3000點(diǎn)再相逢 往后會(huì)怎么走？

　　來源：華夏基金

　　走到今天的A股，就像是晉太元中的武陵人，發(fā)現(xiàn)山有小口若有光，于是舍船從口入，本以為會(huì)是滿目良田美景，然而進(jìn)入之后發(fā)現(xiàn)眼前路極狹，看不清遠(yuǎn)方。

　　2024年的前1/4在“一波三折”中走到現(xiàn)在，經(jīng)歷了一月的“心灰意冷”，穿越了二月的“絕地反擊”，三月里A股市場(chǎng)“乍暖還寒”，近日指數(shù)波動(dòng)加大，到了今日，竟又在3000點(diǎn)之下相逢了。

　　往后會(huì)怎么走？那種集擰巴與希望于一身，被矛盾裹挾著的心情，就像是一首詩里寫的：我有時(shí)愛，有時(shí)又不愛，有時(shí)把自己裝進(jìn)盒子，有時(shí)又跑出來。

　　站上3000點(diǎn)的第十七年，投資者的情緒之我與理性之我產(chǎn)生了前所未有的碰撞。A股，循著此前的光再往前走，會(huì)是什么樣的世界呢？我們又該用什么樣的情緒和心情來面對(duì)這一切？一起來聊聊。

　　走過漫長(zhǎng)季節(jié)

　　山有小口，初極狹

　　這幾天A股的調(diào)整，之所以給投資者的情緒沖擊如此之大，背后是人性的三重痛苦：

　　一是期待再次燃起后的落空，倒不如從未有過；二是漫長(zhǎng)的時(shí)間間隔，投資賺錢的記憶太過遙遠(yuǎn)，安慰不到自己；三是3000點(diǎn)這個(gè)心理關(guān)口，數(shù)不完的相逢，等不完的守候。

　　情緒是焦灼而矛盾的，甚至有投資者說：想要離開的原因，不是對(duì)過去不滿，而是對(duì)未來絕望。過去不滿或許已經(jīng)難以改變，但未來真的需要絕望嗎？且來理性分析，近日為何波動(dòng)加大。

　　其一，當(dāng)單純基于超跌的反彈逐步落下帷幕，短期獲利盤兌現(xiàn)、高位題材股分化加劇，落筆與起筆的頓挫處市場(chǎng)產(chǎn)生了一些糾結(jié)。

　　還是要從A股走出的這個(gè)“V”字說起。

　　左半筆是開年的急速下跌，主要源于流動(dòng)性擠兌和悲觀預(yù)期的自我強(qiáng)化，而右半筆則是源于政策呵護(hù)流動(dòng)性，尤其是大量場(chǎng)外資金的入場(chǎng)扭轉(zhuǎn)了價(jià)格的負(fù)反饋，對(duì)應(yīng)到行情表現(xiàn)看，年初跌幅越大的品種，隨后的修復(fù)力度也越大。

　　所以當(dāng)前期的超跌基本得以修復(fù)愈合，市場(chǎng)在重新選擇方向、凝聚共識(shí)的節(jié)點(diǎn)，出現(xiàn)波動(dòng)在所難免。從技術(shù)層面來看，市場(chǎng)的回暖之路并非一帆風(fēng)順，前期“套牢盤”的存在使得大盤在3000點(diǎn)-3100點(diǎn)附近面臨阻力，加大了市場(chǎng)的波動(dòng)。

　　而技術(shù)分析的鼻祖江恩曾說過：適度調(diào)整只會(huì)讓股市更健康。“V”字行情結(jié)束了嗎？

　　2月這般劇烈的超跌、“極端”的出清，放眼過去十年的長(zhǎng)河，也僅有寥寥可數(shù)的三段，分別是2016年1月、2018年10月和2022年4月：

　　2016年1月，從年初到1月28日，上證指數(shù)最大跌幅25%，但行情總是從絕望中爆發(fā)，隨后指數(shù)一路反彈至4月15日，從月線層面更是形成了未來兩年的底部，滬指最高站上了3500點(diǎn)。

