目前市場最大的話題就是風(fēng)格轉(zhuǎn)化，金融、地產(chǎn)、資源等藍(lán)籌股在7月下旬集體發(fā)力，漲勢驚人，又激活了一批小伙伴參與A股的熱情。但是，滬指在連漲兩周后，上周五尾盤出現(xiàn)了回落，這難免讓市場對這波藍(lán)籌股行情的持續(xù)性產(chǎn)生疑慮和擔(dān)心。

　　中國基金報(bào)記者近日專訪了諾安靈活配置基金經(jīng)理夏俊杰、海富通基金組合經(jīng)理黃東升和大成景?；鸾?jīng)理王文祥。這些基金經(jīng)理都認(rèn)為，這場藍(lán)籌股盛宴難以持續(xù)，當(dāng)前的上漲只是反彈，還難言反轉(zhuǎn)，估計(jì)只能持續(xù)到三、四季度，而創(chuàng)業(yè)板的牛市格局可能會(huì)被打破，未來創(chuàng)業(yè)板或?qū)⑦M(jìn)入漫長的價(jià)值回歸之路，因此要特別注意規(guī)避“偽成長”的公司。

　　大成景?；鸾?jīng)理王文祥：

　　反彈要成為反轉(zhuǎn)，顯然需要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中長期連續(xù)的支持。目前來看，尚難確認(rèn)。

　　海富通基金組合經(jīng)理黃東升：

　　藍(lán)籌股估值修復(fù)行情將會(huì)延續(xù)，前期漲幅較大的藍(lán)籌股可能會(huì)有所調(diào)整，但整體向上的可能性較大。

　　諾安靈活配置基金經(jīng)理夏俊杰：

　　要規(guī)避“偽成長”的公司，特別是那些放棄自身主業(yè)、一味高溢價(jià)收購市場熱點(diǎn)的公司，小心這類公司將來“商譽(yù)減值”。

　　 談反轉(zhuǎn)為時(shí)過早

　　中國基金報(bào)：包括安信證券在內(nèi)的一些機(jī)構(gòu)開始由空轉(zhuǎn)多，甚至有機(jī)構(gòu)提到，這很可能是一次中等級別的行情。你認(rèn)為，這次反彈的基礎(chǔ)是什么，這個(gè)基礎(chǔ)是否扎實(shí)？反彈成為反轉(zhuǎn)的概率有多大？

　　夏俊杰：目前市場的上漲還只能定義為反彈，當(dāng)前還不具備形成系統(tǒng)性反轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。有幾個(gè)因素制約市場：第一，房地產(chǎn)市場的演變格局是整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)最大的不確定性因素，行業(yè)的較長周期調(diào)整可能才剛剛開始，而短期政策的擾動(dòng)似乎也很難改變地產(chǎn)行業(yè)長期的運(yùn)行格局，盡管行業(yè)最終實(shí)現(xiàn)軟著陸的概率較大，但目前時(shí)點(diǎn)上，投資者分歧仍然較大，無法做出一致性判斷，也就無法形成合力；第二，反轉(zhuǎn)行情應(yīng)該是各個(gè)板塊、行業(yè)均處于相對合理甚至低估的狀態(tài)，但目前多數(shù)成長股還處于泡沫化階段，這些股票未來的價(jià)值回歸之路還很漫長。

　　黃東升：本次反彈的基礎(chǔ)主要有宏觀政策的支持、良好的流動(dòng)性環(huán)境以及事件驅(qū)動(dòng)。宏觀政策方面：第一，今年前半年經(jīng)濟(jì)下行的壓力一直存在，于是從4月份開始政府陸續(xù)出臺了微刺激政策以對經(jīng)濟(jì)托底，隨后力度也有所加大，并且一直在持續(xù)；第二，房地產(chǎn)政策有所放松，對于經(jīng)濟(jì)的回升有促進(jìn)作用。流動(dòng)性方面，貨幣環(huán)境保持寬松，下半年可能還會(huì)進(jìn)一步降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利率，從而支持經(jīng)濟(jì)回暖。事件驅(qū)動(dòng)方面，主要是反腐一直持續(xù)，政治的不確定性下降。

　　從本次反彈的具體情況看，由于市場擔(dān)憂目前的刺激方式和方法回歸到過去的老路，因此，更希望看到本輪微刺激對微觀經(jīng)濟(jì)的具體影響，尤其是對上市公司帶來的實(shí)質(zhì)性刺激，因此今年三四季度將是政策證偽的重要時(shí)期。但是從整體上看，經(jīng)濟(jì)下行的預(yù)期已經(jīng)減弱。

　　對于后市是否反轉(zhuǎn)，現(xiàn)在提反轉(zhuǎn)還為時(shí)過早，由于目前刺激政策的效果還沒有具體體現(xiàn)，同時(shí)，改革能夠帶來的新的驅(qū)動(dòng)力尚不明朗，因此，三四季度還是先看反彈的階段。

