7月1日，股指期貨市場出現(xiàn)嚴重貼水，中證500股指期貨甚至出現(xiàn)了900多點的驚人貼水。大幅貼水表明市場陷入了極度恐慌之中。如何解決這種不正常的市場現(xiàn)象，業(yè)內(nèi)人士建議，可借鑒國際市場的成熟經(jīng)驗，引入熔斷機制，在恐慌時暫停股指期貨交易，待市場冷靜之后再重啟交易。

　　與此同時，本應起到平抑市場波動的上證ETF50期權，此次卻未能發(fā)揮應有的功能。為此不少市場人士呼吁，建議盡快上市股指期權，特別是在當前波動劇烈的環(huán)境中，期權作為靈活管理風險的工具，具有極大的市場需求。

　　不過令人感到欣慰的是，截至7月3日收盤，股指期貨三品種所有合約均由貼水轉(zhuǎn)為升水。有投資人士分析，升貼水預示著未來期指價格走勢?！按航喯戎?，升水或表明股指期貨、現(xiàn)貨走勢將逐步好轉(zhuǎn)。

　　多出一個跌停板的期指

　　上周，弱市之中對應中小盤風格的中證500期指跌勢最為慘烈。7月1日，在中證500指數(shù)“僅”跌5.55%的情形下，中證500股指期貨各合約悉數(shù)跌停。最令人詫異的是，主力IC1507合約較現(xiàn)貨貼水急劇擴大至902.51點，相比中證500現(xiàn)貨指數(shù)，期指“多”了一個跌停板；而IC1512合約更是貼水1325點，幅度達15.75%！

　　902.51點的貼水是什么含義呢？換算成幅度相當于期指空頭在低于現(xiàn)貨價格10.7%的地方看空期指。有分析認為，考慮到7月合約到期日為7月17日，意味著期指空頭認為在未來的12個交易日中期指仍會大跌，因此折價10.7%賣出股指期貨。

　　升貼水的變化實際上是未來價格變化的先知。貼水行情反映了股指期貨在一定條件下與現(xiàn)貨的特定價格關系，所以貼水的變化對期貨價格的影響非常大。

　　為什么中證500股指期貨會出現(xiàn)巨大貼水？

　　東灣資本中國負責人胡曉輝向中國證券報記者解釋，具體來看，中證500指數(shù)成份股大多為中小盤股，經(jīng)過前期形成的巨大漲幅，市盈率已處于相當高的位置，因此股票本身存在下跌風險。而且每只股票集中度相當高，一些股票存在著莊家控盤的情況，也有一些股票被各家基金集中或者交叉持股，持股集中度遠遠超過大盤股票。這樣，這些股票就可以被控盤資金控制到很高的價格上。

　　這些高度集中的個股，接盤量少，很難出貨?？乇P資金也不愿意出貨打壓自己的股票，他們?yōu)榱嘶乇艽蟊P下跌，通過期貨市場上的賣空進行風險對沖，于是形成買股票賣期貨的狀態(tài)，使得IC經(jīng)常呈現(xiàn)大幅度貼水。

　　胡曉輝表示，事實是股指期貨讓被套多頭有了避險工具，把下跌風險轉(zhuǎn)移到其他投機者手中。當股票下跌的時候，由于前期有融資等情況需要強平，于是就出現(xiàn)中小盤股大幅度跌板的情況，很多股票當天就不可能賣出平倉。指數(shù)看起來跌不動了，于是，配資的管理方等會強制要求融資者在期貨上進行賣出行為，當天期貨較現(xiàn)貨就會出現(xiàn)大幅度貼水。同時，大家都知道，第二天股市開盤，上一交易日封住跌板的股票會繼續(xù)下跌，所以當日貼水也合乎情理。

　　不過，對于市場普遍關注的升貼水變化，中金所董事長張慎峰曾于2013年11月25日在本報撰文指出，股指期貨上市以來，社會普遍關注其升貼水情況。有觀點認為，升水就是做多看多、貼水就是做空看空股市的標志，甚至將股市下跌歸罪于股指期貨貼水。這是對境外市場個別觀點的不當概括，很值得商榷。他認為，綜合境內(nèi)外研究及實踐情況來看，股指期貨升貼水主要受金融市場利率、股市分紅、微觀資金成本、套利力量、市場情緒等影響，升貼水不代表定價有偏差，也不是看多或看空的有效標志，更不是股市走勢的指南針。

　　他舉例說，2013年6月，股指期貨也曾大幅承壓，貼水進一步放大，并于7月初達到巔峰。但市場之所以選擇股指期貨作為風險出口，本質(zhì)上是期貨交易機制有優(yōu)勢，包括資金效率高、交易成本低、多空皆便利等。股指期貨吸納了避險乃至投機火力，為股市緩解了拋壓、減輕了負擔，為實現(xiàn)股市穩(wěn)定做出積極貢獻。

