)及存貸比口徑調(diào)整的政策微調(diào)，在理財(cái)期限錯(cuò)配程度較大以及各機(jī)構(gòu)對(duì)去年“錢(qián)荒”仍心存余悸的情況下，難以形成長(zhǎng)期利率快速下降的一致預(yù)期，因此理財(cái)產(chǎn)品收益率仍是緩慢逐步下行，并不隨著市場(chǎng)利率快速下滑。今年上半年銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率下降了50bp，而同期6個(gè)月銀行間回購(gòu)利率下降了220bp。

　　無(wú)疑，除了銀行理財(cái)產(chǎn)品本身的原因以外，資金面狀況也是影響銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率的重要因素。央行二季度貨幣政策報(bào)告明確表示，央行將“營(yíng)造穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境”和“保持適度流動(dòng)性”。從目前央行已通過(guò)兩次定向降準(zhǔn)和市場(chǎng)普遍估計(jì)的抵押補(bǔ)充貸款（PSL）的情況來(lái)看下半年央行將繼續(xù)實(shí)施預(yù)調(diào)微調(diào)的貨幣政策，保持市場(chǎng)資金面適度寬松，逐步推動(dòng)市場(chǎng)利率下降，以降低社會(huì)融資成本。筆者由此判定，隨著市場(chǎng)預(yù)期穩(wěn)定及中長(zhǎng)期利率的下降，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率也將下行，但正如上文所分析的那樣，這將是一個(gè)緩慢、漸進(jìn)的過(guò)程。投資者未來(lái)在選擇銀行理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，對(duì)這方面的風(fēng)險(xiǎn)需要著重考慮。

　?。ㄗ髡邌挝唬褐袊?guó)光大銀行總行計(jì)劃財(cái)務(wù)部）