　　2018年10月，大盤在超跌后經(jīng)歷暴力反彈，隨后構(gòu)筑了一段“政策底”到“市場(chǎng)底”的過渡平臺(tái)，2019年1月4日滬指擊穿平臺(tái)經(jīng)歷最后一跌之后，隨即逆轉(zhuǎn)頹勢(shì)進(jìn)入上漲軌道，滬指在隨后的2年漲至3731點(diǎn)，滬深300指數(shù)更是刷新了2007年以來的歷史新高。

　　2022年4月，在經(jīng)歷“多殺多”的恐慌與出清之后，4月27日午間的政治局會(huì)議通稿點(diǎn)燃做多情緒，新能源帶領(lǐng)大盤實(shí)現(xiàn)“推土機(jī)”式上漲，滬指在隨后2個(gè)月站上3400點(diǎn)，全A等權(quán)指數(shù)最高上漲37%，288家個(gè)股在本輪反彈中實(shí)現(xiàn)翻倍。（來源：Wind）

　　超跌挖坑+頂層設(shè)計(jì)的歷史進(jìn)程，從來都是新一輪財(cái)富分配的絕佳時(shí)機(jī)。市場(chǎng)有多悲觀，饋贈(zèng)就有多慷慨。從行情的時(shí)空來看，本輪反彈行情持續(xù)時(shí)間較歷史可比時(shí)期仍有一定差距。

　　其二，近日全球央行政策大逆轉(zhuǎn)拉開序幕，在全球市場(chǎng)“魅影”下，人民幣匯率意外承壓。

　　3月21日，瑞士央行下調(diào)基準(zhǔn)利率25個(gè)基點(diǎn)至1.5%，在歐美等經(jīng)濟(jì)體中率先開啟降息周期，市場(chǎng)預(yù)期英國(guó)央行于6月及之前開啟降息概率亦超過五成。作為美元指數(shù)的重要構(gòu)成部分，歐元及英鎊匯率承壓間接地為美元提供了支撐。

　　而今日日本央行官員對(duì)貨幣政策的轉(zhuǎn)鴿表態(tài)更是導(dǎo)致美元匯率走強(qiáng)，北向資金盤中一度凈流出超百億，其實(shí)本周前兩天北向資金在A股回調(diào)中仍然以流入為主，今天的轉(zhuǎn)向則加劇了市場(chǎng)下行，A股最終失守3000點(diǎn)。

　　基于美元指數(shù)貨幣籃子的構(gòu)成，美元指數(shù)走強(qiáng)，人民幣對(duì)美元被動(dòng)貶值，加大了外匯市場(chǎng)的彈性。多空角逐也好，避險(xiǎn)情緒升溫也罷，匯率的波動(dòng)再度成為影響近期市場(chǎng)的變量之一。

　　事實(shí)上，無論是匯率還是A股，它們都是交易邏輯的產(chǎn)物，由于會(huì)在特定時(shí)期受到相似因素的驅(qū)動(dòng)，表現(xiàn)為具有明顯的因果聯(lián)系。例如當(dāng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期向好時(shí)，匯率和A股可能會(huì)同時(shí)反映這種樂觀預(yù)期。

　　因而單純以匯率的漲跌作為判斷A股走勢(shì)的標(biāo)尺略顯片面。更應(yīng)深究其波動(dòng)背后的成因，究竟是源自國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與貨幣政策的內(nèi)在動(dòng)向，還是受到全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和外部貨幣政策變化的外在影響。從這一點(diǎn)來看，當(dāng)前匯率波動(dòng)隱含的對(duì)內(nèi)部基本面預(yù)期的變化較少，對(duì)于A股的影響或相對(duì)有限。

　　回顧3月21日國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，央行的聲明鏗鏘有力，既“堅(jiān)持市場(chǎng)在匯率形成中起決定作用”，又“強(qiáng)化預(yù)期引導(dǎo)，防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)”。從這些表述來看，政策層面對(duì)于匯率的核心立場(chǎng)仍然一以貫之。

　　“漲有五大利好、跌有五大利空”，波動(dòng)的原因總能找到，仔細(xì)看來，以上幾點(diǎn)或多為短期因素。

　　跌破3000點(diǎn)又有什么可怕呢？從歷史數(shù)據(jù)來看，自2007年上證指數(shù)首次站上3000點(diǎn)至今，一共經(jīng)歷過50多次跌破3000點(diǎn)而后修復(fù)回來的循環(huán)，這其中有好幾次都是幾天就得以修復(fù)。