　　胡曉輝也認為，期貨被操縱導致股票大跌的說法值得商榷。相反，他認為，股指期貨給了被套多頭對沖逃跑的機會，實際對股票市場大跌起到了緩沖作用。

　　引入熔斷機制 給市場冷靜期

　　許多市場人士還呼吁，針對股指期貨、現(xiàn)貨的快速下跌的極端行情，應引入熔斷機制，在恐慌時暫停交易，給投資者以冷靜的機會。

　　熔斷機制起源于美國，從其發(fā)展歷史來看，形式多樣，但都是以人為地設置價格限制和中斷交易為特征的。美國的芝加哥商業(yè)交易所(CME)曾在1982年對標普500指數(shù)期貨合約實行過日交易價格為3%的價格限制，但這一規(guī)定在1983就被廢除，直到1987年出現(xiàn)了股災，才使人們重新考慮實施價格限制制度。

　　熔斷機制曾在股指期貨上市之前的仿真交易中實施過。長江期貨首席經(jīng)濟學家劉仲元向中國證券報記者表示，熔斷機制實際上為市場交易提供了一個“減震器”的作用，其實質(zhì)就是在漲跌停板制度啟用前設置的一道過渡性閘門，給市場以一定時間的冷靜期，提前向投資者警示風險，并為有關方面采取相關的風險控制手段和措施贏得時間和機會。

　　他說，從世界范圍看，熔斷機制對于股指期貨，乃至整個期貨市場的風險控制都是非常有效的。事實上，自從1988年美國股市引入熔斷機制之后，已經(jīng)有20多年沒有發(fā)生股災，其作用可謂功不可沒。

　　中信期貨研究負責人劉賓認為，熔斷機制能夠?qū)O端行情有一定的抑制作用，之前多數(shù)人預期指數(shù)跌停的概率偏小。但從最近劇烈波動的行情看，指數(shù)跌停也是存在的，10％的漲跌幅遠大于商品期貨。如果出現(xiàn)漲跌停，則可能對反向操作的客戶形成較大的損失，如果有熔斷機制，增加盤中的思考時間，或許會抑制極端行情的概率。

　　金鵬期貨金融衍生品研究員韓雪表示，美國在股災的時候用過熔斷機制，效果還是很明顯的。不過，在當前這種極端市場行情之下，要緩解或者止住跌勢，控制風險，還需要實質(zhì)性政策。熔斷機制并不能解決根本問題，只能是作為一個配套措施來看待。

　　盡快上市股指期權

　　極端行情之下，本應起到平抑市場波動的上證ETF50期權，此次卻出奇地“低調(diào)”。業(yè)內(nèi)人士分析，流動性有限、標的小一級費用過大、門檻高等造成上證ETF50期權未能發(fā)揮期權應有的功能。為此不少市場人士呼吁，建議盡快上市股指期權，靈活管理風險。

　　海通期貨期權研究員楊磊分析，近期上證ETF50期權交易量每天維持在十萬張左右，與上市初期相比有一定提升，但流動性依然不能滿足市場需求。長江期貨研究員李富說，上證50ETF期權標的為對應的現(xiàn)貨，合約乘數(shù)為10000，以成交量最大的7月行權價3.0的認購合約為例，其名義價值為3萬元，與股指期貨的一百多萬元相比非常有限。

　　楊磊認為，主要問題還是集中在流動性方面，如果流動性好，合約名義價值低也無礙。目前期權合約的買賣價差較大，與標的走勢的關聯(lián)性也有一定的滯后性，成交量的百分之九十以上都集中在當月合約，遠月份合約的成交量很小，流動性很差。

　　交易所收費較高，也限制了期權市場的進入門檻。楊磊說，目前交易所收費為每手2元左右，而目前很多期權經(jīng)紀商的收費都在10元以上，考慮到前期投入，在交易量不大的情況下，經(jīng)紀商也不太愿意降低太多。李富也認為，目前期權參與門檻與股指期貨一樣是50萬元，且要求有金融期貨或兩融的交易經(jīng)驗，后期交易所雖然降低了考試難度，但整體來說，現(xiàn)在參與期權交易的“門檻”仍然較高，不利于其功能的發(fā)揮。

　　上述業(yè)內(nèi)人士均表示，上市股指期權絕對會是一件好事。一方面，股指期貨的流動性好，有廣泛的市場需求。如果推出股指期權，將會給投資者包括投機者和套保交易者都帶來更多的選擇，頭寸管理方式也更加豐富。而上證50ETF因為都是大盤股，與機構投資者的資產(chǎn)相關性不大，這也可能是其流動性不佳的原因之一。