　　王文祥：中央政治局會(huì)議提出發(fā)展必須保持一定速度的要求，這基本可視為中央政府對經(jīng)濟(jì)下限的要求，政府開始出臺系列政策進(jìn)行微刺激以保住經(jīng)濟(jì)增速，具體表現(xiàn)為定向降準(zhǔn)、擴(kuò)大鐵路基建等投資、針對新能源汽車等新興產(chǎn)業(yè)出臺連續(xù)扶持政策等。與此同時(shí)，市場流動(dòng)性也得到邊際改善，地方政府成立不良資產(chǎn)公司受讓部分壞賬資產(chǎn)，相對平穩(wěn)、適度寬松的資金面有利于行業(yè)的恢復(fù)。最后，部分產(chǎn)能過剩行業(yè)長期跌破成本線后的供給收縮導(dǎo)致部分產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)反彈，引導(dǎo)行業(yè)利潤率回升，市場預(yù)期轉(zhuǎn)強(qiáng)。以上幾個(gè)因素，都是這波反彈的基礎(chǔ)。

　　然而，反彈要成為反轉(zhuǎn)，顯然需要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中長期連續(xù)的支持。目前來看，尚難確認(rèn)。如部分過剩產(chǎn)能供給的收縮、地產(chǎn)投資的高位回落、新經(jīng)濟(jì)的培育壯大，仍需要較長時(shí)間的觀察。

　　 創(chuàng)業(yè)板牛市或結(jié)束

　　中國基金報(bào)：如何看待創(chuàng)業(yè)板后市表現(xiàn)？還能牛多久？

　　夏俊杰：整體上不看好，板塊大概率已經(jīng)階段性見頂，很多公司的內(nèi)生性成長已經(jīng)明顯放慢，而股票市值卻包含了太多的外延并購預(yù)期，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公司內(nèi)在的合理價(jià)值，這是股價(jià)泡沫化的直接體現(xiàn)，未來將進(jìn)入漫長的價(jià)值回歸之路。當(dāng)然，板塊也會(huì)出現(xiàn)分化，極少數(shù)能穿越周期的公司也會(huì)逐漸脫穎而出。

　　黃東升：后期創(chuàng)業(yè)板可能會(huì)出現(xiàn)比較嚴(yán)重的分化。目前市場有觀點(diǎn)認(rèn)為藍(lán)籌股估值修復(fù)到一定程度后，市場風(fēng)格會(huì)切換到成長股，雖然的確存在這種可能，但是我認(rèn)為短期內(nèi)創(chuàng)業(yè)板回升還是有比較大的壓力，因此創(chuàng)業(yè)板指數(shù)可能不會(huì)有很大的表現(xiàn)，但是創(chuàng)業(yè)板里面的一些新興產(chǎn)業(yè)板塊還是值得關(guān)注。

　　 規(guī)避“偽成長”公司

　　中國基金報(bào)：落實(shí)到具體的投資上，你看好哪些細(xì)分領(lǐng)域，規(guī)避哪些行業(yè)？

　　夏俊杰：整體而言，看好的標(biāo)的要具備一定的“安全邊際”，實(shí)際上僅僅這一條就把很多板塊和個(gè)股排除在外了，下半年我覺得還是可以關(guān)注傳統(tǒng)領(lǐng)域里的改善機(jī)會(huì)。目前很多傳統(tǒng)行業(yè)已無人覆蓋，無人關(guān)注基本面的變化或公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，股價(jià)處在慢慢尋底的熊途中，就像覆蓋上了厚厚的冰層，毫無生機(jī)，不過這些冰層也并非鐵板一塊，有些冰層下面甚至流淌著巖漿，一旦外力發(fā)生改變，由于之前具有較高的安全邊際，流淌的巖漿會(huì)沖破冰層，噴薄而出，其向上的爆發(fā)力可想而知。比如地產(chǎn)行業(yè)，很多公司市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于保守測算的NAV(資產(chǎn)凈值)，如果公司長期沒有拿地而且未來也不計(jì)劃拿新地的話，那它預(yù)期的現(xiàn)金流還是會(huì)很不錯(cuò)，成功轉(zhuǎn)型的概率還是有的。要規(guī)避“偽成長”的公司，特別是那些放棄自身主業(yè)、一味高溢價(jià)收購市場熱點(diǎn)的公司，小心這類公司將來“商譽(yù)減值”。

