進入4月份，債市開始調整，一時間仿佛才“水光瀲滟晴方好”，就“山色空蒙雨亦奇”，債市的小船說翻就翻，就連“當初是你要發(fā)債，發(fā)債就發(fā)債”的歌曲也來助興。在悲觀情緒相互傳染的時候，債市在4月底連續(xù)幾天放彈。債市回光反照，到了說再見的時候，還是只是假摔，明日愁來明日愁？買債基的投資者該贖回嗎？

　　最近債市的“痛點”如下：

　　 杠桿――風險被高估

　　杠桿牛，來得快，去得快。去年的股市讓人對杠桿心生余悸，對于大部分市場參與者來說，不如沒有牛市。正如股諺所說“牛市虧錢”。對于股市，杠桿是一個新事物，但債券市場從來就是一個杠桿的市場。有一個基本的邏輯，收益預期性強的產品才好加杠桿，收益不穩(wěn)定的產品加杠桿就是賭博。債券產品的杠桿有兩個，一個是外部杠桿，通過劣后的結構撬動優(yōu)先的資金。這種方式在2014年之后，逐步變少，主要原因是債券收益下降，優(yōu)先端，主要來源是銀行，收益要求比較高，對于劣后來說，性價比差，這類產品逐步淡出。債券私募產品中，這類結構化在2012、2013年比較流行。另一個杠桿是產品自身杠桿，通過債券的循環(huán)質押提高收益率，本質是套取市場利率與債券利率之間的差價。從接觸到的私募與券商來看，在2015年底，基本杠桿水平都維持在較低的水平，大部分低于2倍。公募債券基金杠桿更是不得高于1.4倍。

　　債券的考量因素，一是品種，是利率還是信用，二是久期，放多長，三是杠桿，何時大，何時小。好的投資經理，在這三個緯度處理得勝人一籌。債市杠桿并不是一個新的因素，并不可怕。目前債市的總體杠桿其實不高。我們用本幣債券托管量/（本幣債券托管理－待購回債券余額）來算個總帳。下圖是來源于中信證券研究報告：

　　二、滯脹？或許擔憂太過

　　中國鐵物違約，把信用債市場敏感的神感推進一層。一位私募基金經理甚至說，債市還是能投的，但不包括信用債。事實上，4月份利率債與信用債一起調整，國開債收益率大幅上升。經濟走好，信用風險就不會大規(guī)模暴發(fā)，假如信用風險暴發(fā)，印證經濟仍差，那利率品種就不會調整。從債市的調整來看，市場參與者擔心的只能是滯脹。

　　那么會滯脹嗎？

　　安信證券在關于滯脹的一系列報告中，回顧了歐美日等發(fā)達經濟體在二十世紀七十年代至八十年代出現普遍性滯脹現象。認為滯脹期有六大因素，其中四大因素比較相似：經濟下臺階；積極財政政策和寬松貨幣政策；價格受非市場化因素影響；經濟轉型升級。另外兩個因素存在差異：“石油危機”導致大宗商品上漲；經濟傳導的時間差。他們的結論是，從供給收縮的角度來看，還不能完全排除掉由此而引發(fā)“滯脹”的可能性，但總體上有理由傾向于滯脹可能性不大。招商證券回顧了印度、阿根廷、巴西滯脹的歷史，認為這三個多年滯脹的國家無一例外，均是高消費、低儲蓄、低投資，與文化根源有關。鑒于中國當前高貨幣存量，貨幣政策仍然要對通脹走勢保持一份警惕，但從數據對比研究來看，中國暫時還不具備長期滯脹的條件。國信證券認為持續(xù)滯脹是一種非常少見的歷史情境。從美國過去200 多年歷史來看，持續(xù)的滯脹基本都是出現在特殊年代（一戰(zhàn)、二戰(zhàn)、石油危機），基本都是源自供給端出現明顯問題。 目前產能過剩環(huán)境不具備持續(xù)滯脹的基礎，經濟環(huán)境更類似“復蘇”而非“滯脹”。

　　3月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比增速較1－2月份大幅提高6.3個百分點。這里面主要因素是房地產投資增速的反彈，基建投資的高增長。4月的PMI雖處于擴張區(qū)間，但仍處于歷史低位，且大部分分項數據回落。從WIND的一致預期來看， 4月CPI一致預期在2.3%，并沒有特別強的通脹預期。好壞參半的數據，混亂的市場情緒。或許，目前情形的宏觀情形，還是要等待新數據的輸入才能更加明朗。

　　三、債基要贖回嗎？

　　我們先來回顧一下債基的歷年表現，由于私募數據較短，我們用公募數據來替代。下表是第一只公募中長期純債基金－招商安泰債券A近10年業(yè)績的表現?？梢园l(fā)現，僅在2013年微虧，而同類平均均是正收益。

　　年度

　　業(yè)績

　　同類業(yè)績平均

　　2015

　　7.96%

　　3.96%

　　2014

　　16.66%

　　14.98%

　　2013

　　-0.16%

　　0.64%

　　2012

　　4.53%

　　4.73%

　　2011

　　5.76%

　　1.12%

　　2010

　　5.42%

　　7.19%

　　2009

　　1.92%

　　4.80%

　　2008

　　8.31%

　　6.28%

　　2007

　　20.54%

　　17.31%

　　2006

　　4.91%

　　6.96%

　　數據來源：好買基金研究中心 為什么會是這樣呢？這是由債券市場的特點的，它的波動性要小于股市。而且，債市有實現絕對收益的方法，比如債基可以短久期，低杠桿，至少能獲得貨幣型基金的收益。好的基金經理，能夠在適合的時候加杠桿，加久期，實現超額收益。

　　在目前時點，買債基適合的做法是降低預期，2014年、15年大多數債基都獲得了不菲的收益，一些純債基金甚至連續(xù)2年實現20%以上。可以說，這是非常態(tài)現象，是意外之喜。今年債基要降預期，合理的估計，往后一年運作穩(wěn)健的債基收益率大概落在5%－8%之間。預期高于10%的投資者，可以離開純債基金，去尋覓其它資產，如CTA、宏觀對沖、甚至股票產品，但對于保守投資者，遠未到說再見的時候。 (本文來源:好買基金)