　　這幾個(gè)月，從3000點(diǎn)到3000點(diǎn)再到3000點(diǎn)，漲跌之間的一路走來，變化總在發(fā)生。情緒會(huì)變、人心會(huì)變，不變的是，沒有只漲不跌的股票，更沒有只跌不漲的行情，牛熊切換總會(huì)像日月交替一樣周而復(fù)始的出現(xiàn)。

　　3000點(diǎn)處再相逢

　　復(fù)行數(shù)十步，豁然開朗

　　回顧過往的資本市場(chǎng)，每一輪漫長(zhǎng)冬季的走出都伴隨著千絲萬縷的糾結(jié)，而每一輪新周期的起點(diǎn)都是從重重矛盾中開始的，反反復(fù)復(fù)，周而復(fù)始。

　　自2021年回調(diào)以來，不少資產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)下跌了近三年，接下來再“熊”一年的概率似乎遠(yuǎn)低于向上的可能性。畢竟，真正的市場(chǎng)之錨在于估值，而非那些宏大的敘事、瞬息的情緒、短暫的價(jià)格波動(dòng)以及一時(shí)的事件沖擊。

　　事后都易，當(dāng)下最難。于當(dāng)前的A股而言，在應(yīng)對(duì)短期的波動(dòng)和不確定性時(shí)，相較于去年的重要不同在于，今年市場(chǎng)更需保持多頭思維：

　　其一，基本面角度，2024年是一個(gè)對(duì)于過度悲觀的預(yù)期逐步糾偏的過程，利好量變終將漸近質(zhì)變。

　　2023年的市場(chǎng)，似乎是一個(gè)對(duì)于過度樂觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期逐步糾偏的過程。而今年與去年的預(yù)期和節(jié)奏恰恰相反。年初市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的預(yù)期持續(xù)下修，因此我們看到國(guó)內(nèi)長(zhǎng)端利率顯著下行，當(dāng)前仍在低位，另一方面，紅利資產(chǎn)也表現(xiàn)出明顯的超額收益。

　　當(dāng)前，我們已經(jīng)看到一些積極信號(hào)出現(xiàn)，市場(chǎng)悲觀預(yù)期已有緩解。

　　一方面，開年宏觀數(shù)據(jù)整體好于預(yù)期，指向經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能延續(xù)回升。其中，1-2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7%，高于市場(chǎng)預(yù)期的4.3%；全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)4.2%，高于市場(chǎng)預(yù)期的3.0%；社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)5.5%，略高于市場(chǎng)預(yù)期的5.4 %。

　　另一方面，外資繼續(xù)流入，海外對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期也在逐步好轉(zhuǎn)。從花旗中國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)來看，2月以來持續(xù)回升，指向海外對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期已在改善。

　　往后看2024年，兩會(huì)已經(jīng)定調(diào)了全年5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，后續(xù)相機(jī)抉擇下政策仍有發(fā)力空間。若經(jīng)濟(jì)整體企穩(wěn)，通脹較去年回升，且盈利大概率迎來低位修復(fù)，市場(chǎng)預(yù)期仍有向上修正的空間，進(jìn)入經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)共振向上的良性循環(huán)。

　　其二，當(dāng)前監(jiān)管層對(duì)于市場(chǎng)足夠重視，“以投資者為本”營(yíng)造出對(duì)投資端更為有利的市場(chǎng)環(huán)境，有理由擁有更多呵護(hù)的期待。

　　近期資本市場(chǎng)政策密集出臺(tái)，監(jiān)管工作聚焦“兩強(qiáng)兩嚴(yán)”、強(qiáng)調(diào)“以投資者為本”， 營(yíng)造出更為有利的市場(chǎng)環(huán)境。2024年3月15日下午，證監(jiān)會(huì)密集出臺(tái)4項(xiàng)政策文件，分別涉及發(fā)行上市準(zhǔn)入、上市公司監(jiān)管、機(jī)構(gòu)監(jiān)管和證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)自身建設(shè)，切實(shí)回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)切。