　　黃東升：在行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域，目前相對看好的是新能源汽車，尤其是9月份以后，待購置稅等其他政策相繼落實(shí)之后，相信整個(gè)行業(yè)的基本面和銷售數(shù)據(jù)會(huì)對該板塊形成支持。另一個(gè)行業(yè)是軍工，這是反映國家意志的一個(gè)行業(yè)，同時(shí)也是體現(xiàn)國家實(shí)力的行業(yè)，目前治軍理念在不斷發(fā)生變化，軍隊(duì)改革推進(jìn)的速度也較快。目前需要規(guī)避的行業(yè)，我認(rèn)為主要是前期估值已經(jīng)較高的、政策支持力度相對減弱的行業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)可能較大。

　　王文祥：比較看好進(jìn)口替代行業(yè)、大醫(yī)藥服務(wù)板塊、低估值消費(fèi)品種中的確定性成長個(gè)股。主題和概念性板塊在下半年仍將保持活躍，但仍需要注意風(fēng)險(xiǎn)，即短期估值過高的行業(yè)和個(gè)股面臨調(diào)整的壓力會(huì)較大。

　　有選擇參與打新

　　中國基金報(bào)：8月份及之后，影響年內(nèi)市場表現(xiàn)的最主要因素會(huì)是什么？

　　夏俊杰：影響市場最重要的因素，一個(gè)是社會(huì)資金成本的走勢，一個(gè)是以地產(chǎn)為代表的未來中觀數(shù)據(jù)的表現(xiàn)，正如本輪藍(lán)籌股反彈，地產(chǎn)股最先表現(xiàn)，也顯示出地產(chǎn)是反映這兩個(gè)因素的最敏感指標(biāo)，或者說是先行指標(biāo)，但這些都還需要更明確的數(shù)據(jù)出來。

　　另一個(gè)需要關(guān)注的情況是阿里巴巴[微博]赴美上市，作為中國最大的科技類公司，它的上市將是一個(gè)標(biāo)志性事件，一旦上市前預(yù)期過高，有可能掛牌后對市場風(fēng)格產(chǎn)生比較大的影響，需要密切關(guān)注。

　　黃東升：目前政策刺激的方向不會(huì)改變，接下來需要關(guān)注的是：第一，宏觀經(jīng)濟(jì)刺激政策何時(shí)發(fā)生變化；第二，美國QE退出的節(jié)奏如何；第三，關(guān)注四中全會(huì)召開的影響，會(huì)上可能會(huì)提出的接下來的一些政策方向等。

　　王文祥：地產(chǎn)投資增速的下滑甚至下降預(yù)期、部分制造業(yè)投資的萎縮、地方政府債務(wù)和大量地產(chǎn)信托剛性兌付到期，都可能成為影響市場的因素。

　　中國基金報(bào)：如何看待新股發(fā)行對市場的影響？基金后續(xù)是否會(huì)參與打新，會(huì)以什么策略打新？

　　夏俊杰：根據(jù)諾安基金的測算，若不考慮“老股轉(zhuǎn)讓”的新股，打新股的整體收益估計(jì)在年化6%左右，因此還是會(huì)有選擇地參與，主要有兩個(gè)邏輯，一是參與質(zhì)地不錯(cuò)、具有長期投資價(jià)值的新股，二是參與短期可能會(huì)帶來較高收益的新股。

　　黃東升：其實(shí)目前新股對市場的影響不是很大，不過長期來看，新股發(fā)行對活躍資金仍然充滿吸引力。

　　王文祥：新股發(fā)行，本質(zhì)上改變內(nèi)容不大，也沒有起到抑制市場打新炒作氣氛。后續(xù)可能會(huì)對市場供求產(chǎn)生影響，也會(huì)影響部分上市公司以收購為主的戰(zhàn)略。因?yàn)樾鹿砂l(fā)行實(shí)行回?fù)軝C(jī)制，可能對于市場形成資金抽離的壓力，但其實(shí)基金打新股的中簽率大幅降低，對基金投資業(yè)績來看，實(shí)際效果一般。

　　估值修復(fù)行情將延續(xù)

　　中國基金報(bào)：從8月份開始的這波藍(lán)籌行情能否延續(xù)？

　　夏俊杰：短期看，我認(rèn)為藍(lán)籌股估值修復(fù)行情會(huì)延續(xù)，但也不能預(yù)期過高，一旦社會(huì)融資成本不能有效下降，或是中觀數(shù)據(jù)不能持續(xù)改善，反彈隨時(shí)會(huì)夭折。

　　黃東升：目前市場上針對成長與藍(lán)籌的爭辯，其實(shí)市場表現(xiàn)并沒有那么明顯，各個(gè)板塊都有不同程度的表現(xiàn)。近期，創(chuàng)業(yè)板也出現(xiàn)了反彈，只是強(qiáng)度有限。對于后市，我認(rèn)為藍(lán)籌股和創(chuàng)業(yè)板均會(huì)有所分化，同時(shí)很可能出現(xiàn)新的成長方向，因此，簡單將目前的行情劃分為藍(lán)籌或者成長不是很妥當(dāng)。

　　我認(rèn)為，藍(lán)籌股估值修復(fù)行情將會(huì)延續(xù)，前期漲幅較大的藍(lán)籌股可能會(huì)有所調(diào)整，但整體向上的可能性較大。而成長股方面，要關(guān)注行業(yè)基本面向好，并且代表政策支持方向的。對于市場上漲的邏輯，我認(rèn)為，三季度相對樂觀，預(yù)期市場會(huì)震蕩向上，但是市場的活躍程度受到較大影響的可能性較低。如果宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行繼續(xù)符合預(yù)期，四季度可能會(huì)有趨勢性機(jī)會(huì)。

　　王文祥：近期大盤藍(lán)籌的上漲，有其自身反彈的需要。更重要的是，第一，金融監(jiān)管和貨幣政策協(xié)同趨松使得市場對經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期邊際改善；第二，從大類資產(chǎn)配置的角度，政策定向?qū)捤傻谋尘跋?，社?huì)資金價(jià)格下行，短期大盤股較為受到市場關(guān)注；第三，滬港通開設(shè)帶來的增量資金以及市場正面情緒會(huì)引導(dǎo)投資者行為，因此，部分高分紅率、現(xiàn)金流良好、估值低廉的藍(lán)籌股票，得到海內(nèi)外投資者的青睞。這波反彈能否持續(xù)，還是取決于政府短期微刺激政策退出后的經(jīng)濟(jì)自身內(nèi)生速度。

　　 市場風(fēng)險(xiǎn)偏好仍上升

　　中國基金報(bào)：滬港通是否能真正帶來藍(lán)籌股的大行情？

　　夏俊杰：滬港通的預(yù)期是市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變的重要推手，引導(dǎo)外資進(jìn)入是可能的，他們也比較偏愛價(jià)值型公司，所以藍(lán)籌股的估值修復(fù)行情大概率上也能持續(xù)。不過本質(zhì)上講，滬港通的開通更多是加大了藍(lán)籌股的波動(dòng)率，從而吸引更多類型資金的關(guān)注，當(dāng)然，政策正式開閘時(shí)，有可能因?yàn)轭A(yù)期已經(jīng)比較充分，藍(lán)籌股的即期表現(xiàn)未必好。

　　黃東升：單從滬港通制度本身看，其實(shí)對藍(lán)籌股的影響不是很大。但是目前宏觀經(jīng)濟(jì)下行的預(yù)期減弱，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)回暖跡象，這種環(huán)境下，藍(lán)籌股的估值會(huì)有所修復(fù)，可能會(huì)向香港市場上藍(lán)籌股的估值水平靠攏，因此，藍(lán)籌股會(huì)享受估值修復(fù)的收益。

　　王文祥：滬港通是資本項(xiàng)目可自由化的漸進(jìn)措施之一，滬港通國際化以及部分再配置資金的介入對藍(lán)籌股的吸引力會(huì)增強(qiáng)。之后，藍(lán)籌股會(huì)更加規(guī)范分紅，具備持續(xù)成長、較深護(hù)城河的藍(lán)籌股會(huì)率先得到境內(nèi)外資本青睞。然而，普漲式的階段即將告一段落，建議關(guān)注A/H折價(jià)較低的藍(lán)籌股以及估值較低及有特殊價(jià)值的優(yōu)質(zhì)個(gè)股。

　　中國基金報(bào)：高企的市場無風(fēng)險(xiǎn)收益何時(shí)能打破？

　　夏俊杰：只有打破剛性兌付才能真正有效降低市場無風(fēng)險(xiǎn)利率，但是從目前來看，各大機(jī)構(gòu)都在努力“兜著”維持原狀，也是將風(fēng)險(xiǎn)延后，究竟何時(shí)能打破還不好說，預(yù)計(jì)四季度或者明年可能會(huì)有一些事件爆發(fā)。

　　黃東升：目前市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率較高，因此央行[微博]的一系列政策都希望降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利率，從實(shí)際情況看，其實(shí)還處于兩難狀態(tài)，一方面信用風(fēng)險(xiǎn)并沒有剛性兌付，另一方面，地方融資平臺的泡沫并沒有擠出。因此，央行目前比較有效的做法就是在通脹不是很高的情況下，通過定向降息降準(zhǔn)來影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率真的能下降，那么市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率會(huì)下降，但是現(xiàn)在看尚沒有很有效的機(jī)制來解決這個(gè)問題，不過，這一點(diǎn)并不會(huì)改變?nèi)募径仁袌鲲L(fēng)險(xiǎn)偏好上升的趨勢。

　　王文祥：市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率是最終以政府作為信用背書的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)高估的溢價(jià)，如果政府對金融體系進(jìn)行適當(dāng)改革、約束地方政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)范圍，利率市場化后，市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率自然會(huì)下滑。