　　2024年，A股市場(chǎng)投融資平衡有望繼續(xù)改善，投資者回報(bào)也將進(jìn)一步提升。2023年8月底減持新規(guī)落地以來，產(chǎn)業(yè)資本減持規(guī)模顯著回落，今年2月已轉(zhuǎn)為凈增持。隨著監(jiān)管嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入，加強(qiáng)現(xiàn)金分紅監(jiān)管，防范繞道減持等各項(xiàng)措施逐步落地，A股市場(chǎng)投融資平衡有望繼續(xù)改善，投資者回報(bào)也將進(jìn)一步提升。

　　其三，從位置感看，我們?nèi)匀惶幵诖笾芷诘牡撞?，?dāng)下的A股資產(chǎn)仍然很便宜，處于高賠率的市場(chǎng)環(huán)境。

　　從下方的圖表中，我們可以洞悉一個(gè)溫和的真相：A股主要寬基指數(shù)的市盈率-TTM分位數(shù)悉數(shù)處于“低估”或“偏低”區(qū)域；即便是近5年和近10年分位數(shù)相對(duì)較高的上證50，距離歷史中樞仍有一定距離。

　?。▉碓矗篧ind，截至2024-3-27，注：若指數(shù)發(fā)布日至今不滿5年/10年，則采用全部歷史數(shù)據(jù)，部分指數(shù)發(fā)布日期尚短，故不展示近10年百分位數(shù)）

　　當(dāng)下的A股雖然比起2月初的極端區(qū)域估值有所修復(fù)，但無論如何也談不上“變貴”，仍處于放眼長(zhǎng)期“積極有為”的區(qū)域，具備不少“翻石頭”和“撿金子”的機(jī)會(huì)。

　　從長(zhǎng)期看，市場(chǎng)總體估值水平的也會(huì)經(jīng)歷明顯的周期波動(dòng)，自2021年到2023年，A股市場(chǎng)由于風(fēng)險(xiǎn)偏好劇烈下降帶來的估值收縮已經(jīng)持續(xù)了3年，時(shí)長(zhǎng)已經(jīng)超過了之前在2016-2018年創(chuàng)下的最長(zhǎng)連續(xù)估值收縮時(shí)間。

　　連續(xù)估值收縮背后所無視的，是從2021到2023年，萬得全A的年度歸母凈利潤(rùn)已從4.8萬億增長(zhǎng)到了5.8萬億（注：2023年數(shù)據(jù)源自萬得一致預(yù)期）。在估值收縮的彈簧已經(jīng)被壓縮到極致之后，未來的估值擴(kuò)張行情，或會(huì)遲到但不會(huì)缺席。（數(shù)據(jù)來源：Wind）

　　其四，風(fēng)險(xiǎn)偏好層面，慣性的打破。經(jīng)過一些交易性因素帶來的波動(dòng)，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著好于去年底。

　　資金供需結(jié)構(gòu)階段性發(fā)生逆轉(zhuǎn)，流動(dòng)性“危機(jī)”解除，匯金托底、融資放緩和企業(yè)回購(gòu)改變了資金面格局。此外，2月北向資金大幅凈流入607億元，創(chuàng)下近13個(gè)月北上凈流入規(guī)模新高，市場(chǎng)從減量市轉(zhuǎn)變?yōu)樵隽渴?，推?dòng)A股中樞整體上移。

　　自始至終，經(jīng)濟(jì)環(huán)境、生態(tài)環(huán)境都有種打破重建、自我凈化的調(diào)節(jié)機(jī)制，如同人體的免疫系統(tǒng)一樣神奇有效?！高@世界有太多不容易，但生活還是要繼續(xù)，太陽每天依舊要升起，希望永遠(yuǎn)就在你心里。」

　　思緒回到2016年初和2019年初，那是資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷波動(dòng)和出清，新周期剛剛起頭的時(shí)候。“剛起頭兒，有的是工夫，有的是希望。”

　　當(dāng)歷經(jīng)了巨大的波動(dòng)和漫長(zhǎng)的出清，當(dāng)各種分析、各項(xiàng)指標(biāo)，各類表現(xiàn)都隱約透出一個(gè)新的開始正在搖晃和碰撞中慢慢展開時(shí)，此時(shí)我們更要多點(diǎn)耐心，再堅(jiān)持下去，再往前走走。

　　就像是當(dāng)年桃花源記中的武陵人，剛開始循光而行，也只有狹窄的小口可通人，但是再往前走，再走十幾步，便豁然開朗，見土地平曠，見良田美池，當(dāng)下我們要做的，便也是如此罷。